KURUMSAL YAPININ POLİTİKA BAŞARIMINA ETKİSİ: ENFLASYON
HEDEFLEMESİNİ UYGULAYAN ÜLKELER ÜZERİNE BİR İNCELEME
F. Özlem ÖZKAN
Yüksek Lisans Tezi, İktisat Anabilim Dalı
Danışman: Prof Dr. E. Alper GÜVEL
Ağustos 2007, 175 sayfa
Ekonomi literatüründe yaygın olarak, yüksek enflasyonun temel sebebi, para
otoritelerinin enflasyonist bir eğilim göstermesi olarak kabul görmüştür. Bu itibarla
çalışmada para otoritelerinin zaman tutarsızlığına değinilerek bu problemin çözümüne
ilişkin mevcut para programlarının açıklaması yapılmıştır. Bu programlardan özellikle
1990’lardan günümüze en çok uygulanan ve başarılı olan programın enflasyon
hedeflemesi olduğu sonucuna varılmıştır. Enflasyon hedeflemesi rejiminin
ayrıntılarında farklılıklar görülen bir çok tanımı bulunmakla birlikte bazı temel
özelliklerinde uzlaşma sağlanmıştır. Enflasyon hedeflemesi, belirlenmiş bir enflasyon
oranı için belirli bir dönemde gerçekleştirilmek üzere bir hedef veya hedef aralığının
ilan edilerek taahhüt edilmesi, para politikasının en önemli amacının düşük ve istikrarlı
bir enflasyon oranını sürdürmek olduğunun vurgulanması ve para otoriteleri tarafından
da benimsenmesi şeklinde tanımlanabilir. Oyun-teorik para politikası literatüründe
ağırlıklı olarak işlenen konu durumundaki para politikasının, zaman tutarsızlığından
kaynaklanan enflasyonist eğilimini ortadan kaldırmaya yönelik çözüm önerileri
çerçevesinde yapılan temel çalışmaların tanıtılması ve enflasyon hedeflemesi rejiminin
kuramsal ve uygulama yönü hakkında bilgi verilmesi, tez çalışmasının temel amacını
oluşturmaktadır.
Anahtar Kelimeler: Para Politikası, Zamansal Tutarsızlık, Güvenilirlik, Merkez
Bankası Bağımsızlığı, Parasal Hedefleme, Döviz Kuru Hedeflemesi, Enflasyon
Hedeflemesi.
iv
ABSTRACT
THE EFFECT OF INSTITUTIONAL STRUCTURE ON POLITICAL
SUCCESS: A STUDY ON COUNTRIES APPLYING INFLATION TARGETING
F. Özlem ÖZKAN
M.A. Thesis, Department of Economics
Supervisor: Professor E. Alper GÜVEL
August 2007, 175 pages
It is generally accepted in economic literature that the main reason for high
inflation is the inflationary biased programs of the monetary authorities. As regards to
this fact, this study explains the current monetary programs that aim to solve the time
inconsistency problem of the monetary authorities. It is concluded that the most
applicable and successful program, from 1990’s hitherto, is inflation targeting.
Although definitions differ in detail, there is some consensus on the main characteristics
of inflation targeting regime. Inflation targeting may be defined as a target rate or target
band for a determined inflation rate and which is announced and committed by the
monetary authorities to be achieved for a specified period and which is also a strong
emphasis and acceptance as to the importance of the price stability. The aim of this
thesis is to explain how to avoid the inflationary bias of policy that has been an
irrevocable consequence of the time-inconsistency and credibility problems and to
analyse institutional framework of inflation targeting strategy and its widely accepted
preconditions, so as to determine the feasibility of this strategies to countries.
Keywords: Monetary Policy, Time Inconsistency, Credibility, Central Bank
Independence, Monetary Targeting, Exchange Rate Targeting, Inflation Targeting
v
TEŞEKKÜR
Tez çalışmam süresince çalışmalarımda bana her türlü yardımı ve desteği
sağlayan, ilgisini esirgemeyen danışmanım Prof. Dr. E. Alper GÜVEL’ e, tez jürisinde
yer alan ve tezimin şekillenmesinde önemli katkıları bulunan Doç. Dr. Harun BAL’a ve
Doç. Dr. Y. Beyazıt ÖNAL’a sağlamış oldukları katkılardan dolayı sonsuz
teşekkürlerimi ve saygılarımı sunarım. Ayrıca, tezin uygulama kısmında bana her türlü
yardımda bulunan Arş. Gör. Cevat BİLGİN’e şükranlarımı bir borç bilirim.
Sadece bu süreçte değil, hayatımın her aşamasında maddi ve manevi her türlü
desteklerini benden esirgemeyen, bugünlere gelmemde ki en büyük katkıyı sağlayan ve
asla haklarını ödeyemeyeceğim değerli aileme minnet ve şükranlarımı sunarım.
Bu çalışma, İİBF 2006 YL5 numaralı proje kapsamında Çukurova Üniversitesi
Araştırma Fonu tarafından desteklenmiştir.
vi
İÇİNDEKİLER
ÖZET..............................................................................................................................iii
ABSTRACT....................................................................................................................iv
TEŞEKKÜR……………………………………………………………………….........v
TABLOLAR LİSTESİ....................................................................................................x
ŞEKİLLER LİSTESİ.....................................................................................................xı
GİRİŞ...............................................................................................................................1
BİRİNCİ BÖLÜM
PARA POLİTİKASI VE MERKEZ BANKASI BAĞIMSIZLIĞI
1.1. Para Politikası ve Amaçları Arasındaki Çatışma ................................................... .7
1.2. Para Politikasının Zaman Tutarsızlığı ve Güvenilirlik Sorunu ............................... .8
1.2.1.Güvenilirlik İhtiyacı ................................................................................... 11
1.2.2.Güvenilirliği Sağlamanın Araçları.................................................................. 14
1.2.2.1.İnanılırlık Mekanizmaları...................................................................14
1.2.2.2.Kurumsal Düzenleme Yaklaşımı........................................................18
1.2.2.2.1.Muhafazakar Merkez Bankası Başkanı ve Merkez
Bankasının Bağımsızlığı.....................................................19
1.2.2.2.2.Sözleşme Yaklaşımı............................................................23
1.3.Güvenilirliğin Sağlanmasında Ara Hedef Seçimi.....................................................25
1.3.1.Faiz Haddi Hedeflemesi..................................................................................27
1.3.2.Nominal GSYİH Hedeflemesi........................................................................28
1.3.3.Döviz Kuru Hedeflemesi................................................................................30
1.3.4.Parasal Hedefleme..........................................................................................34
1.3.5.Açıklanmayan Ancak Kullanılan “Örtülü (Implicit) Nominal Çıpa”
Hedeflemesi.....................................................................................................36
1.3.6.Enflasyon Hedeflemesi....................................................................................36
vii
İKİNCİ BÖLÜM
ENFLASYON HEDEFLEMESİNİN ÖNKOŞULLARI, ÖZELLİKLERİ VE
GELİŞMİŞ ÜLKE UYGULAMALARI
2.1.Enflasyon Hedeflemesinin Önkoşulları ................................................................. 45
2.1.1.Nihai Hedef......................................................................................................45
2.1.2.Merkez Bankası Bağımsızlığı..........................................................................46
2.1.2.1.Merkez Bankasının Yasal ve Fiili Bağımsızlığı..................................50
2.1.2.2.Merkez Bankasının Politik ve Ekonomik Bağımsızlığı......................56
2.1.2.3.Politik Ekonomi ve Merkez Bankasının Bağımsızlığı........................60
2.1.2.3.1.Çıkar Mücadelesi: Ekonomik ve Politik Hesaplar...............62
2.1.2.3.2.Seçim Ekonomisi ve Ekonominin Politizasyonu.................64
2.1.2.3.3.Seçim Ekonomisi ve Merkez Bankasının Bağımsızlığı.......65
2.1.2.4.Merkez Bankasının Bağımsızlığına Yöneltilen Eleştiriler.....65
2.1.3.Gelişmiş Mali Piyasalar ve Mali İstikrar.........................................................66
2.2.Stratejik Özellikler.....................................................................................................68
2.2.1.Hesap Verebilirlik ve Şeffaflık........................................................................68
2.2.2.Güvenilirlik (Kredibilite).................................................................................70
2.2.3.Esneklik...........................................................................................................71
2.2.4.İleriye Yönelik Bir Yaklaşımın Benimsenmesi...............................................72
2.3.Uygulamaya Yönelik Teknik Özellikler....................................................................73
2.3.1.Enflasyon Tahmin Model ve Yöntemlerinin Geliştirilmesi.............................73
2.3.2.Kamuoyu Tarafından Anlaşılmasının Sağlanması...........................................73
2.3.3.Mali Sektör Reformlarının Uygulanması........................................................74
2.4.Enflasyon Hedeflemesinin Yapısı.............................................................................74
2.4.1.Enflasyon Oranı-Fiyat Düzeyi Seçimi.............................................................74
2.4.2.Fiyat Endeksinin Seçimi..................................................................................76
2.4.3.Hedef Enflasyon Oranı....................................................................................77
2.4.4.Hedefin Büyüklüğü..........................................................................................79
2.4.4.1.Nokta Hedeflemesi..............................................................................80
2.4.4.2.Bant Aralığı Hedeflemesi....................................................................80
2.4.5.Hedefleme Süresi.............................................................................................82
2.4.6.Hedefin İlanı....................................................................................................83
2.5.Gelişmiş Ülkelerde Enflasyon Hedeflemesi Uygulamaları.......................................84
viii
2.5.1.Genel Değerlendirme.......................................................................................84
2.5.2.Enflasyon Hedeflemesi Uygulamasında Gelişmiş Ülke Örnekleri..................85
2.5.2.1.Yeni Zelanda.........................................................................................86
2.5.2.2.Kanada..................................................................................................87
2.5.2.3.İngiltere.................................................................................................88
2.5.2.4.İsveç......................................................................................................89
2.5.2.5.Avustralya.............................................................................................90
2.5.2.6.İzlanda...................................................................................................91
2.5.2.7.Norveç...................................................................................................91
2.5.2.8.İsviçre....................................................................................................92
ÜÇÜNCÜ BÖLÜM
ENFLASYON HEDEFLEMESİ VE MERKEZ BANKASI BAĞIMSIZLIĞI İLE
İLGİLİ AMPİRİK ÇALIŞMALAR
3.1.Enflasyon Hedeflemesi ile İlgili Ampirik Çalışmalar...............................................95
3.1.1.Literatür Taraması............................................................................................96
3.2.Merkez Bankası Bağımsızlığı ile İlgili Ampirik Çalışmalar...................................116
3.2.1.Genel Değerlendirme......................................................................................116
3.2.2.Literatür Taraması..........................................................................................119
DÖRDÜNCÜ BÖLÜM
EKONOMETRİK UYGULAMA
4.1.Parasal Analiz ve Merkez Bankaları.......................................................................126
4.2.Ekonometrik Uygulama...........................................................................................130
4.3.Enflasyon-Para Arzı Arasındaki Nedensellik İlişkisi..............................................130
4.4.VAR Modeli............................................................................................................131
4.5.Ekonometrik Uygulamada Kullanılan Verilerle İlgili Ön Testler...........................133
4.5.1.Birim Kök Testi..............................................................................................133
4.5.2.Granger Nedensellik Testi..............................................................................136
4.5.3.Chow Testi......................................................................................................141
4.6.GSYİH-Para Arzı Arasındaki Nedensellik İlişkisi..................................................142
ix
SONUÇ.........................................................................................................................146
KAYNAKÇA........................................................................................................................152
ÖZGEÇMİŞ.................................................................................................................170
x
TABLOLAR LİSTESİ
Tablo 1. Enflasyon Hedeflemesi ve Ara Hedefleme ................................................... 39
Tablo 2. Merkez Bankasının Yasal Bağımsızlığının Göstergeleri .............................. 53
Tablo 3. Politik Bağımsızlık Göstergeleri ................................................................... 58
Tablo 4. Ekonomik Bağımsızlık Göstergeleri ........................................................... 60
Tablo 5. Gelişmiş Ülkelerde Enflasyon Hedeflemesi Stratejisinin Temel Özellikleri .. 93
Tablo 6. Enflasyon Hedeflemesi İle İlgili Literatür......................................................111
Tablo 7. Merkez Bağımsızlığı İle İlgili Literatür .........................................................124
Tablo 8. ADF Birim Kök Testi .....................................................................................135
Tablo 9. ADF Birim Kök Testi .....................................................................................135
Tablo 10. Granger Nedensellik Testi (Avustralya) ......................................................138
Tablo 11.Granger Nedensellik Testi (İsviçre) ..............................................................138
Tablo 12.Granger Nedensellik Testi (Kanada) .............................................................139
Tablo 13.Granger Nedensellik Testi (Yeni Zelanda) ...................................................140
Tablo 14.Granger Nedensellik Testi (İngiltere) ...........................................................140
Tablo 15.Chow Testi ....................................................................................................141
Tablo 16.ADF Birim Kök Testi ....................................................................................142
Tablo 17. ADF Birim Kök Testi ...................................................................................143
Tablo 18. Granger Nedensellik Testi (Avustralya) ......................................................143
Tablo 19. Granger Nedensellik Testi (Kanada) ............................................................144
Tablo 20. Granger Nedensellik Testi (İngiltere) ..........................................................144
Tablo 21. Chow Testi ...................................................................................................144
xi
ŞEKİLLER LİSTESİ
Şekil 1. Para Politikası Stratejileri ..................................................................................27
Şekil 2. Enflasyon ve Merkez Bankasının Bağımsızlığı ..............................................117
1
GİRİŞ
Paranın kendisi kadar eski bir problem olan enflasyon, herkes için sevimsiz bir
haber niteliğindedir. Çünkü enflasyon fiyat mekanizmasını olumsuz etkilemesi,
tasarrufları eritmesi, yatırımları engellemesi, sermaye kaçışını hızlandırması, büyümeyi
dizginlemesi, ulusal paranın değerini düşürmesi, karar alma sürecinde belirsizliği
artırması, kaynak ve gelir dağılımını bozması, mali şişkinliğe neden olması,
konjonktürel dalgalanmalara zemin hazırlaması, toplumsal barışı bozması ve ekonomi
politikaları ile kurumlara olan güveni zedelemesi gibi ekonomik ve sosyal kökenli
birçok problemi de beraberinde getirmektedir.
Enflasyonun, para ve maliye politikalarının doğru bir şekilde uygulanmadığının
temel göstergelerinden birisi olduğu söylenebilir. Halbuki para politikasının doğru
uygulanmasının, güçlü ve istikrarlı bir ekonomi için kritik öneme sahip olduğu yaşanan
tecrübelerden anlaşılmaktadır. Şöyle ki, gevşek bir para politikasının yüksek
enflasyona; buna karşın sıkı para politikasının da deflasyona neden olması kaçınılmaz
olabilir. O halde doğru para politikası nasıl olmalıdır? Merkez bankaları görevlerini en
iyi şekilde nasıl yerine getirebilirler? Merkez bankalarının kurumsal yapısı nasıl
olmalıdır? Para politikası için en uygun strateji hangisidir? gibi sorular önemli hale
gelmektedir. Bu ve buna benzer soruların cevapları, merkez bankaları ve
akademisyenler arasında yıllardır devam eden tartışma konularının başında gelmiştir.
Özellikle son yirmi yılda yoğunlaşan araştırmaların sonucunda, merkez bankacılığı ve
para politikasının temel özelliklerini ; bağımsız, şeffaf, hesap verebilir ve hükümetle
birlikte uyumlu çalışma şeklinde özetlemek mümkündür. Ayrıca, bağımsız merkez
bankalarına sahip olan ülkelerde enflasyonun düşük olduğunun araştırma ve
uygulamalarda tespit edilmesi de, merkez bankasının bağımsızlığının artırılmasına
büyük bir hız kazandırmıştır.
Gerek merkez bankalarının bağımsızlığının artırılması gerekse de dünya
konjonktüründeki olumlu gelişmelere bağlı olarak birçok ülkede fiyat istikrarının
sağlanması ile birlikte ortaya çıkan belirsizliğin azalması, kaynak verimliliğinin artması
ve ekonomik etkinliğin sağlanması gibi olumlu sonuçlar, dünya genelinde, fiyat
istikrarının öneminin daha çok kavranmasında önemli rol oynamıştır. Diğer yandan
Phillips (1958) ve Samuelson-Solow (1960) gibi iktisatçıların uzun dönemde de
2
enflasyon ve işsizlik arasında bir “trade-off ” olduğu şeklindeki görüşlerinin, Friedman-
Phelps’in “beklentili Phillips eğrisi’’ yardımıyla doğru olmadığının kanıtlanması ile
birlikte, para politikasının uzun dönemde öncelikli amacının fiyat istikrarını sağlamak
olması gerektiği konusunda genel bir konsensüs oluşmuştur. Para politikası
uygulamaları sosyal ve ekonomik şartlara ve merkez bankalarının konumlarına göre
ülkeden ülkeye farklılıklar göstermesine rağmen, fiyat istikrarı para politikalarının nihai
hedefi olmayı sürdürmüştür.
Fiyat istikrarı bir ülkenin sosyal ve ekonomik istikrarının sağlanmasının
önkoşuludur. Fiyat istikrarı genel bir tanım çerçevesinde insanların yatırım, tüketim ve
tasarrufa yönelik kararlarında dikkate almaya gerek duymadıkları ölçüde düşük bir
enflasyon oranını ifade eder. Fiyat istikrarı sadece enflasyon oranına ulaşmayı değil; bu
oranın sürdürülmesini de kapsar.
Para politikasının öncelikli amacının fiyat istikrarını sağlamak olması gerektiği
üzerinde bir konsensus sağlanmasından sonra, bunun gerçekleştirilmesi için hangi para
politikası stratejisinin en uygun olduğu konusundaki tartışmalar daha da hızlanmıştır.
Uygulamaya bakıldığında, merkez bankalarının fiyat istikrarını sağlamaya yönelik
olarak; döviz kuru hedeflemesi, parasal hedefleme, enflasyon hedeflemesi ve gizli
hedefleme gibi dört ana alternatif stratejiyi tercih ettikleri görülmektedir. Bu
stratejilerden son yıllarda en popüler olanı ise para otoritelerinin nihai hedef olan fiyat
istikrarını sağlamak amacı ile sayısal bir enflasyon hedefi belirlemesi ve bunu
kamuoyuna açıklaması ile tanımlanan enflasyon hedeflemesidir. Enflasyon hedeflemesi
stratejisi dünyada ilk kez Yeni Zelanda Merkez Bankası tarafından 1990’da
uygulanmaya başlanmış ve enflasyonu düşürmede oldukça başarılı olması sebebiyle de
kısa zamanda popülarite kazanarak birçok gelişmiş ve gelişmekte olan ülkenin merkez
bankası tarafından benimsenmiştir. Tüm bu açıklamalardan hareketle bir para politikası
stratejisi olarak enflasyon hedeflemesinin ön koşulları, özellikleri ve uygulanması
konularının genel anlamda analizi bu çalışmanın temel amaçlarından birisini
oluşturmaktadır.
Ekonomi politikalarının temel hedefinin işsizliği veya diğer reel değişkenleri fiyat
istikrarının önüne aldığı bir ortamda günün gereklerine uygun bir para politikası
3
uygulanması sonucunda sistemde enflasyonist bir eğilim (bias) oluşmaktadır. Bunun
altında yatan neden, herhangi bir kurala uygun olmayan para politikası hakkında halkın,
önceki dönem gelişmelerine bakarak, gerçekleşecek enflasyon oranını tahmin etmesi
nedeniyle, reel değişkenleri etkilemeyi amaçlayan merkez bankasının halkın
beklentisinden farklı bir parasal genişleme gerçekleştirmek zorunda olmasıdır.
Günün koşullarına uygun olarak para politikası izleyen bir merkez bankasının
neden olduğu enflasyonist dinamiğin, fiyat istikrarına halktan daha fazla önem veren bir
merkez bankası tarafından engelleneceği kanıtlanmıştır. Bu durum ise ancak merkez
bankasına belli bir bağımsızlık sağlanırsa gerçekleşebilecek bir koşuldur. Merkez
bankalarına sağlanabilecek bağımsızlık, hedef belirleme yetkisini bu bankalara vermek
şeklinde geniş bir anlamda olabileceği gibi hedef belirleme yetkisinin siyasi otoritede
bırakılarak merkez bankasına operasyonel bağımsızlık tanınması şeklinde de
sınırlandırılabilir. Her iki durumda da merkez bankasının politikalarının güvenilirliği ve
dolayısıyla etki gücü önceden belirlenip halka ilan edilen hedeflere ulaşmak
doğrultusunda bankanın, para politikasını, sahip olduğu politika araçlarını kullanmak
suretiyle, belli bir kural çerçevesinde ve siyasi otoriteden kaynaklanabilecek hedefle
çelişkili politika telkinlerinden etkilenmeden yürütebilmesinden kaynaklanır.
Sonuç olarak tüm bunlardan da görüldüğü gibi, merkez bankalarının herhangi bir
politika kuralını, fiyat istikrarını gözönünde tutarak, izleyebilmeleri ve bu şekilde
toplumun enflasyonist beklentilerini şekillendirebilmeleri, hükümetten etkilenme
kanallarının olabildiğince tıkalı olduğu bir ortamda mümkündür. Çünkü siyasi iktidarlar
çoğu kez bir ekonomik istikrar programı ile çözümlenebilecek gibi görünen ekonomik
sorunları çözmek için önlem almak yerine, tersine, sorunu daha da ağırlaştırabilecek
olan sübvansiyon artırımları, enflasyonun üzerinde ücret artışları, kamu teşebbüslerinin
fiyat artışlarının ertelenmesi gibi istikrarı daha da bozacak önlemleri tercih ederler. Peki
neden?
Bu sorunun cevabı şu şekilde açıklanabilir. Siyasal partilerin amacı öncelikle
iktidar olmak ve ikinci aşama olarak da iktidarda kalabilmektir. Bunun dışındaki
amaçlar ikinci planda kalır. Temel amaç iktidar olmak ve iktidarı korumak olarak ortaya
konunca oy kazandırıcı politikalar ön plana çıkar. Eğer bir toplumda sübvansiyonların
artırılması, enflasyonun üzerinde ücret artırımları vb. siyasal iktidara oylarını artırma
4
imkanı verecekse, iktidarın o yönde davranması en akılcı yoldur. Böyle bir eğilim
ortamında bir ekonomik istikrar politikasını orta-uzun dönemde sürdürmek güçleşir.
Günümüzde enflasyonun ardında yatan temel faktörün kronik bütçe açıkları ve
bunun bir sonucu olan kamu borç stoku olduğu konusunda iktisatçılar arasında bir görüş
birliği oluşmuştur. İşte bu noktada, bütçe açıklarının ve dolayısıyla enflasyonun kontrol
altına alınmasını geciktiren ana unsur olarak siyasi elitlerin üzerinde dikkatle
durulmalıdır. Siyasi elitleri toplumun diğer kesimlerinden ayıran en önemli özellik, bu
grubu oluşturan bireylerin devletin ekonomik ve siyasi gücüne olan yakınlıklarıdır.
Toplumsal denetleme mekanizmalarının işlemediği ülkelerde, siyasi elitlerin devlet
kaynaklarına olan bu yakınlıklarını kendi çıkarları için kullanmalarının önünde herhangi
bir engel yoktur. Buna göre politikacılar, özel çıkar arayışı peşinde koşan bireylerdir.
Politikacılar ile ekonomik karar birimleri arasında bir çıkar alış verişi yaşanmaktadır.
Bu koşullar altında politik otoriteleri sınırsız yetkilerle donatmak ekonomiyi daha da
istikrarsız hale getirecektir. Böylece, enflasyon hedeflemesi stratejisinin uygulanmaya
başlanması ile birlikte, yıllardır devam eden “kurala dayalı para politikasına karşılık
ihtiyari para politikası (rules versus discreation)” tartışması yeni bir ivme kazanmıştır.
Kurala dayalı para politikasını savunan iktisatçılar, sadece katı kuralların olması halinde
merkez bankasının tam kredibilitesinin sağlanabileceğine ve zaman tutarsızlığı (time
inconsistency) probleminin ortadan kaldırılabileceğine inanmaktadırlar.
Kurala dayalı para politikasına karşılık ileri sürülen ihtiyari para politikası
savunucularına göre, para politikası iç ve dış şoklar ile üretim ve büyümede ortaya
çıkabilecek olumsuz gelişmeye karşı sürekli olarak tepki vermelidir. Ayrıca, merkez
bankasının ekonomide ortaya çıkan değişik koşullara karşı uygun göreceği para
politikasını belirlemesi ve duruma göre değişiklikler yapması da en doğru yaklaşım
olacaktır.
Tarihsel süreç içerisinde para politikalarının fiyat istikrarı, tam istihdam, büyüme
ve ödemeler dengesi gibi çeşitli amaçları olmuştur. Ancak fiyat istikrarı amacı, her
zaman için diğerlerine kıyasla bir önceliğe sahip olmuştur. Bu durum günümüzde daha
da somut hale gelmiş ve merkez bankalarının temel amacının fiyat istikrarını sağlamak
olması gerektiği konusunda geniş bir konsensus oluşmuştur. Fiyat istikrarı konusunda
5
oluşan konsensus, birçok kavramı da merkez bankacılığının gündemine yerleştirmiştir.
Bunlar aynı zamanda merkez bankacılığı ve para politikasının geçirdiği olağanüstü
evrimi ve vardığı son aşamayı temsil eden bağımsızlık, şeffaflık ve hesap verebilirlik
kavramlarıdır. Eğer fiyat istikrarı toplumun her kesiminin yararına ise, ve eğer uzun
dönemde refahın ve sosyal adaletin ön şartı ise, gündelik yıpranmanın uzağında kalacak
ve dikkati dağılmadan bu hedefi izleyecek bağımsız bir kurum yaratmak toplum
açısından bir ihtiyaçtır. Bu ihtiyacın karşılığı ise tam anlamıyla bağımsız bir merkez
bankasıdır.
Bu çerçevede, ekonominin bütününün istikrarı için önkoşul olan fiyat istikrarını
sağlamak ve korumak amacında olan merkez bankası, bu amacı takip edebilmek için
öncelikli olarak yasal bir bağımsızlığa sahip olmalıdır. Amacı açık ve zımni olarak
yasalarla belirlenmiş bağımsız bir merkez bankası, siyasi iktidarların kısa vadeli
amaçları uğruna ellerindeki güçleri gelişigüzel kullanmalarının önünde en büyük
engeldir. Merkez bankası bağımsızlığının bir diğer getirisi ise, amacı belirli ve net olan
bir merkez bankasının toplumda yaratacağı güven duygusudur. Bu açıdan, fiyat
istikrarını nihai amaç olarak belirlemiş ve gündelik politik kaygılardan uzak bağımsız
bir kurum, bu amaca ulaşmada en büyük güvencedir.
Merkez bankasının bağımsız bir para politikası uygulayıcısı olması enflasyon
hedeflemesi çatısının en temel koşuludur. Bu bağlamda, para politikasının etkinliğini
sağlayacak önemli bir unsur olan “bağımsızlık” faktörünün, enflasyon hedeflemesi
stratejisinin başarısına ne denli katkıda bulunduğunun teorik ve pratik olarak tespiti, bu
çalışmanın ana amacını oluşturmaktadır.
Bu çalışma 4 bölümden oluşmaktadır. Birinci bölümde, para politikasının zaman
tutarsızlığı ve güvenilirlik sorunu, güvenilirliği sağlamanın araçları ve ara hedef
seçimleri incelenecektir.
İkinci bölümde, enflasyon hedeflemesinin tanımı, önkoşulları, yapısı ve enflasyon
hedeflemesini uygulayan gelişmiş ülkelerde uygulama özellikleri üzerinde durulacaktır.
Üçüncü bölümde ise, enflasyon hedeflemesi ve enflasyon hedeflemesi stratejisinin
ekonomik performansına pozitif etki edebilecek kurumsal faktörlerin başında gelen
6
merkez bankası bağımsızlığı ile ilgili makroekonomik büyüklükler arasındaki ilişkiler
konusunda bir literatür özeti verilecektir.
Dördüncü bölümde, ilk olarak iktisat teorileri ve merkez bankaları ile enflasyonpara
arzı arasındaki ilişki ele alınmış, daha sonra ise uygulama çerçevesinde, merkez
bankasının enflasyon hedeflemesi sistemine geçebilmesi için yapılması gerekli olan
kurumsal değişmelerin politika belirleme ve başarım sürecinde etkili olup olmadığını ve
enflasyon hedeflemesi stratejisinin, uygulanış tarihi itibariyle ilgili ülkelerin
ekonomilerinde yapısal bir değişmeye neden olup olmadığını ortaya koyabilmek
amacıyla çeşitli analizler yapılmıştır. Bölümün en sonunda da bu uygulamadan elde
edilen sonuçlar yorumlanmıştır.
7
BİRİNCİ BÖLÜM
PARA POLİTİKASI VE MERKEZ BANKASI BAĞIMSIZLIĞI
Ekonomide belirli makro ekonomik hedeflere ulaşmayı sağlayan politikaların
başında para politikası gelir. Para politikası, merkez bankası aracılığıyla belirlenmiş
olan ekonomik hedefleri gerçekleştirmek üzere para arzını ve kredi koşullarını
düzenleme çabasını ifade eder. Daha spesifik biçimde belirtmek gerekirse, para
politikası, ekonominin likidite düzeyini artırmak ya da azaltmak girişimidir (Oktar,
1996, s.1).
Para politikasının amaçları ülkelerin gelişmişlik düzeylerine göre farklılık
gösterebilmektedir. Hangi gelişmişlik düzeyi olursa olsun para politikasının amaçlarının
açık bir biçimde saptanmış olması büyük önem taşır. Çünkü, saptanan hedefler zaman
zaman birbirleriyle çelişebilir. Buna göre, para politikasından beklenen sonuçların
alınmaması, para politikasının yapısından çok, hedefler arasındaki çatışmadan ileri
gelmektedir. Bu bakımdan, politika uygulayıcısı, ekonomi için öncelikli amaçları
belirlemelidir.
1.1. Para Politikası ve Amaçları Arasındaki Çatışma
Makro iktisat politikalarının temel amaçları; istikrarlı bir genel fiyat düzeyi,
yüksek ve istikrarlı bir istihdam düzeyi, yüksek büyüme, finansal istikrar ve dış
ekonomik denge olarak sıralanabilir. Tüm bu hedeflere eş zamanlı olarak ulaşma
çabaları para politikaları için belirli uyuşmazlıkları ortaya çıkarabilir. Örneğin, fiyat
istikrarını kararlı ve sabit bir düzeyde sürdürmek üzere alınmış olan önlemler, dış
dengenin değişmesine neden olabilir. Ya da ekonomik büyümeyi hızlandırmak için
geliştirilmiş olan önlemler, fiyat istikrarını bozabilir. Bu şekilde, amaçlar arasında
meydana gelecek uyumsuzluk ve çatışma para politikasının etkinliğinin azalmasına ve
hangi amacın daha öncelikli olduğu tartışmalarının devam etmesine neden olur.
Bretton Woods Sistemi ve altın standardı terk edildikten sonra merkez
bankalarının asıl görevlerinin ne olduğu sıkça tartışılmaya başlanmıştır. Bilindiği gibi
8
bu kurumlar bir ülkenin para politikasını oluşturmak ve uygulamakla yükümlüdürler.
Ancak 1960 ve 70’li yılların deneyimleri para politikasının reel ekonomiye olan
etkilerinin sınırlı ve geçici olduğunu göstermektedir. Para politikaları kullanılarak kısa
dönemde ekonomik aktivite ve istihdamda canlanma sağlanabilirse de, bunun etkileri
kısa süreli olmakta ve genişletici para politikası uzun vadede mutlaka enflasyonla
sonuçlanmaktadır. Hükümetler politik nedenlerle genişletici bir para politikasının uzun
vadeli enflasyonist etkilerini göz ardı edebilmektedirler. Genişletici para politikası
uygulamalarında istihdam ve reel ekonomi üzerindeki etkilerin kısa dönemde ortaya
çıkması, ancak enflasyonist etkilerin uzun vadede anlaşılması nedeni ile ekonomide
enflasyon düzeyi artmakta, fakat reel ekonomi anlamında sağlanan faydalar sınırlı
kalmaktadır. Tüm bu nedenlerden dolayı, günümüz ekonomilerinde merkez
bankalarının asıl görevlerinin uzun dönemde fiyat istikrarını sağlamak olduğu ortaya
çıkmaktadır (Coast, 1999, s.12). Düşük maliyetle veya sıfır üretim kaybı ile fiyat
istikrarının gerçekleştirilmesine yönelik olarak düzenlenen para politikalarının istenilen
sonuçları doğurması ise, büyük ölçüde zaman tutarsızlığı (time inconsistency ) sorunu
nedeniyle güvenilirliğin tesis edilmesine bağlıdır. Güvenilirliği ve inanılırlığı olmayan
para politikaları ile enflasyonla mücadele edilmesi mümkün değildir.
1.2.Para Politikasının Zaman Tutarsızlığı ve Güvenilirlik Sorunu
Günümüzde para politikasının karşı karşıya bulunduğu en önemli sorun, bu
politikanın ekonomik istikrara en yüksek katkıyı yapacak şekilde düzenlenmesindeki
güçlüktür (Oktar, 1998, s.11).
1930’lardaki altın standardının kaldırılmasına kadar, enflasyon bir iktisadi sorun
olarak dünya gündeminde yer almamıştır. Bu dönemde enflasyon oranında istikrarın
sağlanmasından ziyade, fiyatlar genel düzeyindeki istikrarın sağlanması yaklaşımı öne
çıkmıştır. 1930’lu yıllara gelindiğinde ise en önemli sorun işsizlik ve durgunluk olarak
görülmeye başlanmıştır. Keynezyen politikalar bu ortam içinde şekillenmeye başlamış
ve efektif talebin canlı tutulması önerileri gündeme gelmiştir (Karasoy ve diğerleri,
1998, s.1-2).
1970’li yıllarda görülen hızlı enflasyon ve ekonomik durgunluk olgusu, adeta
enflasyonun kendi kendini besleyen bir süreç haline geldiği düşüncesini yaratmıştır.
Literatürde, enflasyon ve durgunluğun doğurduğu işsizlik probleminde çözümün
9
geleneksel makroekonomik politikalar çerçevesinde mümkün olmadığı veya ancak
katlanılamaz maliyetler ödenerek çözümlenebileceği konusunda bir görüş birliğine
ulaşılmış görünmektedir. Keynezyen yaklaşımda enflasyon ile işsizlik arasında bir
trade-off’un varlığının kabul edilmesi bu iki ekonomik problemin, bir diğerinin
kötüleşmesi pahasına çözümlenebileceği sonucunu yaratmaktaydı (Erdoğan, 1997, s.2).
1930’lardan 1970’lere kadar uygulanan Keynezyen politikaların enflasyonla mücadele
konusundaki başarısızlıkları, fiyatların kontrol altına alınmasını sağlayacak ve anti
enflasyonist politikaların yaratabileceği olumsuz sonuçları minimize edecek yeni
ekonomi politikalarının ve araçlarının ortaya çıkmasına yol açmıştır.
Ekonomide oluşan kısa dönemli şoklara müdahale etmenin ekonomideki
dengeleri bozduğu görüşü de bu dönemde sık sık vurgulanmaya başlanmıştır. Ayrıca
uzun dönemde Phillps eğrisinin geçersizliği ve genişletici politikaların uzun dönemde
enflasyona yol açtığı görüşü de bu dönemde ortaya atılmıştır. Para politikasının temel
hedefinin fiyat istikrarı olması gerektiğini savunanların diğer bir görüşü ise ücretler ve
fiyatların ileriye dönük enflasyon beklentilerine göre şekillendiğidir. Büyümeyi
hedefleyen aktif para politikasıyla, ekonomik birimlerin beklentilerinin değişmeyeceği
varsayılarak enflasyon artırılmadan, üretimin artırılacağı ve işsizliğin azaltılacağı
görüşü bu dönemde kabul edilmiştir. Ancak bu politikalar ekonomik birimlerin
beklentilerini veri kabul ederek (firma ve işçilerin ücret ve fiyatlarda, dolayısıyla
enflasyonda artış olmayacağını varsayarak) zaman tutarsızlığı sorununu göz ardı
etmiştir. Diğer bir ifadeyle, rasyonel davranan ekonomik birimler üretim artışını hedef
alan merkez bankasının gelecekteki politikasının genişlemeci olacağını öngörerek, ücret
ve fiyatlarda artış yaparak enflasyon beklentisine neden olurlar. Sonuç olarak, üretim
artışı sağlanmadan yüksek bir enflasyon düzeyinde denge sağlanmış olur. Müdahaleci
politikalar bu bağlamda üretimi değil enflasyonu artırmaktadır. Oysa fiyat istikrarının
büyümeyi olumlu etkilediği savunulmaktadır. Fiyat istikrarının sağlanması piyasa
ekonomisinin beklentilerini olumsuz etkileyen enflasyon belirsizliğini azaltmakta ve
sistemin daha etkin çalışmasını sağlamaktadır. Bu tartışmalar, 1970’lerde gündemi işgal
etmeye başlamış ve fiyat istikrarının sağlanması öncelikli politika hedefi haline
gelmiştir (Karasoy ve diğerleri, 1998, s.2-3).
Ekonomide, reel üretimin beklenen enflasyon düzeyinde sabit kalması
gerekirken beklenmedik bir enflasyonla birlikte artış göstermesi halinde politika
10
uygulayıcılarının enflasyon, istihdam ve üretim gibi reel büyüklüklerle ilgili olarak
eşanlı hedefler koymaları, para politikası için bir zaman tutarsızlığı sorunu yaratacaktır.
Zaman tutarsızlığı, politika otoritesinin önceden ilan ettiği politikalardan vazgeçip, özel
sektörü kandırma politikası izleyerek kısa dönemli kazançlar elde etme güdüsü
nedeniyle ortaya çıkmaktadır (Oktar, 1998, s.12). Buna göre, t+1 döneminde yapılan
yeniden optimizasyon, t döneminde hesaplanan optimal politikadan farklı bir politikanın
optimal olduğunu ortaya koyuyorsa; yani ex ante ile ex post politika arasında bir
farklılık doğuyorsa, zaman tutarsızlığı problemi söz konusu olacaktır (Fischer, 1995,
s.57).
Bu kavram ilk olarak Kydland ve Prescott (1977) tarafından kullanılmış ve
rasyonel beklentiler teorisinin önemini güçlendirerek daha sonra yapılan para politikası
çalışmalarını da etkilemiştir. Barro ve Gordon (1983) zaman tutarsızlık probleminin
enflasyon eğilimi yarattığını savunmuşlardır. Buna göre popülist politikaları seven
politika otoriteleri gelecek dönemlerde politikalarını değiştirebilirler. Bunu bilen özel
kesim de fiyat beklentilerini bu değişikliğe göre ayarlar ve ekonomide bir enflasyon
eğilimi yaratılmış olur (Usta, 2003, s.6).
Kydland ve Prescott (1977), bağlayıcılık niteliği taşımayan (discretionary)
geleneksel Keynezyen toplam talep yönetimi politikalarının sosyal refah fonksiyonunun
maksimizasyonu ile sonuçlanmayacağını göstermektedirler. Para otoritesi, politikalarını
bağlayıcı olmayan bir tarzda belirleme olanağını enflasyon-üretim trade-off’undan
fayda sağlamak amacıyla kullanacak ve sonuçta toplum, başlangıçtakinden daha yüksek
enflasyonun maliyetlerine katlanmak zorunda kalırken, üretim açısından herhangi bir
kazanç elde edemeyecektir. Kydland ve Prescott, politikalar açısından bağlayıcılığın
bulunmadığı bir ortamda zamansal tutarlı tek denge çözümünün yüksek enflasyon ve
değişmeden kalan (doğal) üretim oranı olacağını göstererek, politikanın kurallara göre
yürütülmesi gerektiğini savunmaktadırlar.
Bu noktayı biraz daha açarsak; politika otoritesi t zamanında, özel sektörün
beklentilerini veri alarak bir politika belirlemekte ve enflasyon ve büyüme hedefleri
koymaktadır. Politika otoritesi, özel sektörün hedeflerini bu politika çerçevesinde
belirleyeceğini düşünmektedir. Enflasyon beklentileri oluştuktan sonra da t+1
zamanında politika otoritesi kendi fayda fonksiyonunu maksimize edecek yani istihdamı
11
artıracak popülist politikalar izleyecektir. Ancak rasyonel beklentilere sahip özel sektör,
politika otoritesinin fayda fonksiyonunu bilmekte ve enflasyon beklentilerini, t+1
anında uygulanacak politikaya göre belirlemektedir. Böylece uzun dönemde enflasyon
atalet kazanmış olmaktadır. Kuşkusuz politika otoriteleri bu değişiklikleri toplumun
refahını maksimize etmek amacı ile yapmaktadırlar. Ancak bu bekleyişlerin, rasyonel
bekleyişleri olan ekonomik birimlerce biliniyor olması enflasyon eğilimini arttıran bir
olgu olarak karşımıza çıkmaktadır (Usta, 2003, s.6-8). Telatar (2002) pozitif enflasyon
teorisi çerçevesinde enflasyonun düşürülmesinin büyük ölçüde enflasyon beklentilerinin
düşürülmesi konusundaki başarıya bağlanmakta olduğunu belirtmiş ve bu başarıyı da
merkez bankasının fiyat istikrarını izleme yönündeki kararlılığına ilişkin algılamaların
şekillendirdiği güvenilirlik derecesine endekslendiğini savunmuştur.
Zaman tutarsızlığı problemi, politikaların güvenilirlik niteliğini ön plana
çıkarmaktadır. Optimal politikaların zaman tutarsızlığını para politikasının taşıdığı
enflasyonist eğilimin kaynağı olarak ortaya koyan çalışmalarda, hemen hemen istisnasız
olarak, söz konusu eğilimi yok etmeye yönelik çözüm önerileri üzerinde durulduğu
söylenebilir. Politikaların zaman tutarsızlığının yarattığı güvenilirlik problemi temelinde
geliştirilen çözüm önerilerinde, politika otoritesinin karşı karşıya olduğu güdü ve
kısıtlar dikkate alınmaktadır. Para politikalarının güvenilirliği üzerine yapılan
çalışmaların ortak noktasını, parasal politika uygulamaları güdülerinin açık bir biçimde
biçimlendirildiği, bu kişilerin karşısında bulunan halkın ise geçmiş deneyimlerinden
dersler çıkartarak hareket ettikleri ve beklentilerini yeni duruma oldukça hızlı bir
biçimde uyguladıkları bir ortamda karşılaşılan kısıtlamalar oluşturmaktadır (Swinburne,
1991, s.419; Aktaran, Çiçek, 2002).
Zaman tutarsızlığının yarattığı güvenilirlik problemi ancak para otoritesinin
uymak zorunda olduğu bağlayıcı politika ortamı sağlanabilirse aşılabilir. Bağlayıcı
politika t+1 döneminde t döneminde ilan edilen politikadan ayrılmayı olanaksız kılar.
Böylece ekonomik birimlerin beklentileri de uygulanan politika hedefleri doğrultusunda
gerçekleşecektir (Usta, 2003, s.8).
1.2.1.Güvenilirlik İhtiyacı
Gerek siyasi gerekse ekonomik sorunlar tartışılırken “güvenilirlik” kavramının
odak teşkil ettiği görülmektedir. Ancak bunun para politikası açısından önemi,
12
1970’lerin başına kadar etkili olan Keynezyen politikaların istenmeyen sonuçlar
vermesiyle ortaya çıkmıştır (http://www.econturk.org/Türkiyeekonomisi/bayram.doc
10.08.2006). Bağlayıcılık niteliği taşımayan geleneksel Keynezyen toplam talep
yönetimi politikalarının enflasyon-üretim trade-off’undan kısa dönemli kazançlar elde
etme güdüsü nedeniyle ortaya çıkan zaman tutarsızlığı sorununun çözümü güvenilirliğin
sağlanmasından geçmektedir. Güvenilirliğin ekonomik politikaların başarısında
oynadığı önemli role rağmen, makroekonomik literatürde henüz bu kavram için
üzerinde anlaşmaya varılmış bir tanım bulunmamaktadır (Erdoğan, 1997, s.6).
Cukierman (1986), güvenilirliği, uygulanan politikanın işleyiş sürecinde bir değişiklik
meydana geldiğinde, kamuoyunun, böyle bir değişikliğin gerçekten gerekli olduğuna
inanması olarak tanımlamaktadır. Blackburn ve Christensen (1989) ise, güvenilirliğe
ilişkin en genel anlatımın, ekonomik politikanın bugünkü durumu ve gelecekteki yönü
hakkındaki yargıların politika otoritelerinin başlangıçta ilan ettikleri program ile
tutarlılık derecesi olduğunu belirtmektedirler. Kısaca, para politikasının güvenilirliği,
politikanın her aşamada, merkez bankasının karşı karşıya kaldığı hedefler ve
sınırlamalar konusunda kamuoyunun bilgisi ile tutarlılık içinde bulunmasıdır (Oktar,
1993, s.13). Bu açıdan, ilan edilen politikaların güvenilirliğini etkileyen faktörler
teknolojik, idari-politik ve stratejik kısıtlar olmak üzere üç genel başlık altında
toplanabilir (Erdoğan, 1997, s.6-7):
Politika otoritelerinin kararlarını ve tahminlerini dayandırdığı verilerin
güvenilirliği, politika araçlarının kullanılabilirliği ve kontrol edilebilirliği, politika
otoritelerinin amaçlarının doğru belirlenmesi teknolojik kısıtlardan bazılarıdır. İdaripolitik
kısıtlar, iktidardaki hükümetin gerekli yasaları uygulamaya koyma yeteneği,
demokratik bir toplumda iktidarın programını uygulamak için yeterli zamana sahip olup
olmadığı, iktidarın gerek kendi içinden ve gerekse seçmenlerden gelen politik baskılar
karşısında programını değiştirmeye zorlanıp zorlanmadığı gibi hususları kapsamaktadır.
İdari-politik kısıtlar, politika otoritesi ile özel sektör arasında politik çıkar çatışmaları
yaratabilmektedir.
Teknolojik ve idari-politik kısıtların güvenilirlik üzerinde etkili olduğu kabul
edilse de, oyun-teorik para politikası literatürü esas olarak stratejik kısıtlar üzerinde
durmaktadır. Stratejik kısıtlar, özel sektör ile politika otoritesinin ekonomik kararlar
açısından karşılıklı bağımlılıklarını vurgulamaktadır.
13
Güvenilirlilik, para politikasının en önemli unsurudur. Güvenilirliğin yüksek
düzeyde varlığı ve bunun uzun süreli korunması para politikasının etkinliğini önemli
ölçüde artırır. Çünkü enflasyonun önlenmesi para politikasının kamuoyu tarafından
güvenilir bulunmasına yakından bağlıdır. Güvenilirlik sağlandığı ölçüde de enflasyon
bekleyişleri kırılır. Şayet kamuoyu, para politikasının, politika uygulayıcılarının mevcut
hedefleriyle uyuşmadığını biliyorsa, uygulanan politikaya inanmasını beklemek
mümkün olmayacaktır. Ancak, makroekonomik modelin yapısının tüm ekonomik
birimler tarafından bilinmesi, ilgili tüm ekonomik değişkenlerin gözlenebilmesi ve yine
ekonomi üzerindeki çarpıklıkların tanımlanabilmesi durumunda, para politikasının
güvenilirliği sorunu kolaylıkla çözümlenebilecektir (Flood, Isard, 1989, s.627).
Gerçekten güvenilirlik ile para politikasının belirlenen hedefler (örneğin fiyat
istikrarı) yönünde başarılı olması arasında sıkı bir ilişki bulunmaktadır. Eğer merkez
bankası fiyat istikrarının sağlanması konusunda kararlı olduğuna kamuoyunu
inandırabilirse, bu durumda ücret sözleşmelerine ve faiz hadlerine ilişkin olarak oluşan
ve enflasyon mücadelesini sosyal yönden maliyetli hale getiren enflasyon
beklentileriyle uğraşmak zorunda kalmadığı için, görevi çok daha kolaylaşmış olacaktır
(Oktar, 1998, s.14).
Dolayısıyla güvenilirlik, istenilen sonuçların alınmasında anahtar rol
oynamaktadır. Eğer açıklanan anti enflasyonist politika güvenilirliği oluşturabiliyorsa,
ekonomi dengesini yeni koşullara göre uyarlayacak ve enflasyon düşecektir. Aksine,
enflasyonu düşürme politikası güvenilir değilse, enflasyonda ciddi bir düşme
olmayacağı gibi ekonomide büyüme de doğal büyüme oranının altında gerçekleşecektir.
Dolayısıyla güvenilirliği olmayan bir enflasyonu düşürme politikasının hem üretim hem
de enflasyon maliyetleri söz konusu olacaktır. Bu bakımdan, uygulanacak
makroekonomik politika, siyasi otoritenin hedefleri yanında, özel sektör beklentilerine
de yer vermelidir. Zira, politika otoritesi ile özel kesim arasında karşılıklı bir ilişki söz
konusudur. Özel sektör rasyonel olduğu varsayılan beklentilerini oluştururken, bugünkü
politikaların gelecekte yaratacağı etkileri de dikkate almaktadır. Makroekonomik
politika oluşum sürecinin, hükümet ile özel sektör arasındaki karşılıklı etkileşim sonucu
belirleniyor olması, politikanın güvenilirliğini artıracaktır (Erdoğan, 1997, s.6).
14
1.2.2.Güvenilirliği Sağlamanın Araçları
Optimal politikaların zaman tutarsızlığını para politikasının taşıdığı enflasyonist
eğilimin kaynağı olarak ortaya koyan çalışmalarda, hemen hemen istisnasız olarak, söz
konusu eğilimi ortadan kaldırmaya yönelik çözüm önerileri üzerinde durulduğu
söylenebilir. Politikaların zaman tutarsızlığının yarattığı güvenilirlik problemi temelinde
gelişen çözüm önerilerinde, politika otoritesinin karşı karşıya olduğu güdü ve kısıtlar
dikkate alınmaktadır. Para otoritesinin kandırma politikası izleme yönünde sahip olduğu
güdülerin denetim altına alınması ve otoritenin karşı karşıya olduğu kısıtların
değiştirilmesi, bu konudaki çalışmaların çıkış noktası olarak ifade edilebilir (Telatar,
2002, s.152-153).
Uygulanacak para politikasının güvenilirlik unsuru taşımasının gerekli olmasına
karşın, bunu kısa zamanda sağlamak pek kolay olmamaktadır. Aksine güvenilirlik, hem
etki hem de sonuç açısından zamana bağlıdır (Oktar, 1998, s.15). Çözüm önerileri,
vurguladıkları noktalar açısından iki temel grupta incelenebilir: Politika otoritesinin
sürpriz yapma güdülerini ortadan kaldırmaya ve güvenilirlik problemini çözmeye
yönelik “inanılırlık” (reputation) mekanizmaları ve politika otoritelerinin politikalarını
yürüttükleri kurumsal çerçevenin politikanın enflasyonist eğilimini ortadan kaldıracak
şekilde düzenlenmesi (McCallum, 1996, s.20).
1.2.2.1.İnanılırlık Mekanizmaları
Para politikasının zaman tutarsızlık problemi hakkında yapılan ilk çalışmalarda,
para otoritesinin hareket serbestisi kaldırılarak önceden bağlayıcı-sabit bir para arzı
kuralını izlemeye zorunlu kılınması halinde sosyal refah maksimizasyonunun
sağlanabileceği ileri sürülmekte ve kuralın yasalarda belirlenmesi önerilmektedir.
Ancak, özellikle dışsal şokların varlığında, ortaya çıkabilecek her duruma koşullu
(state-contingent) kuralların belirlenmesi mümkün olamayacaktır. Ayrıca bazı ülkelerde
bağlayıcı-sabit politika ortamı mevcut olmadığı halde düşük enflasyon gözlenmektedir.
Bu gözlem, zaman tutarsızlık problemini çözmenin bağlayıcı-sabit politika ortamının
yaratılması dışında da bazı yolları bulunabileceği düşüncesini yaratmaktadır. Rogoff
(1987) zaman tutarsızlık problemine ilişkin ilk çalışmalarda politika oyununun tek
dönemli olarak alınması nedeniyle güvenilirlik probleminin abartıldığını ifade
etmektedir. Barro ve Gordon (1983b)’dan başlayarak, ekonomik politika oluşum
15
sürecinin politika otoritesi ile özel sektör arasında tekrarlanan ilişkilerle belirlendiği ve
bu nedenle para politikasının tek dönemli bir oyun olarak düşünülmesinin gerçekleri
yansıtmadığı ileri sürülmektedir. Tekrarlanan karşılıklı stratejiler, bugün fiilen izlenen
politika ile gelecekte izlenmesi beklenen politika arasında bir bağlantı yaratmaktadır.
Örneğin, içinde bulunulan dönemde yüksek enflasyon gözleyen özel kesim gelecekte de
aynı politikanın yürütüleceğini düşünebilir. Özel kesim davranışlarını bu beklentiler
doğrultusunda oluşturursa, uygulanan enflasyonu düşürme politikası gelecekte
yaratması beklenen sonucu yaratmayabilir. Bu durumda, para otoritesi bir trade-off ile
karşı karşıya kalmaktadır. İçinde bulunulan dönemde optimal bir politika seçimi, bu
dönemde üretim cinsinden bazı faydalar sağlamasına karşın, gelecek dönemlerde
inandırıcılığın kaybedilmiş olması gibi maliyetlere de yol açabilecektir. Gelecek
dönemlerde ortaya çıkacak maliyetler para otoritesinin kandırma politikası izleme
güdülerini hafifletebilmekte ve bu şekilde para otoritesinin inanılırlık ve uyguladığı
politikaların güvenilirlik kazanmasına yardımcı olunabilmektedir (Erdoğan, 1997, s.18).
İnanılırlık mekanizmalarının önem kazandığı tekrarlanan oyunların temel
özelliği, bugünkü ekonomik kararlarda, geçmiş dönemlerde elde edilmiş sonuçlar ile
gelecekte ortaya çıkacak sonuçların da dikkate alınmasıdır. Çerçevesi bu şekilde çizilen
tekrarlanan oyunlarda, tek dönemli oyunlardaki dönemlik optimizasyon ilkesi
geçerliliğini yitirmekte ve bugün izlenecek politikaların gelecek dönemlerde yaratacağı
etkilerin de dikkate alındığı bir dönemler arası optimizasyon problemine dönüşmektedir
(Erdoğan, 1997, s.19).
Dönemler arası optimizasyon sürecinde, politika otoritesini gelecekte
inandırıcılığını yitirmekten korkar hale getiren unsur, özel kesimin enflasyon eğilimini
ortadan kaldırmaya yönelik olarak geliştirdiği cezalandırma stratejileridir (Waller, 1995,
s.3). Bu modellerde, özel kesimin gelecekteki enflasyona ilişkin beklentilerinin geçmiş
enflasyon deneyimleri tarafından belirlendiği varsayımı, yalnızca geçmişte kendilerini
kandırmamış olan bir para otoritesinin enflasyonu düşürme politikalarına inanacakları;
geçmişte kandırma politikası izlemiş bir otoriteyi ise açıklamalarına inanmayarak
cezalandıracakları öngörülmektedir. Gerek özel kesim gerekse politika otoritesinin diğer
tarafın hangi stratejileri seçeceği konusunda tam bilgiye sahip olduğu kabul edildiği ve
bu şekilde belirsizlik tamamen dışlandığı için, kandırma politikası izleme eğilimindeki
bir otorite inandırıcılığını bir kez kaybettikten sonra, bir daha asla kazanamamaktadır.
16
Tam bilgi varsayımının açıklanan özelliği, politika otoritesinin inandırıcılıktan yoksun
olması halinde, ekonominin sürekli olarak dikey bir Phillps eğrisi üzerinde hareket
edeceği ve dolayısıyla otoritenin özel kesim beklentilerini etkileyerek kendi amaçları
doğrultusunda kullanabileceği bir ödünleme ilişkisinin var olmayacağı anlamına
gelmektedir (Telatar, 2002, s.159).
Özel kesimin cezalandırma stratejisini benimseme olasılığının, para otoritesini
önceden ilan ettiği politikaya bağlı kalacağı konusunda bir inandırıcılık kazanmaya
yönelteceği ileri sürülmektedir. Dolayısıyla, pür bağlayıcı olmayan ortamdan farklı
olarak, politika otoritesinin içinde bulunulan dönem için enflasyon oranı tercihini
yaparken, enflasyon beklentileri üzerinde gelecekte ortaya çıkacak etkilere de bir miktar
ağırlık verdiği kabul edilmektedir. Politika otoritesinin gelecekte inandırıcılığını yitirme
korkusu ve özel kesimin söz konusu korkuyu yaratan cezalandırma stratejileri, otoriteyi
enflasyon oranını düşük tutmaya yöneltecektir (Telatar, 2002, s.159-160).
İnanılırlık mekanizmalarına dayalı modellerde, daha sonraları tam bilgi varsayımı
yumuşatılmış ve belirsizlik olgusu da analize katılmıştır.
İçsel belirsizliğin olduğu para politikası modellerinde, genellikle, enflasyona
ilişkin tercihleri açısından farklılaşan iki politika tipi olduğu varsayılmaktadır. I. tip
politika otoritesi, enflasyonu düşük tutma konusunda bağlayıcı nitelikte kararlar
alabilen “güçlü” otorite olarak ve II. tip politika otoritesi ise, bağlayıcı nitelikte kararlar
alamayan ve sürpriz enflasyonun maliyetlerini faydalarına eşitleyecek şekilde bağlayıcı
olmayan-ayarlanabilir politikayı tercih eden “zayıf” otorite olarak tanımlanmaktadır
(Erdoğan, 1997, s.25-26).
Özel sektör politika otoritesinin düşük enflasyoncu (I. tip) veya yüksek
enflasyoncu (II. tip) olabileceğinin farkında olmasına karşın, fiilen hangi tip otorite ile
karşı karşıya olduğu konusunda tam bilgiye sahip değildir. Özel sektörün enflasyon
politikası açısından para otoritesi veya hükümetin tipine ilişkin olarak başlangıçta
verdiği ağırlık, bir önceki dönemde para otoritesi veya hükümetin izlemiş olduğu
politikalara bağlı olacaktır (Telatar, 2002, s.161). Levine (1990)’e göre, özel sektörün
para otoritesi veya hükümetin tipine verdiği bu ağırlık, otoritenin başlangıçta sahip
17
olduğu inanılırlık derecesini ifade etmektedir. İçsel belirsizlik modellerinde I. tip
otoritenin her zaman için sıfır enflasyonu seçtiği varsayılmaktadır. II. tip politika
otoritesinin enflasyon oranına ilişkin tercihi ise, özel sektör açısından belirli bir
inanılırlığa verdiği öneme göre değişmektedir (Erdoğan, 1997, s.26; Waller, 1995, s.3).
Backus ve Driffill (1985 a,b)’de açıklanan içsel belirsizlik modellerinde, oyunun
başlangıç döneminde politika otoritesinin sahip olduğu inanılırlık ne kadar yüksekse,
beklenen enflasyon oranı da o kadar düşük olmaktadır. Burada özel sektörün
beklentilerini, politika otoritesinin davranışlarını gözleyerek yeniden düzenlediği
varsayılmaktadır. Gerçekten düşük enflasyoncu olan bir politika otoritesinin her zaman
sıfır enflasyonu seçeceği varsayıldığı için, bir kez sıfırdan farklı bir enflasyon oranının
gözlenmesi, politika otoritesinin gerçekte yüksek enflasyoncu olduğu şeklinde
yorumlanacak ve daha sonraki dönemlerde özel sektör, beklentilerini bağlayıcı
olmayan-ayarlanabilir politika kuralına göre oluşturacaktır. Dolayısıyla sıfırdan farklı
enflasyon oranının gözlenmesi, politika otoritesinin inanılırlığını tamamen kaybetmesi
anlamına gelecektir. Böyle bir ortamda, gerçekte yüksek enflasyoncu II. tip politika
otoritesi açısından bir ikilem ortaya çıkmaktadır. II. tip politika otoritesi bir süre sıfır
enflasyon politikası izleyerek belirli bir inanılırlık kazanabilir, çünkü özel sektör sıfır
enflasyonu gözlemledikçe politika otoritesinin I. tip olmasına atfettiği olasılığı
yükselecektir. Diğer bir ifadeyle, sıfır enflasyonun yaşandığı her yeni dönem, özel
kesimin politika otoritesinin gerçekten I. tip olduğu hakkındaki inancını
kuvvetlendirmektedir.
İçsel belirsizlik modelleri çerçevesinde yapılan çalışmalarda ekonominin belirli bir
süre resesyon olgusuna katlanmak zorunda kalabileceği vurgulanmaktadır. Bunun
nedeni, özel sektörün politika otoritesinin II. tip olmasına oyunun başlangıcından
itibaren belirli bir olasılık yüklemesidir. Bu durumda politika otoritesi, gerçekten I. tip
olması nedeniyle sıfır enflasyon politikası izliyor olsa bile, özel sektörün enflasyon
beklentileri, belirsizlik nedeniyle, gerçekleşen enflasyon oranından daha yüksek
olmakta ve ekonomi sürpriz deflasyonun yarattığı resesyon sürecine girmektedir
(Waller, 1995, s.3).
Ekonomiyi etkileyen şokların dahil edildiği dışsal belirsizlik modellerinde ise,
politika otoritesi ile özel kesimin stokastik bir oyuna katıldıkları varsayılmakta ve bilgi
18
yapısındaki asimetrinin, politika otoritesini şok hakkında sahip olduğu bilgiyi gizlemeye
yöneltebileceği ileri sürülmektedir. Buna göre, politika otoritesi sahip olduğu özel
bilgiyi kullanarak sürpriz enflasyon yaratabilir ve bu şekilde enflasyon-üretim tradeoff’undan
fayda sağlamayı tercih edebilir. Burada önemli olan nokta, politika otoritesi
ile özel sektörün şoklara ilişkin sahip oldukları bilgi yapısının ne ölçüde benzeştiğidir.
Her iki oyuncunun şoklar hakkında aynı bilgiye sahip olduğunun varsayıldığı simetrik
bilgi modellerinde duruma-koşullu (state-contingent) kuralın uygulanması mümkün
olduğu için, güvenilirlik problemleri çözülebilmektedir (Erdoğan, 1997, s.30).
Canzoneri (1985)’e göre, simetrik bilgi yapısının varsayıldığı modellerde güvenilirlik
probleminin çözümü son derece basit olmaktadır. Para otoritesi birkaç dönem için ideal
politikayı izleyerek kendi başına bir inanılırlık oluşturabilir veya yasama organı ideal
politika kuralını yasalaştırabilir ve para otoritesini buna uymaya zorlayabilir. Para
otoritesinin şoklar hakkında özel bilgiye sahip olması durumunda ise, para otoritesinin
ideal kurala bağlı kalıp kalmadığının şok gerçekleşmeden önce kanıtlanması mümkün
değildir. Dolayısıyla bu durumda, para otoritesinin izleyeceği politikalara ilişkin yaptığı
açıklamalar güvenilir olmayacaktır.
1.2.2.2.Kurumsal Düzenleme Yaklaşımı
Yukarıda açıklanan inanılırlık modelleri denge enflasyon oranlarının üretimde
büyük değişkenlik pahasına düşürülebileceği bir çerçeve sunuyorlarsa da, bazı
yönlerden eleştirilmektedir. Eleştirilerden ilki, uygulanacak sonsuz sayıda cezalandırma
stratejisi olmasına rağmen, hangisinin kullanılması gerektiğinin (örneğin cezalandırma
aralığının uzunluğu) açık olmamasıdır. İkincisi, çok sayıda stratejinin varlığı nedeniyle
sürpriz politika karşısında özel sektörün, seçtiği stratejiyi bildirmek için davranışlarını
koordine etme zorunluluğunda olmasıdır. İnanılırlık modellerine yöneltilen üçüncü
eleştiri, bu yaklaşımın daha çok merkez bankacıların bireysel nitelikleri ve inanılırlıkları
üzerinde durmasıdır. Oysa, gerçek yaşamda merkez bankası yöneticilerinin görev
süreleri çok uzun olmayabilir. İnanılırlık yaklaşımı esas alındığı takdirde, merkez
bankası yöneticileri değiştikçe politika açısından önemli bir belirsizlik ve değişkenliğin
ortaya çıkması beklenecektir. Böyle bir sonucun gerçekleri yansıtmadığı düşüncesinden
hareket eden kurumsal düzenleme yaklaşımında esas olarak üzerinde durulması gereken
hususun merkez bankası yöneticilerinin kişisel inanılırlıkları değil, merkez bankasının
bir kurum olarak inanılırlığı olduğu ileri sürülmektedir (Waller, 1995, s.3-4).
19
Persson ve Tabellini (1993)’ye göre, geleneksel makroekonomik politika
teorisinde para politikası dışsal olarak belirlenen bir süreç biçiminde alındığı için,
kurumsal reform sorunlarını vurgulama konusunda fazla başarılı olunamamıştır. Makro
ekonomik politikanın oyun teorik bir çerçevede ele alındığı modern yaklaşımda ise para
politikası içsel bir süreç olarak alınmakta ve bu süreçteki kısa dönemli ve politik
kökenli güdüler vurgulanarak, kurumsal düzenlemelerin incelenmesine uygun bir
çerçeve sağlanmaktadır. Analizlerde para politikasının değiştirilmesinin güç ve
maliyetli bir kurumsal çerçeveye oturtulmasının politika değişikliklerini güçleştirerek,
izlenecek politikaya ilişkin açıklamalara duyulan güveni de artıracağı ileri
sürülmektedir (Telatar, 2002, s.169).
Para politikasının yarattığı enflasyonist eğilimi ortadan kaldırmaya yönelik
kurumsal düzenleme yaklaşımı iki temel grupta ele alınabilir: Para politikasını yürütme
yetkisinin bağımsız bir merkez bankasına devredilmesini öneren yaklaşım ve oyun
teorisindeki principal-agent kurgusunda geliştirilen sözleşme yaklaşımı (Fischer, 1995,
s.201; Muscatelli, 1998, s.529).
1.2.2.2.1.Muhafazakar Merkez Bankası Başkanı ve Merkez Bankasının
Bağımsızlığı
Merkez bankası bağımsızlığının toplumsal refahı artıracağı düşüncesi, 1990’lı
yıllar boyunca yoğun tartışmalara konu olmuştur. Güvenilirlik problemine yönelik bir
çözüm önerisi olarak merkez bankası bağımsızlığı, en basit anlamda, para politikasının
kontrolünün siyasetçilerin elinden alınarak, dış politik baskılardan arındırılmış bir
merkez bankacıya devredilmesini ifade etmektedir. Merkez bankası bağımsızlığı lehine
argümanların, ampirik ve teorik olmak üzere, iki gerekçesi bulunmaktadır (Telatar,
2002, s.169-171):
Bretton Woods sisteminin yıkılmasından sonra, sanayileşmiş ülkelerin çoğunda
yüksek enflasyon uzun yıllar düşürülemezken, Almanya, Hollanda ve İsviçre gibi
ülkelerde enflasyonist olmayan başarılı büyüme örnekleri sergilenmiştir. Merkez
bankası bağımsızlığı konusuna verilen önem büyük ölçüde, bu ülkelerdeki merkez
bankalarının siyasi otoriteden bağımsız oldukları yönündeki gözlemlere dayanmaktadır.
Belirtilen gözlemler, merkez bankası bağımsızlığı ölçütleri ile enflasyon arasında
20
negatif korelasyonun varlığını gösteren ampirik çalışmalar tarafından da
desteklenmiştir. Özellikle sanayileşmiş ülkeler bazında, yasal bağımsızlık ile enflasyon
arasında negatif bir ilişki bulunmuştur. Bu çalışmaların bir kısmında, büyüme ile yasal
bağımsızlık arasında bir ilişki bulunmadığına dair bulgulardan hareketle, merkez
bankası bağımsızlığının sanayileşmiş ülkelere bir anlamda “bedava yemek” (free lunch)
önerdiği sonucuna ulaşılmıştır. Buna göre, merkez bankası bağımsızlığı büyüme
sürecine zarar vermeksizin daha düşük enflasyon oranları yaratacaktır.
Dışsal belirsizliğin bulunduğu bir ortamda, para politikasının enflasyonist
eğilimini ortadan kaldırmaya yönelik kurumsal bir yaklaşım, enflasyonun istikrarına
toplumun tercihlerini temsil ettiği düşünülen ve hükümetten daha büyük bir ağırlık
veren “muhafazakar” (conservative) bir merkez bankası başkanının göreve getirilmesidir
(Waller, 1995, s.5). Rogoff’un (1985) makalesi bu konuda klasik referanstır. Alesina ve
Gatti (1995) tarafından da incelenen muhafazakar merkez bankacı yaklaşımında,
bağlayıcı olmayan-ayarlanabilir enflasyon oranının politika otoritesinin üretimin
istikrarına verdiği ağırlığa bağlı olarak arttığı ileri sürülmektedir. Söz konusu ağırlık
arttıkça, istihdamda şoka bağlı olarak ortaya çıkan dalgalanmalar azalmaktadır. Bunun
nedeni, para otoritesi açısından istihdam dalgalanmalarının maliyetinin artması ve bu
maliyetlerin para otoritesini daha istikrarlı bir istihdam politikası izlemeye
yöneltmesidir. Rogoff, toplumun gerçek tercihlerini formüle eden politika otoritesi veya
hükümet ile para politikasını yürüten merkez bankası arasında bir ayrım yapmaktadır.
Rogoff’un analizinin en önemli sonucu da bu noktada ortaya çıkmaktadır: Kayıp
fonksiyonunda enflasyona toplumunkinden daha büyük ağırlık veren muhafazakar bir
merkez bankacının atanması, sosyal refahı artıracaktır; ancak Fischer (1995b)’in de
belirttiği gibi bu sonuca ulaşılması için merkez bankasına araç ve amaç bağımsızlığı
verilmesi gerekmektedir. Bağımsızlığın taşıdığı önem, merkez bankasının politikalarına
ilişkin olarak verdiği kararların siyasi otorite (hükümet) tarafından veto edilmesi
olanağını ortadan kaldırmasından gelmektedir (Chang, 1998, s.8). Ancak bu
yaklaşımda, merkez bankacının enflasyona verdiği ağırlığın sonsuz olmaması, yani,
üretimin istikrarına da belli bir ölçüde önem vermesi gerektiği ileri sürülmektedir. Bu
durumda, merkez bankası hedeflenen düzeyin üzerine çıktığı takdirde enflasyonu
düşürmeye ve resesyon söz konusu olduğunda üretimi arttırmaya çalışacak ve bunu
yaparken enflasyon ile üretim arasındaki trade-off’u da dikkate alacaktır. Gerçek
21
yaşamda karşılaşılan merkez bankacı tiplerinin, hem enflasyon hem de üretimin hedef
düzeylerinden sapmalarına ağırlık veren bir görüntü çizdiği söylenebilir (Erdoğan,
1997, s.35).
Bu yaklaşım çerçevesinde enflasyona karşı duyduğu hoşnutsuzluk toplumdan daha
fazla olan “muhafazakar” bir merkez bankacının atanması optimal olsa da, yalnızca
enflasyonla ilgilenen “aşırı-muhafazakar”, başka bir deyişle üretimin istikrarına “aşırıkayıtsız”
bir merkez bankacının atanmasının optimal olmayacağı belirtilmektedir.
Bağımsız bir merkez bankacının atanması durumunda enflasyon, bağlayıcı olmayanayarlanabilir
politika kuralının izlendiği duruma oranla daha düşük olmakta, ancak
üretim daha değişken hale gelmektedir (Waller, 1995, s.5).
Muhafazakar bir merkez bankacı atanmasının bağlayıcı-sabit politika kuralına bir
ikame olarak görülebileceği, ancak bunun tam bir ikame olmadığı söylenebilir.
Bağlayıcı-sabit politika ortamında beklenen kayıp, optimal olarak seçilmiş muhafazakar
merkez bankacının olduğu bağlayıcı olmayan politika ortamındaki kayıptan daha düşük
olarak gerçekleşmektedir (Erdoğan, 1997, s.36). Persson ve Tabellini (1990)’ye göre,
bağımsız bir merkez bankacının atanması, bağlayıcı olmayan-ayarlanabilir kural ile
sabit-basit kuralın bir bileşimi olarak görülebilir. Başka bir deyişle, optimal bulunarak
seçilen muhafazakar merkez bankacı yaklaşımı, güvenilirlik ile esneklik arasında denge
kurmaya yönelik bir çaba olarak değerlendirilebilir.
Flood ve Isard (1989) ile Lohmann (1992), merkez bankasına tam bağımsızlık
verilmesinin sosyal açıdan optimal olmadığını; bazı durumlarda muhafazakar merkez
bankacının görevden alınmasıyla veya verdiği kararların tanınmamasıyla üretime
istikrar kazandırmanın fayda sağlayacağını ileri sürmektedirler. Bu yaklaşımda esas
olarak merkez bankalarına kısmi bağımsızlık verilmesi savunulmakta, dışsal şokların
belirli bir büyüklüğü aşması ve üretimdeki dalgalanmaların katlanılamaz boyutlara
ulaşması durumunda enflasyon politikasının hükümet tarafından belirlenmesinin,
üretimde meydana gelen dalgalanmaların sosyal refahta yaratacağı olumsuz etkileri
azaltacağı ileri sürülmektedir. Lohmann (1992), beklenmedik durumlar için esnek bir
politika tepkisine olanak tanıyan, ancak normal zamanlarda düşük enflasyon
politikasının izlendiği, güvenilir bir merkez bankacılığı kurumunun oluşturulmasını
22
savunmaktadır. Kısmi bağımsızlığa sahip merkez bankacının, politikanın enflasyonist
eğilimini azaltırken üretim şoklarının etkisini daha az giderdiği görülmektedir.
Üretimde ortaya çıkan istikrarsızlığın yarattığı kayıp, şokun büyüklüğüne bağlı olarak
artacaktır. Lohmann’a göre, politika otoritesi pozitif, ancak sonlu bir maliyet ödeyerek
merkez bankasının kararlarını veto etme (overriding) seçeneğine sahip olduğu takdirde,
merkez bankasını bağlayıcı-sabit ve bağlayıcı olmayan-ayarlanabilir enflasyon oranının
bir bileşimi olan politika kuralını izlemeye yöneltebilecektir. Burada merkez bankasını
saf dışı bırakma karşılığında hükümetin ödeyeceği maliyetin, şokun büyüklüğüne bağlı
olarak azalması gerektiği düşünülmektedir. Bu şekilde, bir yandan para otoritesinin
kandırma politikası izleyerek veya sahip olduğu özel bilgiyi gizleyerek enflasyonüretim
trade-off’undan bir fayda elde etmeye çalışmasının engelleneceği; diğer yandan
da hükümetin siyasi bazı amaçlar uğruna merkez bankasının bağımsızlığına zarar
vermesinin önleneceği ileri sürülmektedir.
Merkez bankası bağımsızlığının, enflasyonu düşürme politikasına güvenilirlik
kazandırmanın yanısıra, siyasetçilerin davranışlarına bağlı olarak ortaya çıkan politika
dalgalanmalarını da azaltabileceği savunulmaktadır. Burada vurgulanan temel husus,
siyasetçilerin doğrudan kontrolü altında olması halinde, para politikasının aşırı
değişkenliğe maruz kalabilmesi ve bu şekilde ortaya çıkan belirsizliklerin maliyet
yaratmasıdır (Waller, Walsh, 1996, s.1140).
Uygulanacak para politikasının güvenilirliğini sağlamada, merkez bankasına
bağımsızlık verilmesinin yanısıra, merkez bankası başkanının görevde uzun süre
kalmasının sağlanması da önem taşımaktadır. Oysa bilindiği gibi, uygulamada
genellikle merkez bankası başkanlarının görev süreleri çok uzun olmamaktadır. Merkez
bankası başkanlarının, hükümetler değiştikçe görevden alınmaları bir teamül haline
gelmiştir. Bunun bir sonucu olarak merkez bankası başkanı değişimi yaşandıkça,
uygulanacak politika açısından bir belirsizliğin ve değişikliğin ortaya çıkması
beklenecektir. Bu bakımdan merkez bankalarına bağımsızlık verilmesinin yanında,
merkez bankası başkanlarının uzun süre görevde kalmalarının garanti edilmesi,
açıklanmış para politikasının güvenilirliğini; daha kısa görev süreleri için seçilmiş
yetkililer tarafından kontrol edilen para politikasına oranla daha çok artıracaktır (Oktar,
1998, s.15-16; Tuladhar, 2005, s.11).
23
1.2.2.2.2.Sözleşme Yaklaşımı
Bu yaklaşımda, merkez bankası başkanı ile, maaşını veya banka bütçesini gayri
safi milli hasıla (GSMH) ve enflasyon oranı gibi belli başlı makroekonomik
değişkenlerin performansına göre belirleyen bir performans sözleşmesi yapılması
önerilmektedir (Waller, 1995, s.5; Chang, 1998, s.8). Bu önerinin gerisindeki temel
düşünce, uygun finansal güdülerin verilmesi halinde, merkez bankası başkanının düşük
enflasyon yaratmaya yönlendirilebileceğidir. Enflasyonu düşürme çabalarında
üretimdeki istikrarın görmezden gelinmesinin gerekmediği konusundaki vurgu, bu
öneriyi alternatiflerinden ayırmaktadır (Telatar, 2002, s.175).
Rogoff (1985)’un muhafazakar merkez bankacı yaklaşımı ile birlikte Walsh
(1995) ve Persson ve Tabellini (1993) tarafından geliştirilen sözkonusu principal-agent
yaklaşımı, merkez bankalarının bağımsızlığı argümanının temelini oluşturan teoriler
niteliğindedir (KiВmer, Wagner, 1998, s.11-12).
Kydland ve Prescott (1977) ile Barro ve Gordon (1983a) çerçevesinde genişleyen
literatürdeki temel düşünce, merkez bankalarının karşı karşıya oldukları güdülere tepki
göstermesidir. Mevcut çalışmaların çoğunluğunda güdü problemi, çok sayıda principal
(ekonomideki özel kesim karar birimleri) ile tek bir agent’ın (merkez bankası)
oluşturduğu bir problem olarak görülmektedir. Burada, principal’lar agent’ı
seçebilmekte, fakat agent’ın amaç fonksiyonunu belirleyememektedirler. Ancak
uygulamada, para politikasını yürütmekle görevli agent’ların doğrudan halk tarafından
seçildiği kurumsal yapıya sahip bir ülke bulunmadığı da söylenebilir. Demokratik
rejime sahip ülkelerde, halk seçim sistemi aracılığıyla bir hükümet seçmekte ve merkez
bankası başkanı bu hükümet tarafından atanmaktadır. Dolayısıyla, para politikası çok
aşamalı bir principal-agent problemini içermektedir (Erdoğan, 1997, s.38). Rogoff
(1985), Lohmann (1992) ve Waller (1995), hükümetin merkez bankası başkanını nasıl
seçtiği üzerinde durmaktadır. Burada hükümet, her biri enflasyon ve üretimdeki
dalgalanmalar hakkında farklı tercihleri olan potansiyel merkez bankacılar grubu
içinden seçim yapmaktadır. Hükümet tercihini, para politikasının uygulanması sonucu
beklenen faydasını maksimize edecek şekilde yapmaktadır. Merkez bankacının kayıp
fonksiyonunda üretimin istikrarına verdiği ağırlık toplumun verdiği ağırlıktan daha
24
düşük ise, arz şoklarının neden olduğu istikrarsızlık tam olarak giderilememekle
birlikte, politikanın enflasyonist eğilimi azaltılabilmektedir (Walsh, 1995, s.150-151).
Principal-agent problemi çerçevesinde geliştirilen sözleşme yaklaşımında,
hükümetin merkez bankacının amaç fonksiyonu ve güdülerini çeşitli şekillerde
etkileyebileceği ileri sürülmektedir. Örneğin, Lohmann (1992), ekonomi çok büyük bir
şokla karşılaştığında hükümetin merkez bankasını devre dışı bırakabileceğini
göstermekte; Rogoff (1985) para otoritesinin bütçesinin bir kurala bağlı kılınması
yoluyla hedefleme (targeting) süreçlerinin işletilebileceğini; benzer şekilde Garfinkel ve
Oh (1993), para otoritesini belirlenen hedeflere ulaşamadığı takdirde cezalandırma
yoluyla, hedefleme kuralının işletilebileceğini ileri sürmektedir. Bu tip kurumsal
düzenlemeler aracılığıyla, merkez bankasının hükümetle olan ilişkisinin, bir çeşit
sözleşmeyi temsil ettiği düşünülebilir. Bu durumda para politikası, hükümetin merkez
bankasına önerdiği sözleşme aracılığıyla yürütülmektedir. Bu yaklaşımda sözleşme, iyi
tanımlanmış hedeflere sahip olan toplum (principal) tarafından, merkez bankasını
(agent) kendi yararına hareket etmeye güdüleyecek şekilde hazırlanmaktadır (Erdoğan,
1997, s.38-39).
Sözleşme yaklaşımı, toplumun tercihlerini yansıtan hükümetin merkez bankası
yönetimine önereceği optimal sözleşmenin ne olduğu sorusunu gündeme getirmektedir.
Diğer bir deyişle, merkez bankası başkanları belli güdülere göre davranıyorlarsa,
hükümetin merkez bankası başkanlarını ne şekilde motive etmesi gerektiği sorusunun
yanıtlanması gerekmektedir (Chang, 1998, s.8; Walsh, 1995, s.151). Walsh (1995),
optimal sözleşmeleri incelemek için, enflasyon ile merkez bankasının politika
enstrümanını birbirinden ayırmanın faydalı olacağını belirtmektedir. Politika enstrümanı
olarak, örneğin baz para gibi, merkez bankasının doğrudan kontrol ettiği bir parasal
büyüklüğün büyüme oranı alınmaktadır. Para politikasının hükümetin tercihlerini
paylaşan, ancak aynı zamanda hükümetten bir gelir elde eden bağımsız bir merkez
bankacı tarafından yürütüldüğü varsayılmaktadır. Buna göre merkez bankası politika
enstrümanını, gerek elde edeceği geliri gerekse enflasyon ile üretimdeki
dalgalanmaların yaratacağı sosyal kaybı dikkate alarak kullanacaktır. Bu yaklaşım
çerçevesinde ortaya konulan önemli bir sonuç, optimal olarak seçilen sözleşmenin,
merkez bankasının şoka ilişkin bilgisini yanlış aktarma güdüsünü ortadan kaldırmasıdır.
Hükümetin merkez bankası ile mali ödüllerini enflasyon oranına negatif olarak bağlı
25
hale getiren bir sözleşme yapması durumunda kurallara dayalı-bağlayıcı olmayan
politika sonucuna ulaşılabileceği, sözleşme yaklaşımında da gösterilmektedir. Politika
ortamının bağlayıcılık taşımama niteliği, sözleşmede merkez bankası güdülerini
etkileyen ödül-ceza sistemi yer almadığı zaman merkez bankasının bağlayıcı olmayanayarlanabilir
politika kuralını uygulamayı tercih etmesinden kaynaklanmaktadır.
Sözleşmede yer alan ceza sistemi, öngörülen enflasyon hedefi aşıldığı takdirde merkez
bankası başkanının görevden alınması (Yeni Zelanda’da olduğu gibi) şeklinde
işletilmektedir. Sözleşme yaklaşımı çerçevesinde toplum ile aynı kayıp fonksiyonuna
sahip bir merkez bankası başkanının atanması ve enflasyon oranına bağlı olarak
gerektiğinde cezalandırılması yoluyla toplum, birinci en iyi çözüme ulaşabilmektedir.
Yukarıda ulaştığı genel sonuçlar verilen modern makroekonomik politika teorisi,
son zamanlarda varsayımları açısından sorgulanmaktadır. Bu açıdan en önemli
eleştirinin McCallum (1995) tarafından getirildiği söylenebilir. McCallum’un ilgili
literatüre yönelttiği birinci eleştiri, modeldeki farklı parametreler tarafından
belirlenmeleri nedeniyle esneklik ile güvenilirlik arasında zorunlu bir trade-off’un
olmadığı şeklindedir. McCallum’un ikinci eleştirisi, sözleşme yaklaşımının zaman
tutarsızlık problemine çözüm getirmediğidir. Hükümet sözleşmenin gereklerini yerine
getirmek zorunda olduğu halde, böyle davranmama imkanına sahiptir. Örneğin, işsizlik
hükümetin arzuladığı seviyeden daha yüksek gerçekleştiğinde, hükümet bazı ek mali
ödüller düzenleyerek, merkez bankasını genişletici politika izleyip kendisine eşlik
etmeye tercih edebilir. Bu koşullarda, optimal bağlayıcı politikanın sözleşme yoluyla
yürütülmesi mümkün olmayacaktır.
1.3.Güvenilirliğin Sağlanmasında Ara Hedef Seçimi
Zaman tutarsızlığı probleminin yarattığı enflasyonist eğilimin ortadan
kaldırılabilmesi için, daha basit bir ifadeyle güvenilirliği sağlamak için, önceden ilan
edilen kurallara göre yürütülen bir para politikası stratejisine gereksinim olduğu
konusunda ekonomi çevrelerinde genel bir görüş birliği oluşmuştur.
1980’li yıllardan bu yana, öncelikle fiyat istikrarını sağlamak üzere düzenlenmiş
olan para politikalarının yürütülmesinde güvenilirliğin ve inanılırlığın temin edilmesi
önemli hale gelmiştir. Çünkü güvenilirliği ve inanılırlığı olmayan para politikaları ile
enflasyonla mücadele edilmesi mümkün değildir. Her şeyden önce, enflasyon
26
beklentilerinin kırılması bu mücadelenin temelini oluşturur. Dolayısıyla, burada, para
politikasının yürütülmesinde ekonomik birimlere politikanın işleyişiyle ilgili gerekli
sinyalleri verecek ve politikanın değerlendirilmesine yönelik enformasyonu sağlayacak
ara hedef seçimi önem kazanmaktadır.
Para politikaları genellikle beş hedef çerçevesinde birarada ya da ayrı ayrı olarak
uygulanmaktadır. Bunlar faiz oranlarının, cari milli gelirin, kurların, parasal
büyüklüklerin ve doğrudan enflasyonun hedeflendiği uygulamalardır (Karasoy ve
diğerleri, 1998, s.3). Bunların yanı sıra, Mishkin (1999), dünyada uygulanmakta olan,
açıklanmayan ancak kullanılan örtülü (implicit) nominal çıpa hedeflemesi rejiminin
varlığından da söz etmektedir. Bu tür rejimlerin genel amacı fiyat ve kurda istikrar
sağlamak, kur ve enflasyon beklentilerini olumlu yönde etkilemektir (Keyder, 2003,
s.447).
Bu rejimlerde, beklentiler üzerinde hangi nominal değerin çıpa olarak kullanılması
gerektiği hususunda iki farklı yaklaşım söz konusudur. Birincisi, döviz kuru, parasal bir
büyüklük, faiz oranı gibi ara hedef değişkenlerin hedeflenmesini, ikincisi de nominal
milli gelir veya enflasyon gibi nihai bir amaç değişkeni üzerine hedef konulmasını
öngörmektedir.
Telatar (2002)’a göre, nihai bir değişkenin hedeflenmesinin temel avantajı,
yaşamlarını doğrudan etkileyen ve anlaşılır buldukları bir değişken üzerine hedef
konulması nedeniyle, insanların fiyat istikrarını sağlama sürecinde ortaya çıkacak
maliyetlere katlanma konusunda ikna edilmelerinin görece kolay olmasıdır. Ara
hedefleme stratejisin temel avantajı ise, bu tip hedeflere ulaşılmasının göreli olarak hızlı
ve kolay olmasıdır.
Cukierman (1996)’a göre, hedef değişken olarak seçilecek büyüklüklerin
belirlenmesinde şu hususlar gözönüne alınmalıdır: a) değişkenin kontrol edilebilmesi
nispeten kolay olmalıdır, b) hedef değişken olarak seçilecek büyüklükle ilgili veriler
güvenilir, anlaşılabilir ve hızlı bir şekilde elde edilebilir olmalıdır, c) toplum tarafından
kolaylıkla izlenebilir olmalıdır, d) nihai ve uzun dönemli hedefle ilişkisi yüksek
olmalıdır, e) mümkün olan en kısa sürelerde izlenebiliyor olmalıdır ve f) ekonomideki
diğer amaçları engelleyen veya perdeleyen nitelikte olmamalıdır. Fischer (1996) ise
27
seçilecek değişkenin, nihai hedefle tutarlı ve istikrarlı bir ilişkisinin olması ve bu
değişkenin, para otoritesi tarafından doğrudan ve etkin bir biçimde kontrol edilebilmesi
gerektiğini ileri sürmektedir.
Şekil 1. Para Politikası Stratejileri
1.3.1.Faiz Haddi Hedeflemesi
Faizler ara hedef olarak alınırken, hedeflenen enflasyon oranı ile tutarlı bir
harcama ve üretim büyüklüğünü sağlayacak faiz düzeyi hedeflenmeye çalışılmıştır
(Karasoy ve diğerleri, 1998, s.3). Bilindiği gibi faiz oranı siyasi müdahalelere oldukça
açık bulunan bir değişkendir. Şayet merkez bankaları bağımsız değilse, faiz oranlarının
ara hedef olarak etkin biçimde yönlendirilebilmesi güçleşecektir. Bu bakımdan faiz
oranının enflasyon için iyi bir gösterge olabilmesi bağımsız bir merkez bankasının
varlığıyla gerçekleşebilir. Zira, para politikasının, siyasi ifadenin çıkarları yönünde
kullanılması amacıyla gelebilecek telkin ve taleplere, ancak bağımsız bir merkez
bankası karşı koyabilir. Aksi halde, baskılara açık bir faiz politikası hedef değişken
gücünü yitirir (Oktar, 1998, s.25).
28
Monetarist iktisatçılar tarafından da savunulduğu gibi, faizin oynak bir parametre
olması, kısa dönemli faizlerin nihai hedefle ilişkisinin zayıf olması, uzun dönemli
faizlerin nihai hedefle ilişkisi olmasına rağmen, merkez bankasının kontrolünde
olmaması, faizlerin ara hedef olarak alınmasını güçleştirmiştir. Çünkü, böyle bir
durumda iktisadi bireylere yanlış bilgi akışı söz konusu olacaktır. Kaldı ki, faiz
oranlarının istikrara kavuşması parasal hedefin istikrara kavuşması anlamına gelmez.
Nominal faizler istikrar içindeyken fiyat bekleyişlerinin değişmesi sonucu reel oranlar
değişebilir ve dengeler bozulabilir (Karasoy ve diğerleri, 1998, s.3; Oktar, 1998, s.25-
26).
Bu nedenlerden dolayı, faiz oranının bir ara değişken olarak değeri sınırlıdır ve
pek anlamlı değildir. Nitekim, birçok ülkede para politikasının ara hedefi olarak seçilen
faiz hadleri beklenen sonuçları vermemiştir.
1.3.2.Nominal Gayri Safi Yurtiçi Hasıla (GSYİH) Hedeflemesi
Nominal GSYİH hedeflemesi uygulanışı itibariyle enflasyon hedeflemesine
benzemekte, Hall ve Mankiw (1994) tarafından etkin bir alternatif rejim olarak
görülmektedir. Bu politikada hedef, fiyatların yanında nominal bir GSYİH düzeyidir.
Merkez bankası projeksiyon niteliğindeki reel büyüme hedeflerindeki değişmelere
enflasyon hedefini değiştirerek cevap vermektedir. Böylece istenen reel büyüme
hedeflerine ulaşmayı amaçlamaktadır. Bir nominal gelir hedeflemesi durumunda,
planlanan reel çıktı artışındaki bir azalma, merkez bankasının enflasyon hedefinde
otomatik olarak bir artış demektir. Nominal gelir artışını istikrarlı kılmaya yönelik
politikalar, enflasyonun kontrol altına alınmasındaki ve tahminindeki güçlükler dikkate
alındığında daha olumlu ekonomik sonuçlar yaratabilir (Bernanke, Mishkin, 1997,
s.110-111).
Nominal gelir hedeflemesi; merkez bankası veya hükümet tarafından belirlenen
nominal geliri, belli bir rotada tutmaya çalışan ve makro ekonominin diğer kolları
tarafından da desteklenen bir para politikasıdır (Öztürk, 2003, s.44). Burada, nominal
gelir için merkez bankası tarafından bir hedef aralığı ilan edilir. Fakat, nominal gelir
merkez bankasının doğrudan kontrolü altında olmadığı için, her dönem ilan ettiği
GSYİH hedefinin, en yakın seviyede gerçekleşmesini sağlayacak parasal tabanı ya da
para stokunu yeniden hesap etmesi gerekmektedir. Merkez bankası, nominal gelir
29
büyüme hedefi koyarak, enflasyon ile üretim arasında otomatik bir trade-off meydana
getirmektedir. Şayet enflasyon oranı yüksek olursa nominal gelir büyüme hedefi,
merkez bankasının enflasyonun olmadığı duruma göre daha düşük bir üretim
amaçlayacağını belirtir. Merkez bankası tarafından bir nominal gelir hedefi belirlenmesi
durumunda, şayet hedef tutturulamazsa bunun tek sorumlusu olarak merkez bankası
gösterilemeyecektir. Çünkü, burada maliye politikası ya da arz yanlı şoklar da en az
para politikası kadar sorumludur (Dornbusch, Fischer, 1998, s.430).
Nominal gelir hedeflemesinin, olumlu tarafları olduğu kadar genel kabul görmüş
bazı dezavantajları da bulunmaktadır:
· İlk sorun, nominal gelirin para otoriteleri tarafından kolaylıkla kontrol
edilememesi ve nominal gelir hedefinin gerçekleşmesinde para politikasının
değerlendirilmesi için daha uzun zaman dönemi gerektirmesidir. Yani, nominal
gelir hedeflemesinde istenmeyen gelişmelerin olması halinde, bu durumun ancak
belirli bir süre sonra anlaşılacağı ve bununla ilgili olarak uygulanacak düzeltici
politikaların ve kullanılacak araçların etkilerinin de yine belirli bir süre sonunda
ortaya çıkacağı için, bu politika uygulamada zorluk yaratma potansiyeli
içermektedir (Öztürk, 2003, s.45).
· İkinci sorun, nominal gelir hedeflemesinin, merkez bankasını ya da hükümeti
potansiyel nominal gelir artışı için sayısal bir değer açıklamaya zorlamasıdır. Bu
oldukça problemlidir çünkü, potansiyel nominal gelir artışı ile ilgili tahminler
kesin olmaktan uzaktır ve zaman içinde değişiklikler gösterebilir. Dolayısıyla,
politikacıların emin olmadıkları halde, potansiyel nominal gelirin artışı ile ilgili
belirli bir sayısal rakam ilan etmeleri, halkın yanlış bir şekilde bu rakamın kesin
ve sabit bir hedef olduğunu düşünmesine yol açabilir (Mishkin, Posen, 1997,
s.6-7).
· Üçüncü sorun, merkez bankasının para miktarı ile ilgili verilere haftalık ve faiz
oranı ile ilgili verilere günlük olarak ulaşılabilirken, nominal gelirle ilgili verileri
yeterli sıklıkta elde edememesidir. Bundan dolayı, nominal gelir hedeflemesi
zaman açısından bir dezavantaja sahiptir (McCallum, 1996, s.24-25).
· Bir diğer sorun da, merkez bankasının çok büyük oranda enformasyona ihtiyaç
duymasıdır. Çünkü, nominal gelirin hedeflenen düzeyde kalabilmesi için ne
30
kadar para hacminin yeterli olacağının belirlenmesinde, merkez bankası para
arzı, toplam talep ve nominal gelir arasındaki bağlantıları tam olarak anlayıp
kontrol edebilmelidir (Parasız, 1998, s.78). Diğer taraftan, nihai hedefin fiyat
istikrarı olduğu düşünüldüğünde, nominal gelir hedeflemesi, bu hedefle
çelişebilecek sonuçlar da verebilir.
Fakat bu stratejiyle ilgili asıl sorun henüz, gelişmiş veya gelişmekte olan hiçbir
ekonomide uygulamada denenmemiş olmasıdır. Dolayısıyla, sonuçlarıyla ilgili olarak
kesin şeyler söylemek son derece zordur (Öztürk, 2003, s.46).
1.3.3.Döviz Kuru Hedeflemesi
Döviz kuru hedeflemesi, enflasyonu düşürmek ve enflasyonist beklentileri kontrol
altına almak amacıyla, bir ülkenin ulusal para biriminin değerini, istikrarlı ve enflasyon
oranının düşük olduğu başka bir ülkenin para birimine ya da ülkenin ağırlıklı olarak
ticaret yaptığı ülkelerin para birimlerinden oluşan bir para sepetine bağlayarak
yürüttüğü parasal bir stratejidir (Mishkin, Posen, 1997, s.14).
Döviz kuru çıpasına dayalı parasal stratejiler, katı döviz kuru hedeflemesi (hard
exchange-rate peg) ya da yumuşak döviz kuru hedeflemesi (soft exchange-rate peg)
şeklinde uygulanabilir (Mishkin, Savastano, 2001, s.416).
Yumuşak döviz kuru hedeflemesi, ayarlanabilir kur rejimini ifade etmektedir. Bu
sistemde, enflasyonu kontrol altında tutmak amacıyla, ulusal paranın değeri güçlü bir
paraya bağlanarak belirli bir bant içerisinde dalgalanmaya bırakılır (Erdoğan, 2005,
s.35).
Katı döviz kuru hedeflemesi stratejisinin iki tür uygulaması vardır: Tam
dolarizasyon (tam parasal ikame) ve para kurulu. İlkinde, ülkenin ulusal parası tamamen
ortadan kaldırılarak yabancı bir para birimi (genellikle dolar) yasal ödeme aracı olarak
kullanılırken, para kurulu uygulamasında ülke parası, enflasyon oranı düşük bir ülke
parasına (dolar veya mark gibi) birebir eşitlenir. Burada amaç, özellikle ticarete konu
olan mallarda, sabit kur nedeniyle fiyat istikrarını sağlamaktır. Böylece kısa sürede
enflasyon düşürülebilmektedir (Keyder, 2003, s.447-448).
31
Sabit ya da önceden belirlenmiş döviz kuru rejimleri enflasyonu düşürme çabası
içinde olan ülkeler tarafından tercih edilmektedir. Özellikle güvenilirlik problemi olan
merkez bankaları, önceden belirlenmiş döviz kurunu çıpa olarak kullanmak suretiyle
ulusal paranın ayarlandığı yabancı paranın güvenilirliliğini kullanmaktadırlar. Fiyat
istikrarının sağlanmasında söz konusu rejim uygulamalarında başarılı sonuçlar alınmış
olmakla birlikte, bir çok ülke önceden belirlenmiş döviz kuru sistemini uygularken çok
sayıda hedefin tek bir araca bağlanması problemi ile karşı karşıya kalmıştır. Hedefler
arasındaki uyuşmazlıklar ve yaşanan şoklar mevcut döviz kuru rejimlerinin terk
edilmesine ve devalüasyonlara sebep olmuştur (Türkiye Bankalar Birliği, 2001, s.2).
Döviz kuru rejimlerinin başarılı olabilmesi için bazı önkoşulların yerine
getirilmesi gerekmektedir. İlki, kamu kesimi dengelerinin sağlanması ve merkez
bankaları tarafından kamu kesimine verilen kredilerin sınırlandırılmasıdır. Aksi taktirde,
para tabanında gözlenecek artışlar, döviz talebine ve dolayısıyla rezerv kaybına neden
olacaktır. İkincisi, kur politikasının herhangi bir zamanda maruz kalabileceği sorunların
en aza indirilebilmesi amacıyla ekonomideki yapısal aksaklıkların giderilmesidir.
Sonuncusu ise, güvenilirliğin artırılmasına yönelik olarak para politikasının kurala
dayalı olarak belirlenmesidir (Alper, 2003, s.9).
Döviz kuru hedeflemesi, diğer para politikası stratejileri ile karşılaştırıldığında
birtakım avantaj ve dezavantajlara sahiptir. Avantajlarını şu şekilde sıralamak
mümkündür:
· İlki, ölçüm probleminin olmamasıdır. Döviz kuru ile ilgili veriler hemen ve her
zaman kolaylıkla elde edilebilir (Öztürk, 2003, s.29).
· Telatar (2002)’a göre döviz kuru hedeflemesinin temel avantajlarından birisi,
politikaya yönelik taahhütlerin yeterince güçlü olması koşuluyla, zaman
tutarsızlık problemini ortadan kaldıran bir nominal çıpa sağlıyor olmasıdır.
Güçlü bir taahhüdün yapıldığı döviz kuru sabitleme stratejisi, yerli parada değer
kaybetme eğilimi karşısında para politikasını sıkılaşmaya ve değer kazanma
eğilimi karşısında gevşemeye zorlayan otomatik bir para politikası kuralını ifade
etmektedir. Bu durumda merkez bankası, zaman tutarsızlık problemi yaratacak
şekilde üretim kazançları sağlamak amacıyla genişletici politika izleme
serbestisine sahip olmamaktadır.
32
· Üçüncü olarak, döviz kuru hedeflemesi, sadelik ve açıklık avantajına sahiptir.
Halk tarafından kolayca izlenebilir ve anlaşılabilir (Malatyalı, 1998, s.3).
İktisadi birimlerin politika beklentilerinin etkilenmesi açısından uygulanmakta
olan stratejinin basit ve açık olması son derece önem taşımaktadır. Çünkü,
yeterli açıklıkta ve basitlikte olmayan bir stratejinin beklentileri etkileme gücü
oldukça sınırlı kalmaktadır.
· Dördüncü avantajı, döviz kuru hedeflemesi, enflasyon oranını uluslararası
ticarete konu olan mallar için sabitler ve böylece enflasyonu kontrol altında
tutmak için doğrudan katkıda bulunur (Kadıoğlu ve diğerleri, 2000, s.5).
· Yüksek enflasyon sorunu yaşayan bir ülke, ulusal parasının değerini düşük
enflasyon oranına sahip güçlü bir ülkenin parasına bağladığında, ister bütçe
açıklarından isterse de ücret ve fiyat politikalarından kaynaklansın, enflasyonist
eğilimleri baskılama olanağı elde eder (Obstfeld, Rogoff, 1995, s.76).
Fransa ve İngiltere’deki uygulamalar, döviz kuru hedeflemesinin, enflasyonu
düşürme konusunda etkin bir para politikası aracı olduğunu göstermektedir. Ancak
gelişmekte olan ülkelerde sıkça uygulanan döviz kuru hedeflemesi rejimi uygulamanın
ilk dönemlerinde genellikle başarı göstermesine rağmen Arjantin gibi bazı ülkelerde ise
krizlerle sonuçlanmıştır.
Döviz kuru hedeflemesinin dezavantajları ise şöyle özetlenebilir:
· Döviz kuru hedeflemesinin önemli dezavantajlarından birisi, özellikle
gelişmekte olan ülkelerdeki finansal kırılganlığı arttırması ve ekonomiyi finansal
krizlere açık hale getirmesidir (Kadıoğlu ve diğerleri, 2000, s.6).
· İkinci dezavantajı, Obstfeld ve Rogoff (1995)’un vurguladığı gibi döviz kuru
hedeflemesi yapan ülkenin parasının, spekülatif ataklara açık hale geleceği,
bunun da ekonomik istikrarı bozacağı ve güvensizlik yaratacağı şeklindedir.
· Üçüncüsü, döviz kuru hedeflemesinin ülkede para politikasının bağımsızlığının
kaybolmasına yol açtığı şeklindedir (Mishkin, 1999, s.4). Telatar (2002)’a göre,
dışa açık sermaye piyasalarına sahip ülkelerdeki faiz oranları, ilgili yabancı
ülkedeki oranlar ile daha yakın ilişkili hale gelmekte ve para yaratım süreci de
yine ilgili yabancı ülkedeki para arzı artışlarına bağlanmaktadır. Dolayısıyla,
33
döviz kurunu sabitlemiş ülke, para politikasını ilgili yabancı ülkedeki şoklardan
bağımsız olarak meydana gelen yurtiçi şoklara tepki verecek şekilde kullanma
yeteneğinden yoksun kalmaktadır.
· Döviz kuru hedeflemesi ulusal para biriminin değerini son derece katı bir
biçimde sabitler. Bu, döviz kuru riskini azaltarak hem bankacılık sektörünü hem
de toplumun diğer kesimlerini döviz cinsinden borçlanmaya teşvik eder. Ancak,
olası bir kriz sonucu ekonomik programın başarısız olması ve devalüasyon
yapılması bankaların mali yapılarında bozulmalara neden olabilecektir. Özellikle
gelişmekte olan ülkelerde, bankacılık sektörünün zayıf olması nedeniyle döviz
borçlarının risklere karşı yeterince korunamamasından dolayı devalüasyon
bilançoları daha da kötüleştirebilecektir. Ayrıca, devalüasyon beklenen ve
gerçekleşen enflasyon oranlarını da yükselteceğinden faiz oranlarını arttırarak
yurt içi firmaları zor duruma düşürebilecektir. Sonuç olarak, artan faiz oranları
ve risk, şirketlerin ve bankaların bozulan bilanço yapıları, Meksika ve Asya
örneklerinde olduğu gibi ülkeyi resesyona sürükleyebilecektir (Usta, 2003, s.13).
· Oktar (1998)’a göre, döviz kuru hedeflemesinin diğer bir dezavantajı da, reel
döviz kurunu aşırı değerlendirerek ihracat aleyhine ithalatın artmasına ve
böylece cari açık sorunlarına neden olmasıdır.
· Döviz kuru hedeflemesine yöneltilen son bir eleştiri de, günlük bazda para
politikasının yapısı hakkında sinyal işlevi gören döviz kuru piyasasının bu
fonksiyonunu ortadan kaldırması ve böylece politika belirleyicilerinin,
kamuoyuna hesap verebilirliğini azaltmasıdır (Mishkin, 1999, s.10).
Sonuç olarak, döviz kuru hedeflemesi politikası özellikle politik ve yasal
kurumların zayıf olduğu, sürekli hiperenflasyon yaşayan pek çok gelişmekte olan ülke
açısından enflasyon psikolojisinin kırılması ve istikrarlı bir ekonomi için bir çözüm gibi
gözükebilir. Ancak, bu strateji yeterince şeffaf olmaması ve dışsal şoklara çok fazla açık
olmasından ötürü riskler içermekte ve başarısız olunduğunda ise ekonomi üzerinde çok
yıkıcı etkiler bırakabilmektedir. Nitekim, döviz kuru hedeflemesi rejimi, 1994 yılında
Meksika’da, 1997 yılında Uzak Doğu’da, 1998 yılında Rusya’da ve 2000 ile 2001
yıllarında Türkiye’de yaşanan mali krizlerin baş aktörü olarak gösterilmesiyle özellikle
gelişmekte olan ülkelerde eski popülaritesini kaybetmiş bulunmaktadır.
34
1.3.4.Parasal Hedefleme
Enflasyon uzun vadede parasal bir olgudur. Bu yüzden fiyatların istikrarı temelde
para arzını kontrol ederek gerçekleştirilebilir. Merkez bankalarının para politikası
araçlarını kullanarak, ulaşmak istedikleri nihai amaçlarla ilişkili olduğunu düşündükleri
parasal büyüklükleri kontrol etmeye çalışmaları parasal hedefleme stratejisinin çıkış
noktasını oluşturur (Öztürk, 2003, s.40).
Mishkin ve Savastano (2000)’ya göre, parasal hedefleme stratejisi üç temel
bileşen üzerine odaklanmaktadır.; a) para politikası uygulamalarında parasal
büyüklüklerin sağladığı enformasyonun esas alınması, b) halkın enflasyon
beklentilerine rehber olması için parasal büyüklüklere ait hedeflerin ilan edilmesi, c)
parasal hedeflerden büyük ve sistematik sapmaların engellenmesi için sınırlı da olsa bir
hesap verebilirliğin varlığı.
Parasal büyüklüklerin hedeflenmesine ilişkin politikalarda parasal tabandan
başlayarak değişik para stokları veya kredilerle ilgili büyüklükler kullanılmaktadır. Bu
tür büyüklüklerde hedef değişken büyüdükçe merkez bankaları tarafından kontrol
edilebilir olma özelliği azalmakta, buna karşın, hedeflenen büyüklüğün halkın her
kesimi tarafından izlenebilme özelliği artmaktadır. Ayrıca, değişkenin büyüklüğü
arttıkça günlük olarak da izlenmesi zorlaşmaktadır. Bu tür değişkenlerin hedef olarak
enflasyon ve gelir üzerindeki gücü, artan mali serbestlik ve mali yenilikler nedeniyle
sınırlanmaktadır (Malatyalı, 1998, s.4).
Parasal hedefleme stratejisinin, diğer para politikası stratejilerine göre bazı
avantajları vardır:
· Mishkin (1999)’e göre, parasal büyüklük hedeflemesinin en önemli
avantajlarından birisi, merkez bankasına para politikasını yurtiçi şartlara göre
belirleme ve uygulama olanağı vermesidir. Parasal büyüklük hedeflemesi,
merkez bankasına diğer ülkelerden farklı enflasyon hedefleri seçme olanağı
vermekte ve çıktıdaki dalgalanmalara karşı tepki vermesini de mümkün
kılmaktadır.
35
· İkinci avantajı da, parasal bir büyüklüğün artış oranı için konulan bir hedef,
döviz kuru hedefine benzer şekilde, kamuoyu tarafından kolaylıkla anlaşılabilen
bir nominal çıpa sağlamaktadır. Yine döviz kuru hedeflemesi rejiminde olduğu
gibi, kısa aralıklarla parasal büyüklüklerin yayınlanmasından dolayı para
otoritelerinin, taahhüt ettikleri hedefleri tutturup tutturamadığı hususundaki
bilgilere anında ulaşılabilmektedir. Dolayısıyla, parasal hedefler, para politikası
ve politika otoritelerinin enflasyonu düşürme niyetleri hakkında kamuoyuna ve
piyasalara anında sinyaller göndermektedir. Bu sinyaller enflasyon
beklentilerinin oluşmasına yardımcı olarak, daha düşük enflasyon yaratılması
sonucunu doğurabilmektedir. Ayrıca, parasal hedefler para otoritelerinin
enflasyonu düşük tutma konusunda taşıdıkları sorumluluğu güçlendirmekte ve
zaman-tutarsızlık tuzağına düşmelerine engel olabilmektedir (Mishkin, 1999,
s.12-13).
Yukarıda açıklanan avantajlarına rağmen, parasal büyüklüklerin hedeflenmesinin
başarısı, iki koşulun varlığına bağlıdır. Birinci koşul, fiyat istikrarı ile buna ulaşmada
ara hedef olarak kullanılan parasal büyüklükler arasında güvenilir ve istikrarlı bir ilişki
söz konusu olmalıdır. Başka bir deyişle, hedeflenen parasal büyüklükler ile enflasyon,
gelir gibi amaç değişkenler arasında uzun dönemli ve istikrarlı bir ilişki, yani istikrarlı
bir para talebi fonksiyonu var olmalıdır (Karasoy ve diğerleri, 1998, s.4). Telatar
(2002)’a göre dolaşım hızı istikrarsız, dolayısıyla parasal büyüklük ile amaç değişken
arasındaki ilişki zayıf ise, parasal hedefleme süreci çalışmayacaktır. Söz konusu zayıf
ilişki, ara hedefe ulaşmanın amaç değişken için arzulanan sonucu yaratmayacağı
anlamına gelmekte ve bu durumda hedeflenen parasal büyüklük para politikasının
durumu hakkında yeterli sinyal verememektedir. Bu koşullar altında, parasal hedefleme
stratejisi enflasyon beklentilerinin düşürülmesine yardımcı olmayacak ve merkez
bankasının sorumluluğunu değerlendirme konusunda iyi bir rehber niteliği
taşımayacaktır. İkinci koşul ise, hedeflenen parasal büyüklüğün merkez bankası
tarafından kontrol edilebilmesi ile ilgilidir (Kadıoğlu ve diğerleri, 2000, s.8). Merkez
bankası yeterli kontrole sahip değilse, parasal büyüklük para otoritelerinin amaçları
hakkında açık sinyaller sağlayamayacak ve bu durumda otoriteleri sorumlu tutmak da
güçleşebilecektir (Mishkin, 1999, s.13).
36
Parasal hedeflemenin, merkez bankasının doğrudan kontrol edebileceği bir
büyüklüğe hedef konulması şeklinde avantajı bulunmasına karşılık, parasal artış ile
enflasyon ve üretim arasında istikrarlı bir ilişkinin bulunmaması, söz konusu hedefleme
stratejisinin uygulanabilirliğini zedelemektedir. Ayrıca, enflasyonun geleceği hakkında
başka bazı değişkenlerin de bilgi içeriyor olması halinde, parasal büyüklüklerin fiyat
istikrarı amacı doğrultusunda sinyal verme yetenekleri zayıf olmaktadır. Dolayısıyla,
belirtilen koşulların varlığında, enflasyon hedeflemesi parasal hedeflemeye oranla daha
avantajlı olmaktadır (Telatar, 2002, s.216).
Bretton Woods sisteminin yıkılmasından sonra popüler olmaya başlayan parasal
hedefleme stratejisi, 1980’li yıllardan itibaren ortaya çıkan finansal yenilikler
sonucunda parasal büyüklükler ile enflasyon ve gelir gibi değişkenler arasındaki uzun
dönemli ve istikrarlı ilişkinin kaybolması ile gözden düşmüştür. Finansal yeniliklerin
ortaya çıkardığı para talebindeki istikrarsızlıklar nedeniyle, parasal hedefleme stratejisi
de döviz kuru hedeflemesi gibi fiyat istikrarını sağlamada başarısız olmuştur.
1.3.5. Açıklanmayan Ancak Kullanılan “Örtülü (Implicit) Nominal Çıpa’’
Hedeflemesi
Bu politika, döviz kuru, parasal büyüklük, enflasyon oranı gibi herhangi bir
nominal çıpanın kullanılmadığı örtülü para politikası rejimidir. Mishkin (1999)’in “just
do it” stratejisi olarak isimlendirdiği bu para politikası rejimi ABD’de uygulanmaktadır.
1.3.6.Enflasyon Hedeflemesi
1990’lı yıllara kadar, nihai amaç olan fiyat istikrarının sağlanması amacıyla
uygulanan para politikalarının istenilen sonuçları vermemesi nedeniyle ülkeler, yeni
arayışlar içerisine girmişlerdir. Bu yeni arayışlar doğrultusunda ortaya çıkan ve 1990’lı
yıllardan günümüze kadar iktisat literatüründeki etkinliğini daha da arttıran alternatif bir
para politikası stratejisi de enflasyon hedeflemesidir.
Gelişmiş ülkelerden Yeni Zelanda ve gelişmekte olan ülkelerden de Şili’nin ilk
defa uygulamaya başladığı enflasyon hedeflemesi stratejisi İsveç, İngiltere, Kanada,
Avustralya, İsrail, Güney Afrika, Peru ve Brezilya gibi yirmiyi aşkın ülke tarafından
uygulanmaktadır.
37
Enflasyon hedeflemesi rejimi; merkez bankasının nihai hedefi olan fiyat
istikrarının sağlanması ve sürdürülmesi amacına yönelik olarak para politikasının makul
bir dönem için belirlenen sayısal bir enflasyon hedefi ya da hedef aralığına
dayandırılması ve bunun kamuoyuna açıklanması şeklinde tanımlanabilen para
politikası uygulamasıdır (Alparslan, Erdönmez, 2000, s.14). Bernanke ve Mishkin
(1997) ise enflasyon hedeflemesini, devlet, merkez bankası veya her ikisinin birlikte
hareket etmesi yoluyla enflasyon oranı için belli bir zaman boyutu dahilinde
gerçekleştirilmek amacıyla resmi niceliksel bir hedefin ya da bir hedef aralığının halka
ilan edilmesi olarak tanımlamaktadırlar. King (1999) enflasyon hedeflemesini,
ekonomide hiçbir şok olmaması durumunda merkez bankasının ulaşmaya çalıştığı
enflasyon oranı değeri olarak tanımlamaktadır. Loayza-Soto (2002)’ya göre ise
enflasyon hedeflemesi, şeffaf ve araçsal bağımsızlığa sahip olan merkez bankasının,
birbirleri ile çatışan amaçların bulunmadığı, mali üstünlüğün olmadığı, merkez
bankasının öncelikli hedefi olan ve sayısal hedef olarak ilan edilmiş fiyat istikrarına
dayalı bir parasal stratejidir. Enflasyon hedeflemesi stratejisinin, enflasyonu kontrol
eden diğer yöntemlerden temel farkı; para politikası araçlarının tümünün hedef
doğrultusunda kullanılması ve geçmiş ya da cari enflasyon yerine gelecek enflasyona
odaklanmasıdır.
Mishkin (1999)’e göre enflasyon hedeflemesi, içinde beş temel unsuru barındıran
bir para politikası stratejisidir:
· Orta vadeli sayısal bir enflasyon hedefinin kamuoyuna açıklanması,
· Para politikasının nihai amacının fiyat istikrarını sağlama olduğuna ilişkin yasal
taahhüt,
· Politika araçlarının kullanımı kararlaştırılırken, sadece parasal büyüklük veya
döviz kurunun değil tüm mevcut bilgilerin kullanılması,
· Para otoritesinin planları, hedefleri ve kararları hakkında kamuoyu ve
piyasalarla iletişim kurmak suretiyle para politikası stratejisinin şeffaflığını
artırmak,
· Enflasyon hedeflerine ulaşmak için merkez bankasının hesap verebilirliğini
artırmak.
38
Merkez bankalarının enflasyon hedeflerini sayısal olarak kamuoyuna açıklamaları,
enflasyon hedeflemesi rejiminin, bir politika kuralı olduğu anlamına gelmemektedir.
Nitekim, bu para politikası rejiminin katı bir politika kuralı olarak uygulanmadığı da
görülmektedir. Bu nedenle, Bernanke ve Mishkin (1997), enflasyon hedeflemesi
stratejisini, kural benzeri (rule like); Mishkin ise sınırlandırılmış ayarlanabilir
(constrained discretion ) bir politika olarak nitelendirmektedirler (Oktar, 1998, s.50).
Enflasyon hedeflemesi rejiminde, nihai hedefe ulaşmak için iki farklı yöntem
uygulanmaktadır. Birinci yöntem, enflasyonun doğrudan hedeflenmesidir. Bu
yöntemde, merkez bankası orta vadeli para politikasının işlemesi için, çıpa olarak bir
enflasyon oranı hedefler. İkinci yöntemde ise merkez bankası, parasal toplamlar, faiz
oranları, döviz kuru, beklenen enflasyon oranı, tahvil fiyatları ve temel hammadde
fiyatları gibi değişkenleri kullanarak, gelecekteki enflasyon oranını tahmin etmektedir
(Oh, 2002, s.4). Para politikası araçlarından yararlanılarak nihai değişkenler için
belirlenmiş hedeflere doğrudan ulaşılabileceği, başka bir deyişle enflasyon oranının bile
doğrudan kontrol edilebileceği varsayılarak da çok sayıda ilginç sezgiye ulaşmak
mümkün olmakla birlikte, gerçek yaşamda merkez bankaları enflasyonu doğrudan
kontrol edemediği gibi, izlenen politikaların reel faaliyetler üzerindeki etkileri de her
zaman öngörülememektedir (Telatar, 2002, s.22). Literatürde, iki aşamalı bir politika
süreciyle nihai hedefe ulaşılabileceği yer almaktadır. Oh (2002)’nun özetlediği bu iki
aşamalı süreç Tablo 1’de gösterilmektedir.
Oh (2002)’nun belirttiği ikinci durumdaki ara hedeflerin kullanıldığı hedefleme
yönteminde, genel olarak kısa vadeli faiz oranları bilgi değişkeni olarak kullanılmaktadır.
Bunun nedeni, merkez bankasının uzun dönemde faiz oranını etkileyemeyeceği fakat kısa
dönemli faiz oranlarını etkileyebileceği görüşüdür. Telatar (2002)’a göre merkez bankası,
kendi yükümlülüklerinin arzı üzerindeki monopol gücünü kullanarak, tüm finansal
varlıkların faiz oranlarını, dolayısıyla fiyatlarını etkileyebilmektedir.
39
Tablo 1. Enflasyon Hedeflemesi ve Ara Hedefleme
OPERASYON SİSTEMİ
Enflasyon
Hedeflemesi
Politika Operasyon Politika Hedef
Araçları Hedefleri veya Amaçları
Bilgi Değişkenleri
Ara
Hedefleme
Politika Operasyon Ara Politika
Hedef Hedefleri Hedefler Amaç veya
Araçları Hedefleri
Kaynak: Oh, Junggun (2002): “Inflation Targeting: The Korean Experiences and Issues”, The Bank of
Korea, Seoul.
Merkez bankasının faiz oranını araç değişken olarak kullanmaya karar vermesi
halinde ortaya çıkacak sorunlardan birisi, faiz oranı için hangi düzeyin uygun
olacağıdır. Bu konudaki belki de en uygun yaklaşım, enflasyon hedefi ile aynı oranda
veya ona yakın bir faiz oranının ara hedef olarak seçilmesidir. Açıklanan bu yaklaşım
Taylor kuralı olarak isimlendirilmektedir (Telatar, 2002,s.46). Gerek kolay
gözlemlenebilmesi ve değerlendirilebilmesi, gerekse uygulanan ülkelerde başarı
göstermesi nedeniyle Taylor kuralı, para politikasında yaygın olarak kullanılmaktadır.
Taylor benzeri kurallar, merkez bankasının kısa dönem faiz oranlarını, mevcut
enflasyonun, enflasyon hedefinden ve reel üretimin, potansiyel üretim seviyesinden
sapmasının bir fonksiyonu olarak modellemesine dayanıyor.
Svensson (1997), enflasyon hedeflemesi sistemini bir sosyal kayıp fonksiyonuyla
açıklamıştır.
[ ] å¥
=
= - - + -
0
(1 )( *)2 ( *)2
t
t t t
t
t t L E d l p p l y y
40
p enflasyon, p* enflasyon hedefi, y çıktı, y* potansiyel çıktı, d indirgeme faktörünü
Et , t zamanında, merkez bankası bilgisine bağlı olarak, ekonominin durumu ve para
politikasının aktarım mekanizması hakkındaki rasyonel beklentileri göstermektedir.
Politika aracının seçilmesiyle beraber, merkez bankası, hedef düzeylerinden
sapmalar gösteren enflasyon ve çıktının toplam ağırlığı olan kayıp fonksiyonunu
minimize etmektedir. Svensson (1997), amaç fonksiyonunun ( l=0) olmasını katı
enflasyon hedeflemesi olarak tanımlamaktadır. King (1997), benzer bir amaç
fonksiyonuna sahip politika yapıcısını “enflasyon delisi”(inflation nutter) olarak
tanımlamaktadır. (l >0) olması durumunda esnek enflasyon hedeflemesinin varlığını
işaret etmektedir. Mishkin (1999), enflasyon hedeflemesine yönelik para politikasını
uygulayanların “enflasyon delisi” (inflation nutter) olmadığını, çünkü bu politikayı
uygulayanların simetrik olarak pozitif ve negatif şoklara tepki vermekte olduğunu ve
enflasyonu düşürmek için mücadele ettiklerini belirtmektedir.
Merkez bankaları enflasyon hedeflemesi altında para politikasını şu şekilde
yürütmektedir. Birincisi, merkez bankası orta vadeli para politikası yürütülmesi için bir
çıpa olarak önceden enflasyon hedefini belirler. İkincisi, parasal büyüklükler, faiz
oranları, döviz kuru, beklenen enflasyon oranı, varlık fiyatları ve hammadde fiyatları gibi
enformasyon değişkenlerini kullanarak gelecekteki enflasyon oranlarının tahminini
yaparlar. Daha sonra, para politikasını hazırlarlar ve kontrolünü yaparlar. Bu yüzden
gerçek enflasyon oranı saptanan enflasyon oranına yakınsamaktadır. Sonra da para
politikasının performansını yeniden gözden geçirir ve sonraki dönem için kontrollerini ve
yorumunu yapar. Bu yorum metodu gerçek enflasyon oranının uzun dönemde enflasyon
oranına yakınsamasına neden olacak ve fiyat istikrarı için bir temel çatı ortaya
çıkaracaktır (Junggun, 2000, s.5).
Enflasyon hedeflemesinin, orta vadeli bir para politikası stratejisi olarak diğer para
politikası stratejileri ile karşılaştırıldığında birçok önemli avantaja sahip olduğu
görülmektedir. Bunları şu şekilde özetlemek mümkündür:
· Enflasyon hedeflemesi, döviz kuru çıpasından farklı olarak fakat parasal
hedeflemeye benzer şekilde, para politikasının yurtiçi koşullar üzerine
41
odaklanmasına ve yurtiçi ekonomide oluşacak şoklara cevap vermesine imkan
sağlar (Mishkin, 1999, s.19). Böylece yurtdışından meydana gelecek şokların,
uygulanacak politika üzerindeki etkileri de en aza inecektir. Oktar (1998)’a göre,
özellikle sabit kuru ya da kayan pariteyi sürdürebilme çabasında bulunan
ülkeler, dış faiz haddi ile yurtiçi faiz haddi arasındaki uyumsuzluk ile uğraşmak
durumundadırlar. Bir ülke enflasyonla mücadele etmek için sıkı para politikası
uygulandığında iç faiz hadleri dış faiz hadlerinin üzerine çıkabilir. Bu durumda
sermaye girişleri sıkı para politikasının etkilerini dengeleme eğilimi
gösterecektir. Bu da, çok sayıda ülke için bir tehlike olan sermaye girişi sorunu
demektir.
· Telatar (2002)’a göre enflasyon hedeflemesinin en önemli avantajı, önceden
belirlenen sayısal bir enflasyon hedefinin kamuoyuna ilan edilmesi ve
alternatiflerine göre daha kolay anlaşılması nedeniyle, şeffaflık niteliğini taşıyor
olmasıdır. Enflasyon hedeflemesi rejiminde para politikasının şeffaflığı,
enflasyon raporlarının ve para politikası tutanaklarının belirli dönemlerde
yayınlanarak kamuoyuna duyurulması ile sağlanır. Örnek verilecek olunursa,
İsrail ve Kolombiya aylık, Kanada altı aylık ve genel olarak da diğer ülkelerin
üçer aylık dönemlerde kamuoyunu bilgilendirdiği görülmektedir.
· Sayısal bir enflasyon hedefi, merkez bankasının hedefe ulaşma konusunda
hesap verebilirliğini artırmakta ve bu şekilde merkez bankasının aşırı genişletici
bir para politikası izleyerek zaman tutarsızlığı tuzağına düşme olasılığını
azaltmaktadır (Mishkin, 2000, s.105).
· Enflasyon hedeflemesinde, para arzı ile enflasyon arasında istikrarlı bir ilişkinin
olması gerekmemektedir. Burada merkez bankası enflasyonun nedeni olarak
sadece para arzı üzerinde durmamakta; enflasyonla ilgili tüm değişkenleri de
dikkate almaktadır. Böylece merkez bankası, para arzı ile enflasyon arasındaki
ilişki zayıflamış olsa bile fiyat istikrarını gerçekleştirme doğrultusunda para
politikasını uygulamaya devam edebilmektedir (Akyazı, 2004, s.28).
· Meyer (2002)’e göre, enflasyon hedeflemesi rejiminin önemli avantajlarından
biri olarak, merkez bankasına daha fazla bağımsızlık sağlanarak, para politikası
araçlarının kullanımı ve kontrolünde, siyasi otoritelerden gelebilecek baskıların
en aza inmesi gösterilebilir.
42
· Enflasyon hedeflemesi stratejisinin uygulanması ile birlikte, enflasyon
belirsizliği azalır. Enflasyon belirsizliğinin azalması, iktisadi istikrarın
sağlanması açısından son derece önemlidir. Çünkü, uzun vadeli iktisadi
kararların alınması ve uygulanmasında sadece düşük enflasyon değil, aynı
zamanda enflasyon belirsizliğinin azalması da etkilidir. Enflasyona ilişkin belirli
bir hedefin kamuoyuna açıkça ilan edilmesi, enflasyon belirsizliğini ve
dolayısıyla göreli fiyatların oynaklık düzeyini azaltarak, tasarruf ve yatırım
kararlarının fiyat belirsizliği kaygısı olmadan alınmasına yol açar. Bu da
ekonominin genel verimlilik düzeyinin artmasına katkı sağlar (Croce, Khan,
2000, s.50).
· Son olarak, enflasyon hedefi para politikaları için nominal çapa görevi
üstlenmektedir. Nominal çapa ile bir yandan enflasyonist beklentiler azaltılırken
diğer yandan kısa dönemli şoklara tepki vermeye yönelik olarak merkez
bankalarına esneklik sağlanır (Kadıoğlu ve diğerleri, 2000, s.10).
Enflasyon hedeflemesi rejiminin yukarıda sayılan avantajlarının yanında birtakım
dezavantajları da bulunmaktadır. Bunları aşağıdaki gibi özetlemek mümkündür:
· Enflasyon hedeflemesi rejiminin önemli dezavantajlarından biri, fiyat düzeyine
vuran öngörülmedik şokların ‘’geçmiş’’ olarak değerlendirilerek, telafi
edilemeyebilmesidir. Enflasyon hedeflemesinin varlığında, uzun dönemler için
fiyat düzeyi öngörülerinin varyansı, daha büyük olabilmektedir ve fiyat
düzeyindeki değişkenliğin yarattığı belirsizlik, özel sektörün geleceğe ilişkin
planlarını bozabilmektedir (Telatar, 2002, s.214).
· Enflasyon hedeflemesi, esnek para politikası stratejisi olması yanında bir o kadar
da katı ve tavizsiz şekilde uygulanan bir para politikasıdır. Bu durum özellikle
merkez bankasının sadece enflasyon hedefine odaklandığı ‘’katı enflasyon
hedeflemesi’’ uygulamasında öne çıkmıştır. Bunun bir sonucu olarak,
beklenmedik ekonomik şoklara karşı para politikasının yeterince ihtiyarilik
göstermesi mümkün olmayabilmektedir. Böyle bir ortamda, üretimde önemli
ölçüde dalgalanmaların meydana gelmesi kaçınılmaz olacaktır. Dolayısıyla,
özellikle kısa dönemde, ekonomik büyüme olumsuz yönde etkilenebilmektedir
(Akyazı, 2004, s.31).
43
· Enflasyon hedeflemesi uygulamasının gerçekleştirilebilmesi için gerekli olan
esnek döviz kuru rejimi, özellikle gelişmekte olan ülkelerde mali istikrarsızlığa
neden olabilmektedir (Kadıoğlu ve diğerleri, 2000, s.12).
· Enflasyon hedeflemesi stratejisi diğer para politikası rejimleriyle
karşılaştırıldığında etkin olmayan bir üretim dengesine yol açabilmektedir. Bu
durum özellikle, petrol fiyatındaki ani değişiklikler gibi önemli arz şoklarında
kendini göstermektedir (Alparslan, Erdönmez, 2000, s.20).
· Enflasyon hedeflemesi stratejisi, mali baskınlığı tam olarak önleyememektedir.
Uzun dönemde ortaya çıkan büyük çaplı mali açıkların finansmanı, parasal
otoritenin siyasal baskılara maruz kalmasına ve genişlemeci maliye politikaları
nedeniyle de enflasyonun kontrol altına alınamamasına neden olabilir (Mishkin,
2001, s.4).
· Uygulama aşamasında çıkan birtakım aksaklıklar, enflasyonun doğrudan
hedeflenmesinin problemlerinden birkaçını oluşturmaktadır. Ekonomide
fiyatların geçmiş dönemlerde alınan kararlardan ve anlaşmalardan etkilenmesi,
merkez bankasının enflasyon üzerinde tam kontrolünün olamamasına ve
enflasyonun içselleşmesine sebep olmaktadır. Para politikasının uygulanma
sürecinde, ekonominin, merkez bankasının kontrolü dışındaki şoklara maruz
kalması da enflasyonun tam anlamıyla kontrol edilmesini güçleştirmektedir
(Karasoy ve diğerleri, 1998, s.15).
· Telatar (2002)’a göre enflasyon hedeflemesine yönelik önemli bir eleştiri de,
enflasyonun para otoriteleri tarafından kolaylıkla kontrol edilememesidir.
Ayrıca, para politikasının etkilerinin uzun gecikmeler ile ortaya çıkması,
enflasyon hedefinin gerek halka gerekse piyasalara politikanın durumu hakkında
hızlı ve net sinyaller göndermesini engellemektedir.
Açıklamalardan, enflasyon hedeflemesi stratejisinin para politikası tarihinin sonu
veya her derdin devası olduğu şeklinde bir düşünce ortaya çıkabilir. Ancak enflasyon
hedeflemesi ne para politikası tarihinin sonu, ne de her derde deva olan bir para
politikası alternatifidir. Eğer böyle bir durum söz konusu olsaydı, günümüzde tüm
ülkelerde bu stratejinin uygulanıyor olması gerekirdi. Diğer yandan enflasyon
hedeflemesine geçileceğinin ilan edilmesi de tek başına yeterli değildir. Başarılı olmak
44
için, güvenilir politikalar ve kurumlar başta olmak üzere bir takım önkoşulların yerine
getirilmesi gerekmektedir.
45
2. BÖLÜM
ENFLASYON HEDEFLEMESİNİN ÖNKOŞULLARI, ÖZELLİKLERİ VE
GELİŞMİŞ ÜLKE UYGULAMALARI
Enflasyon hedeflemesi, 1990’lara kadar olan dönemde ülkelerin fiyat istikrarını
gerçekleştirebilme konusundaki çabalarının başarısızlığa uğraması sonucunda ortaya
çıkan yeni arayışların bir ürünüdür.
İlk kez Yeni Zelanda tarafından uygulanmaya başlayan bu yaklaşım
gerçekleştirdiği başarılı performans sonucunda pek çok ülke tarafından tercih edilmeye
başlamıştır.
Diğer para politikası stratejilerinde olduğu gibi enflasyon hedeflemesi stratejisinin
de başarılı olabilmesi makro ekonomik, kurumsal ve operasyonel olarak özetlenebilecek
bazı önkoşulların varlığını zorunlu kılmaktadır. Herhangi bir ülke tarafından enflasyon
hedeflemesi yaklaşımının başarıyla uygulanabilmesi için yerine getirilmesi gereken
önkoşullar aşağıdaki gibi sıralanabilir.
2.1.Enflasyon Hedeflemesinin Önkoşulları
Enflasyon hedeflemesi rejiminin başarı ile uygulanabilmesi için, enflasyon
hedeflemesi uygulamasına geçilmeden önce üç temel önkoşulun yerine getirilmesi
gerekir. Bu koşullardan birincisi, para politikasının fiyat istikrarı hedefine odaklanması,
ikincisi merkez bankasının bağımsız olması, üçüncüsü de gelişmiş mali piyasaların
olmasıdır.
2.1.1.Nihai Hedef
Enflasyon hedeflemesi rejiminin başarıya ulaşması için, merkez bankasının sadece
fiyat istikrarını sağlamaya odaklanması ve bunun dışında kalan kur politikası, istihdam,
büyüme seviyesi gibi başka hedefleri eş zamanlı gerçekleştirmeye çalışmaması önemli
bir koşuldur (Uçak, 2003, s.8). Çünkü para otoritelerinin birden fazla hedefi eş zamanlı
olarak gerçekleştirmeye çalışması, para politikası uygulamalarında bir çelişki doğurur.
Diğer bir deyişle para otoriteleri, para politikası uygulamalarında diğer hedefler ile
enflasyon hedefi arasında bir tercih yapmak zorunda kalabilir. Bu ise, para otoritelerinin
46
enflasyon hedefinden sapmasına yol açacağından, enflasyon hedeflemesine geçilmeden
önce para otoritelerinin enflasyon hedefi dışında başka bir hedefe odaklanmaması
gerekir (Mason ve diğerleri, 1997, s.8). Örneğin, sabit kur sisteminin uygulandığı
ülkelerde enflasyon hedeflemesi uygulamasına geçmek mümkün değildir. Bu nedenle,
doğrudan enflasyon hedeflemesi uygulaması benimsenmeden önce sabit kur sistemi terk
edilmeli ve serbest dalgalanan kur rejimine geçilmelidir.
Telatar (2002)’a göre, nihai bir değişkenin hedeflenmesinin temel avantajı,
yaşamlarını doğrudan etkileyen ve anlaşılır buldukları bir değişken üzerine hedef
konulması nedeniyle, insanların fiyat istikrarını sağlama sürecinde ortaya çıkacak
maliyetlere katlanma konusunda ikna edilmelerinin görece kolay olmasıdır.
Diğer yandan, doğrudan enflasyon hedeflemesi sistemini başarıyla uygulayan
ülkelerde fiyat istikrarı ile ilişkisi bulunan büyüme, istihdam gibi başka hedeflere de
ulaşıldığı görülmüştür. Bu başarının sağlanmasındaki en önemli etken, fiyat istikrarı
hedeflerinin yeterli güvenilirliğinin (kredibilitesinin) olmasıdır (Alparslan, Erdönmez,
2000, s.15).
Özellikle gelişmekte olan ülkelerde kamu borçlanma gereği nedeni ile para ve
mali politikalar arasında dolaylı da olsa bir etkileşim bulunmaktadır. Genelde, mali
politikalar enflasyon hedefini destekleyici nitelikte olmalıdır. Para politikası
uygulayıcısı konumundaki merkez bankaları mali politikaların enflasyon üzerindeki
etkilerini hesaplamak durumundadırlar. Esasen, enflasyon hedeflemesi stratejisi
uygulanmadan önce özellikle kamu kesiminin borçlanma gereğinin azaltılması ve para
politikasının maliye politikalarına baskın hale getirilmesi başarı için zorunlu
görülmektedir. Örneğin, enflasyon hedeflemesine geçen ülkelerin çoğunda, hükümetin
enflasyonu kamu borçlanmasının finansmanında bir araç olarak kullanma girişimlerinin
önlenmesi amacıyla enflasyona endeksli borçlanma senetleri ihraç edilmiştir (Usta,
2003, s.18).
2.1.2. Merkez Bankası Bağımsızlığı
Enflasyon hedeflemesinin başarılı olabilmesi için gerekli önkoşullardan ikincisi,
merkez bankasının tam bağımsızlığının sağlanmış olmasıdır. Çünkü enflasyonla
mücadelede, enflasyonla doğrudan doğruya ve güçlü bir ilişkiye sahip olan para arzının
47
siyasi etkilere maruz kalmadan kontrol edilebilmesi gerekir. Ayrıca bağımsız bir merkez
bankası, enflasyon hedeflemesi stratejisine olan güvenin sağlanması ve devam
ettirilmesinde önemli bir fonksiyonu yerine getirebilmektedir. Bu amaçla, 1990’lı
yılların başından itibaren enflasyon hedeflemesine geçen Yeni Zelanda, Şili, Meksika,
Arjantin, Kanada ve İngiltere gibi ülkeler, merkez bankalarının bağımsızlığını sağlama
veya bağımsızlıklarının derecelerini artırma yoluna gitmişlerdir (Akyazı, 2004, s.33).
Şüphesiz ki bu radikal değişimde, dünyanın en bağımsız merkez bankaları olan
Bundesbank’ın ve İsviçre Merkez Bankası’nın enflasyonu kontrol altına almadaki
performansı ve dünya çapında görülen finansal serbestleşme hareketlerinin büyük etkisi
olmuştur (Cukierman, 1994, s.1437-1440). Merkez bankalarına daha fazla bağımsızlık
verme eğilimi sadece gelişmiş ekonomilerde değil; fakat aynı zamanda 1980’li yıllarda
merkezi planlamacı sosyalist sistemin çökmesi sonucunda, kapitalist piyasa
ekonomisine açılan ve geçiş ekonomileri olarak adlandırılan Bulgaristan, Çek
Cumhuriyeti, Polonya, Romanya gibi ülkelerde de son yıllarda görülmeye başlamıştır.
Sözkonusu ekonomilerde merkez bankası bağımsızlığı için atılan adımlar, serbest
piyasa ekonomisinin kurumlarının inşası için yapılan reformların bir uzantısı niteliğinde
olması bakımından çok önemlidir (Neyaptı, 2001, s.381-394).
Bağımsızlık; merkez bankalarının kredibilitelerinin artması, uygulanan
politikalara olan güvenin sağlanması ve dolayısıyla enflasyon hedeflemesinin başarılı
olabilmesi açısından temel kriterlerden biri olarak karşımıza çıkmaktadır.
İktisat politikalarının başarısı üzerine pozitif etki yapabilecek faktörlerin arasında
piyasaların kurumsallaşması belirgin bir yer tutar. Kurumsallaşmasını tamamlayamamış
ve yasal çerçevesi yeterli ölçüde genişletilmemiş piyasalar kendilerinden beklenen
fonksiyonları yerine getirememektedir. Yasalar ve yasaların uygulanmasını gözetecek
kurumlar olmadan, bir piyasaya gerçek anlamda bir piyasa gözüyle bakmak güçtür.
Piyasanın daha iyi işlemesini sağlayan düzenleyici çerçeveyi oluşturmak,
ekonomik düzenin istikrarlı ve akılcı davranan ekonomik karar birimlerinin ekonomik
sistemin temel öznesi olduğu varsayımlarıyla, gerçekleştirilecek politik, kurumsal ve
hukuksal düzenlemelere bağlıdır. Ancak bu yeni düzenlemelerin asıl referans noktası,
politika otoritelerinin, reel ekonomi üzerindeki güçleri yanında, iktidar alanının
48
gereğinden geniş olmasının ve bu alanı genişletme çabasının fiyat istikrarını
bozacağıdır.
Politik gücü elinde bulunduranların, sınırsız demokratik kurumsal yapı içerisinde,
kendi özel çıkarları peşinde koşan politikacı ve bürokratlar ve sınırlandırılmamış
demokratik kurumların sağladığı yetkiyi kullanarak ekonomik kaynakları tahrif etme
eğiliminin nasıl önlenebileceği önemli bir sorun olarak karşımıza çıkmaktadır. Politik
sektörün istikrarsız doğasıyla ekonomiye istikrarsızlık enjekte etme ve toplumsal refah
düzeyini düşürmesinin önüne geçilmesinde demokratik politik iktidarın
sınırlandırılması uygun bir çerçeve sağlar. Bunun yolu ise, hukukun (kuralların)
üstünlüğü ilkesinin ekonomik hareketlere hakimiyetinin sağlanmasıdır (Günsoy, 2001,
s.2).
Günümüzde, ekonomik karar alma sürecinin en önemli ajanları arasında yer alan
merkez bankalarının politik güç ile ilişkilerinin yasal yönden düzenlenmesi, merkez
bankasına politik otoritenin baskılarına karşı çıkabilme yeteneği verdiği için oldukça
önemlidir. Politik güç, merkez bankasının yasal statüsünden önemli ölçüde etkilenmekte
ve yasal statü merkez bankasının politik gücün ekonomi açısından negatif kullanımını
engelleyen bir “silah” olarak görülmektedir (Günsoy, 2001, s.2).
Siyasi iktidarlar, tarihin her döneminde ekonomik değişkenlerin daha büyük bir
bölümünü yönlendirmek ve böylelikle güçlerini arttırmak istemişlerdir. Değişim,
dolaşım ve kaynak transferinin bir aracı olan para ise, hükümetlerin özel imtiyaz
sağlamak istediği değişkenlerin başında gelmiştir. Dolayısıyla paranın tarihsel misyonu
göz önünde tutulduğunda bu süreçten ilk etkilenen kurum Merkez Bankası olmuştur.
Merkez bankalarının ekonominin gerçekleri uyarınca hareket ederek siyasetin
önceliklerini geri planda tutabilmesi olgusu ile birlikte “Merkez Bankasının
Bağımsızlığı” kavramı literatüre girmiştir. Bu bağlamda, paranın üretiminde ve
yönetiminde genellikle sorumsuz davranan siyasi iktidarların vesayetinden kurtulmuş
merkez bankalarının ulusal paranın değerinin korunmasında ve uzun dönemde fiyat
istikrarının sağlanmasında daha etkili oldukları savunulmaktadır. Bu görüşü paylaşan
49
birçok ülkede merkez bankalarına daha fazla bağımsızlık sağlamak üzere köklü yasal ve
kurumsal düzenlemelere gidildiği gözlenmektedir (Oktar, 1996, s.80).
Merkez bankası bağımsızlığı ile ilgili literatürde, bağımsızlık, fiyat istikrarı
yönünde güvenilirlik sağlamak yoluyla enflasyonu düşürmekte yardımcı olabilecek
kurumsal bir özellik olarak tanımlanmaktadır. Genel olarak merkez bankasının
bağımsızlığı, “merkez bankasının fiyat istikrarını korurken uygulayacağı para politikası
rejimini ve kullanacağı parasal araçları kendi kararları ile seçmesi ve uygulaması olarak
tanımlanabilir” (Alparslan, Erdönmez, 2000, s.15). Diğer bir tanımlamaya göre merkez
bankasının bağımsızlığı ise, “merkez bankasının, para politikasını, siyasi otoritenin
nüfuzuna ve tasarrufuna maruz kalmadan, kendisine verilen hedefler doğrultusunda
uygulayabilme ve gerektiğinde değişiklik yapabilme esnekliğine ve inisiyatifine sahip
olmasıdır” (Oktar, 1996, s.84). Bu son tanımdan hareketle, bir merkez bankasının
bağımsız sayılabilmesi için, para politikası araçlarının merkez bankasınca özgürce
belirlenebilmesinin yeterli olduğu söylenebilir (Tuladhar, 2005, s.5). Uygulamada,
enflasyon hedeflemesi rejimini benimseyen tüm merkez bankalarının, araç
bağımsızlığına sahip olduğu görülmektedir (Carare ve diğerleri, 2002, s.4).
Merkez bankasının bağımsızlığı, para politikası amaçlarını belirme yetkisinin
merkez bankasına verilmesi biçiminde geniş bir anlamda olabileceği gibi, para politikası
amaçlarını belirme yetkisinin siyasi iktidarlara bırakılarak merkez bankasına
operasyonel bağımsızlık verilmesi şeklinde de olabilir. Bunlardan birincisine amaç
bağımsızlığı, diğerine ise araç bağımsızlığı denilir (Fischer, 1995, s.5-6). Genel olarak,
bir merkez bankasının araç bağımsızlığına sahip olması durumunda o merkez
bankasının bağımsız olduğu kabul edilir (Issing, 2006, s.67). Ancak, her iki durumda da
merkez bankası politikalarının başarısı, önceden belirlenen ve kamuoyuna duyurulan
amaçlara ulaşmak doğrultusunda merkez bankasının, para politikasını sahip olduğu
politika araçlarını belirli bir kurala bağlı olarak ve siyasi iktidarların para politikası
amaçları ile çelişkili politikalardan etkilenmeden yürütebilmesi ile mümkün olabilir
(Duman, 2002, s.12).
Merkez bankalarının bağımsızlığı konusunda uygulamaya ilişkin birtakım
problemler de vardır. Bağımsız bir merkez bankası oluşturmak isteyen bir ülke iki
50
soruna dikkat etmelidir: Birincisi, ülkedeki politikacılar ve genel olarak da toplum,
resmi bağımsızlığın hangi derecesini istemektedir ve bu bağımsızlığın hangi derecesinin
gerçekçi olması muhtemeldir? Merkez bankasının bağımsızlığının para politikasının
kredibilitesini arttırabilmesi prensipte kabul görse bile, istenilen bağımsızlık derecesinin
ülkeye özgü çok sayıda faktöre bağlı olması muhtemeldir. Bu faktörler, bir ülkedeki
enflasyonun tarihi seyrini, ülkenin siyasi sistemindeki mevcut yasama, yürütme ve yargı
kuvvetlerinin karşılıklı olarak birbirlerini denetlemelerinin niteliğini, kamuoyunun
ekonomik konulara olan duyarlılığını ve ülkenin finansal piyasalarının gelişme düzeyini
kapsamaktadır. İkinci sorun ise, merkez bankası bağımsızlığının istenilen derecesi
dikkate alındığında, para politikası uygulamasının belli zamanlarda kişilere bağlı
olamayacağı durumlarda bağımsızlığın derecesini korumak için ne gibi düzenlemeler
gerektiğidir. Ayrıca merkez bankası yöneticileri ile politikacılar arasındaki yasal ve
yasal olmayan ilişkilerin niteliği de son derece önemlidir (Castello-Branco, Swisburne,
1992, s.4). Dolayısıyla, merkez bankası bağımsızlığını sadece hükümete bağımlı olmak
ya da olmamak olarak düşünmek yanlış olacaktır.
Merkez bankasının bağımsızlığını açıklamaya yönelik genel olarak iki yaklaşım
vardır. Bu yaklaşımlardan birincisi, merkez bankasının bağımsızlığını yasal ve fiili
yönlerden tanımlamakta; ikincisi ise bağımsızlığı politik ve ekonomik yönden ele
almaktadır (Oktar, 1996, s.84).
2.1.2.1.Merkez Bankasının Yasal ve Fiili Bağımsızlığı
Yasal ve fiili bağımsızlık kavramları A. Cukierman tarafından kullanılmıştır.
Yasal bağımsızlık, merkez bankasının yönetim ve yürütmeyle ilgili tüm organlarının,
siyasi otoriteden bağımsız olarak serbestçe karar alabilme ve hareket edebilmelerini
sağlamak üzere bankanın yasal yönden düzenlenmesidir. Merkez bankası, çerçevesi net
olarak belirlenmiş yasal statülerinde yer alan unsurlarla, siyasi otoriteden gelecek gerek
siyasal ve ekonomik gerekse idari nitelikli baskılara karşı koyabilme gücüne ve
iradesine sahip olabilmektedir (Oktar, 1996, s.84).
Merkez bankasının yasal bağımsızlık durumunun belirlenmesinde kanunların,
siyasi otorite ile merkez bankası ilişkilerinin sınırları hakkında tam bir belirlilik
sağlayacak kadar açık olmaması, konuyla ilgili verilerin problemleri de içerebileceğini
gösterir. Diğer yandan, kanunların ortaya net sınırlar koyması durumunda dahi
51
uygulamanın farklı olması halinde belirsizlik boyutunda bir artış görülecektir. Üstelik,
merkez bankası fonksiyonları zaman içinde çeşitlenmekte ve her ülke kendine özgü
ekonomik koşullara sahip olmaktadır. Bu nedenle, merkez bankası bağımsızlığı yasal
açıdan olduğu kadar fiili açıdan da ele alınmalıdır. Çünkü fiili bağımsızlık yasal
bağımsızlığı da kapsamaktadır. Merkez bankası başkanının ve üst düzey yöneticilerinin
kişilikleri, gelenekler, içinde bulunulan toplumun özellikleri gibi politik, sosyolojik ve
ekonomik unsurlar da bağımsızlık kavramının içinde değerlendirilmelidir. Bu nedenle
sadece yasal bağımsızlık, fiili bağımsızlığı sağlamanın garantisi değildir (Cukierman,
1994, s.1442). Bu açıklamadan hareketle, fiili bağımsızlığın, banka ile hükümet ve diğer
kamu kurumları arasındaki gayri resmi düzenlemeler ve uygulamalardan oluştuğunu
söyleyebiliriz.
Merkez bankalarının yasalarındaki belirgin bağımsızlık faktörlerini başlıca dört
grupta inceleyebiliriz. Tablo 2 de analiz, dört grup içinde toplanmış 16 yasal değişkeni
taşımakta olup, her bir değişken 0 ile 1 arasında kodlanmıştır. Bu şekilde ulaşılan
yüksek bir puanın, güçlü bir banka yönetimini ve fiyat istikrarını sağlamak hususunda
daha büyük bir otonomiyi göstermesi beklenmektedir (Cukierman, 1992, s.364).
Tablo 2’deki ölçümde ilk değerlendirme, başkanın görev süresi ve kim tarafından
atandığı, görevden alınışı ve hükümetteki diğer resmi görevlerini sürdürüp
sürdürmeyeceği konusundadır. İlk grupta yer alan ölçümlere göre, merkez bankası
başkanının görev süresi arttıkça, yürütme organının merkez bankası başkanının
atanmasındaki ve görevden alınmasındaki rolü azaldıkça merkez bankası bağımsızlığı
artmaktadır.
İkinci ölçüm para politikasını kimin formüle ettiği ile ilgilidir. Para politikasının
formülasyonunda geniş ölçüde yetkili olan ve çatışma halinde yürütme organına karşı
direnebilen bankalar, politika formülasyonu bakımından en bağımsız bankalardır.
Bunun tersi durumunda, diğer bir ifade ile merkez bankasının para politikasını formüle
etmedeki etkisi azaldıkça bağımsızlık ölçüsü düşecektir.
Üçüncü ölçüm, merkez bankasının amaçları ile ilgilidir. Merkez bankasının amacı
bakımından yapılan sınıflandırmada, fiyat istikrarının sağlanmasına, bu amaçla çelişen
52
diğer amaçlara nazaran verilen öneme göre değişen altı değişik seçenek getirilmiştir.
Eğer bir merkez bankasının kuruluş yasasında fiyat istikrarı temel ya da tek amaç
olarak belirtilmiş ise, fiyat istikrarının dışında başka amaçların veya fiyat istikrarının
amaç olarak belirtilmediği duruma göre daha bağımsız sayılmaktadır.
Dördüncü ölçüm grubu hükümete verilen kredilerin sınırlandırılmasıyla ilgilidir.
Kamu sektörüne açılan kredilerin daraltılması, bir merkez bankasını daha bağımsız hale
getirir. Cuikerman (1992)’e göre merkez bankası kredilerinin miktar olarak
sınırlandırılması, çok karşılaşılan bir durum değildir. Genellikle sınırlama merkez
bankası pasiflerinin bir yüzdesi olarak belirlenmektedir. Bununla birlikte, az sayıda
ülkede kamu harcamalarının bir yüzdesi olarak tayin edilmiştir.
Fiili bağımsızlık, merkez bankasının bağımsızlığına ilişkin yasal düzenlemeler
karşısında konumunu belirleyen bir kavramdır. Bankanın özellikle, başkan ve üst düzey
yöneticileri ile ilgili olan fiili bağımsızlık olgusu yasal bağımsızlığın ilerisinde ya da
gerisinde bir durumu ifade edebilir. Bununla birlikte, fiili bağımsızlığı yasal
bağımsızlıktan ayıracak sistematik göstergelerin bulunması kolay değildir. Cukierman
(1992), bu amaçla iki gösterge geliştirmiştir. Birincisi, merkez bankası başkanlarının
değişme sıklığı, ikincisi her ülkede uzmanlara gönderilen anketlerin cevapları olmuştur.
Merkez bankası başkanlarının değişme sıklığının yüksek olması daha az bir
bağımsızlık göstergesi olarak alınmaktadır. Banka başkanlarının değişiminin sıklaşması,
her durumda bağımlılığı arttırmaktadır. Siyasi otoriteler yeni bir başkan seçme fırsatını
sık sık elde edebiliyorsa, en azından kendi isteklerini yerine getirecek olanları seçme
fırsatını elde ediyor demektir. Değişme sıklığının yüksekliği, hükümete itiraz eden
başkanların görevden alınıyor olmasını da yansıtabilmektedir (Benhard ve diğerleri,
2002, s.696; Eijffinger, Haan, 1996, s.26).
53
Tablo 2. Merkez Bankasının Yasal Bağımsızlığının Göstergeleri
Değişken
Numarası
Değişkenin Tanımı
Ağırlık
Sayısal
Kod
1 Başkan
a) Görev süresi
8 yıl üzerinde
6-8 yıl arası
5 yıl
4 yıl
4 yıldan daha az veya atayan makamın
takdirine bağlı
b) Başkanı kim atamaktadır?
Banka yönetimi
Banka yönetimi, yürütme ve yasama
organlarının oluşturduğu bir konsey
Yasama organı
Bütünüyle yürütme tarafından
(Bakanlar kurulu gibi)
Yürütme organının bir veya iki üyesi
tarafından
c) Başkanın görevden alınışı
Görevden alınışı bir şarta bağlı değil
Yalnızca politik olmayan nedenlerle
Banka yönetiminin takdiriyle
Yasama organının istemesi ile
Yasama organınca şartsız
Yürütmenin istemesi ile
Yürütme organınca şartsız
d) Merkez bankası başkanı hükümetteki
diğer resmi görevlerini sürdürebilir mi?
Hayır
Yürütme organının izni ile
Hiçbir düzenleme yoktur
Politika Formülasyonu
a) Para politikasını kim formüle eder?
Yalnızca banka
Banka iştirak eder, fakat etkinliği azdır
Banka yalnızca hükümete tavsiyede bulunur
Banka söz sahibi değildir
b) Uyuşmazlıkların çözümünde kim nihai
söz sahibidir?
Yasada, bankanın amacı olarak tanımlanmış
olan hususlarda banka
0,20
1,00
0,75
0,50
0,25
0,00
1,00
0,75
0,50
0,25
0,00
1,00
0,83
0,67
0,50
0,33
0,17
0,00
1,00
0,50
0,00
1,00
0,67
0,33
0,00
1,00
2
0,15
54
Açık olarak bankanın amaçları olarak
tanımlanmış siyasi hususlarda veya banka ile
olan anlaşmazlıklarda hükümet
Banka yönetimi, yürütme ve yasama
organlarının oluşturduğu bir konsey
Siyasi konularda yasama organı
Banka tarafından dava açılan ve muhtemelen
itiraz olabilecek siyasi konularda hükümet
Yürütme organı şartsız öncelik sahibi
c) Hükümet bütçesi oluşturulurken merkez
bankasının oynadığı rol
Merkez bankası aktif
Merkez bankasının hiçbir etkisi yok
Amaçlar
Yasal olarak fiyat istikrarını temel veya tek
amaç ve hükümetin diğer amaçları ile
uyuşmazlık durumunda merkez bankası son
söz hakkına sahip
Fiyat istikrarı tek amaç
Fiyat istikrarı, dengeli bir bankacılık sistemi
gibi rekabet halindeki amaçlardan biri
Fiyat istikrarı, tam istihdam gibi potansiyel
olarak çatışma halindeki amaçlardan biridir
Banka yasasında amaç belirtilmemiştir
Belirtilen amaçlar içinde fiyat istikrarı yoktur
Hükümete Verilen Kredilerin Sınırlandırılması
a) Avanslar (Güvenceye alınmamış
borçlanmaların sınırlandırılması)
Avans verilemez
Sıkı limitlerle avans verilebilir (örneğin kamu
gelirlerinin %15’ne kadar)
Gevşek limitlerle avans verilebilir (örneğin
kamu gelirlerinin %15’nin üzerinde)
Ödünç vermede yasal bir sınır yoktur
b) Güvence altına alınmış borçlar
Borç verilmez
Sıkı limitlerle borç verilebilir (örneğin, kamu
gelirinin %15’ne kadar)
Gevşek limitlerle borç verilebilir (örneğin,
kamu gelirlerinin %15 üzerinde
Ödünç vermede yasal bir sınır yoktur
c) Borçlanma (vade, miktar, faiz)
Banka tarafından kontrol edilir
0,80
0,60
0,40
0,20
0,00
1,00
0,00
3 0,15
1,00
0,80
0,60
0,40
0,20
0,00
4
0,15
0,10
0,10
1,00
0,67
0,33
0,00
1,00
0,67
0,33
0,00
1,00
55
Banka yasası tarafından belirlenmiştir
Merkez bankası ve hükümet arasında anlaşma
ile belirlenir
Yalnızca yürütme organı tarafından karar
verilir
d) Bankadan ödünç alabilecek olanlar
Yalnızca merkezi hükümet
Tüm devlet kademeleri (yerel kademeler dahil)
Tüm devlet kademeleri dahil olmak üzere kamu
girişimleri
Kamu ve özel sektör
e) Merkez bankası kredilerinin sınırlanma
tanımı
Nakit miktar olarak
Merkez bankasının borçları ya da sermayesi
kadar
Kamu gelirleri kadar
Kamu harcamaları kadar
f) Kredi şartları
6 ay içinde
1 yıl içinde
1 yıldan daha fazla
Yasada geçerliliğine ilişkin düzenleme yok
g) Kredi faiz hadleri
Minimum oranların üzerinde
Piyasa oranında
Maksimum oranın altında
Faiz oranı belirlenmemiştir
Merkez bankasından hükümetin borçlanmasında
faiz uygulanmamaktadır
h) Birincil piyasalarda merkez bankasının kamu
kağıtları alıp satması yasaklanmış mıdır?
Evet
Hayır
0,05
0,03
0,03
0,03
0,03
0,67
0,33
0,00
1,00
0,67
0,33
0,00
1,00
0,67
0,33
0,00
1,00
0,67
0,33
0,00
1,00
0,67
0,33
0,33
0,00
1,00
0,00
Kaynak: Cuikerman, Alex, Stven B. Webb ve Bilin Neyaptı, Measuring the Independence of Central
Banks and Its Effects on Policy Outcomes”, The World Bank Economic Review, Vol &, No:3, Sep. 1992,
s.358-359
56
Merkez bankası başkanlarının görev süresinin yürütme organının görevde kalma
süresinden daha az olması, banka başkanını yürütmenin etkisine açık ve uzun süreli
politikaları uygulama hususunda isteksiz hale getirir. Fakat, görev değiştirme sıklığının
düşük olması zorunlu olarak merkez bankası bağımsızlığının yüksek olduğunu
göstermez. Çünkü hükümete nispeten daha yakın bir başkanın uzun süre görevde
kalması mümkündür (Oktar, 1997, s.6).
Merkez bankasının fiili bağımsızlığını ölçmeye yönelik ikinci gösterge, çeşitli
merkez bankalarında çalışan para politikası uzmanlarının bu konuda düzenlenen bir
ankete verdikleri cevaba dayanmaktadır. Anketteki sorulardaki birinci değişken, merkez
bankası başkan ve idare meclis üyelerinin görev sürelerinin hükümetten ne ölçüde
bağımsız olduğunu göstermektedir. Merkez bankası başkanının görevde kalma süresi
hükümetin görevde kalma süresine ne denli yakınsa merkez bankası o ölçüde
bağımsızlıktan uzaktır. İkinci değişken kredilerin sınırlandırılmasına ilişkin uygulamayı
göstermektedir. Eğer ödünç vermede bir sınırlama yoksa veya hükümet kredi limitlerini
kolayca değiştirebiliyorsa, bağımsızlık düzeyi en düşüktür. Üçüncü değişken,
hükümetin merkez bankasından borç alması durumunda, vade, faiz ve miktarın
belirlenmesinde hangisinin daha etkin söz sahibi olduğunu ölçmektedir. Dördüncü
değişken, bankanın mali bağımsızlığını, bütçe ve üst düzey yöneticilerinin maaşlarının
belirlenmesine dayalı olarak ölçmektedir. Beşinci değişken ise, bankanın para stoku
hedefleri ve faiz haddinin nisbi önemini ortaya koymaktadır. Para stokuna ilişkin
hedefler fiyat istikrarının sağlanmasına hizmet etmektedir. Nominal faiz haddi hedefinin
konulması, bankanın enflasyonunun hızlı artışına karşılık verebilme kabiliyetini
sınırlayan bir unsurdur. Bu iki alt değişken ortalaması beşinci değişkenin değeri olarak
ele alınmıştır. Altıncı değişken, fiyat istikrarına dolaysız bir öncelik verilmesini, yedinci
değişken ise, iktisadi gelişmenin teşviki için finansman sağlama amacının varlığını
ölçmektedir (Gökbudak, 1996, s.22-23).
2.1.2.2.Merkez Bankasının Politik ve Ekonomik Bağımsızlığı
Merkez bankalarının bağımsızlığını açıklamaya yönelik ikinci yaklaşım,
bağımsızlık olgusunun politik ve ekonomik yönden ele alınmasına dayanmaktadır
(Alesina, Summers, 1993, s.153).
57
Politik ve ekonomik bağımsızlık, Grilli, Masciandaro ve Tabellini’nin 1991
yılında yaptıkları analizlerin de belirlenmeye çalışılmıştır. Buradaki politik ve
ekonomik bağımsızlık ayrımı, amaç ve araç bakımından bağımsızlığı vurgulamaktadır.
Bu çerçevede, politik bağımsızlık merkez bankasının para politikası hedeflerini
bağımsız bir şekilde belirleme imkanını ifade etmektedir. Ekonomik bağımsızlık ile
belirtilen, merkez bankasının belirli bir hedefe ulaşmada gerekli araçları seçme ve
kullanma serbestliği elde etmesidir (Gökbudak, 1996, s.4).
Amaç yönüyle bağımsızlık olarak ifade edilen politik bağımsızlık ile, merkez
bankasının hükümetin etkisi altında kalmaksızın politika hedeflerini özgürce seçebilme
yeteneği kastedilmektedir. Grilli, Masciandaro ve Tabellini’nin yaptığı ampirik
araştırmalara göre, politik bağımsızlık, merkez bankası başkanının ve yönetim
kurulunun hükümet tarafından seçilip seçilmediği, merkez bankası başkanının ve
yönetim kurulunun görev süreleri, bankanın yönetim kurulunda hükümet temsilcisinin
bulunup bulunmadığı, para politikası kararları için hükümetin onayının gerekip
gerekmediği ve merkez bankası kanununda fiyat istikrarı amacının doğrudan ve belirgin
bir biçimde belirlenip belirlenmediği gibi faktörlerce ölçülmektedir (Alesina, Summers,
1993, s.153).
Grilli, Masciandaro ve Tabellini politik bağımsızlığın ölçülmesinde kullanılan
kriterleri; a) atamalar, b) merkez bankasının hükümetle olan ilişkileri ve c) kurumsal
düzenlemeler olmak üzere üç grupta toplamışlardır.
Tablo 3’te yer alan politik bağımsızlık kriterleri sırasıyla incelenecek olunursa, ilk
temel grup merkez bankası başkanı ile banka yönetim kurulunun atanması ile ilgilidir.
Politik açıdan bağımsız bir merkez bankası için arzu edilen durum başkan ve yönetim
kurulu üyelerinin hükümet tarafından atanmamasıdır. Atamalarla ilgili diğer bir husus ise,
başkan ve yönetim kurulu üyelerinin görevde kalma süreleridir. Grilli, Masciandro ve
Tabellini (1991)’e göre, merkez bankasının politik bağımsızlığı yüksek olmayan
ülkelerde ortaya çıkan sonuç, başkan ve yönetim kurulu üyelerinin sık sık değişen
hükümetlerle beraber değişmesidir. Bu nedenle, bu kriterler açısından politik
bağımsızlıktan söz edilebilmesi için başkan ve yönetim kurulu üyelerinin beş ve daha
uzun bir süre için atanmaları gerekmektedir.
58
Tablo 3. Politik Bağımsızlık Göstergeleri
Kaynak: Grilli, V. D. Masciandaro ve Tabellini, Political and Monetary Institution and Public Financial
Policies in Industrial Countries, The MIT Press, 1994.
Grilli, Masciandaro ve Tabellini (1991)’e göre merkez bankasının hükümetle olan
ilişkilerinin derecesini ölçen iki kriter bulunmaktadır. İlk kritere göre, politik
bağımsızlıktan söz edilebilmesi için banka yönetim kurulunda hiç hükümet temsilcisi
bulunmamalıdır. İkinci kritere göre, para politikasının belirlenmesinde merkez bankası
bağımsız hareket etmeli, hiçbir hükümet müdahalesi olmamalıdır.
Politik bağımsızlık göstergelerinden üçüncü grup, bankanın kurumsal
düzenlemeleri ile ilgilidir. Kurumsal düzenlemelerle ilgili ilk kriter, merkez bankasının
hedefleri arasında parasal istikrara ulaşma hedefinin de bulunmasıdır. İkinci kritere göre,
merkez bankasının hükümetle ortaya çıkan sorunlarında, bankanın hükümet karşısında
haklarını savunan yasal düzenlemelerin bulunması gerekliliğidir.
Temel Gruplar Kriterler
Atamalar
1) Merkez bankası başkanı hükümet tarafından atanmaz
2) Merkez bankası başkanı 5 yıldan daha fazla bir süre
için atanır.
3) Banka yönetim kurulu hükümet tarafından atanmaz.
4) Banka yönetim kurulu 5 yıldan daha uzun bir süre için
atanır.
Merkez bankasının hükümetle
olan ilişkileri
5) Banka yönetim kurulunda hükümet temsilcisi
bulunmaz.
6) Para politikası belirleme sürecinde hükümetin
onayının gerekmemesi
Kurumsal düzenlemeler
7) Merkez bankasının, parasal istikrarı amaçları
arasında izlemesine olanak tanıyan yasal gereklilikler.
8) Hükümet ile ortaya çıkan görüş ayrılığı durumunda
merkez bankasının durumunu güçlendiren yasal
düzenlemelerin varlığı
59
Yukarıda sıralanan kriterlerin her birine eşit bir puan verilmekte, puanların toplamı
sonucunda ortaya çıkan değer, merkez bankasının politik bağımsızlık endeksi olarak
kabul edilmektedir.
Araç bakımından bağımsızlık olarak ifade edilen ekonomik bağımsızlık ise, merkez
bankasının para politikası araçlarını herhangi bir sınırlama olmaksızın kullanabilme
yeteneği olarak tanımlanmaktadır (Alesina, Summers, 1993, s.153).
Ekonomik bağımsızlığın ölçülmesinde kullanılan kriterler; a) bütçe açıklarının
parasal finansmanı ve b) parasal araçlar olmak üzere iki grupta toplanmıştır. Tablo 4, ana
gruplarda yer alan kriterleri göstermek için düzenlenmiştir. İlk grupta yer alan kriterler,
merkez bankasının bütçe açıklarını ne ölçüde finanse ettiğini belirlemek için
geliştirilmiştir. Bütçe açıklarını otomatik olarak hiçbir sınırlama olmaksızın finanse eden
bir merkez bankası, tam anlamıyla bağımsız kabul edilmemektedir.
Birinci gruptaki kriterlere göre, eğer hükümet merkez bankasından borç alırken
miktarı ve şartları belirlemekte etkili ise, parasal tabanın yaratılması ve merkez
bankasının ekonomik bağımsızlığını belirlemede de etkilidir (Grilli ve diğerleri, 1991,
s.206). Tablo 4’de yer alan ilk 5 maddedeki, hükümetin merkez bankası kredisine
başvurma kolaylığı, iki yolla gerçekleşmektedir. Birincisi, doğrudan kredi kolaylığı (1-4
madde arası), ikincisi devlet tahvillerinin birincil piyasalarda satın alınmasıdır (5.
madde). Hükümete açılan kredilerin şu özellikleri taşıması durumunda merkez
bankasının ekonomik bağımsızlığı daha büyük olacaktır: Hükümete açılan doğrudan
kredilerin otomatik olmaması (1. maddeye göre), faiz oranının piyasa koşullarında
belirlenmesi (2. maddeye göre), verilen kredilerin geçici olması (3. maddeye göre),
miktarın sınırlandırılması (4. maddeye göre).
60
Tablo 4. Ekonomik Bağımsızlık Göstergeleri
Temel Gruplar
Kıstaslar
Bütçe açıklarının
parasal finansmanı
1) Otomatik olmayan doğrudan kredi kolaylığı,
2) Piyasa faiz oranı üzerinden verilen doğrudan kredi,
3) Geçici olarak verilen doğrudan kredi kolaylığı,
4 )Sınırlı miktarda verilen doğrudan kredi,
5) Merkez bankasının, kamu kurumlarının borç senetlerini almak
için birincil piyasaya girmemesi.
Parasal araçlar
6) İskonto oranının merkez bankası tarafından belirlenmesi,
7) Bankacılık kesiminin yönetimi merkez bankasına
verilmemiştir veya merkez bankası tek başına sorumlu değildir.
Kaynak: Grilli, V. D. Masciandro ve G. Tabellini, Political and Monetary Institution and Public
Financial Policies in Industrial Countries, The MIT Press, 1994.
İkinci grupta yer alan kriterler, merkez bankasının kullandığı parasal araçlar ile
ilgilidir. Merkez Bankası, diğer ticari bankaların yeniden iskonto için sundukları
senetler için geçerli olan iskonto oranını belirleme yetkisine sahip ise, ilk kritere göre
ekonomik bağımsızlık derecesi yüksek olacaktır. İkinci kriter, merkez bankasının
bankacılıktaki konumu ile ilgilidir. Burada yönetimden kastedilen, portföy sınırlamaları
ya da özel bankalara verilen borçlar üzerindeki sınırlardan oluşan idari sınırlamalardır.
Bu kritere göre, merkez bankası bankacılık kesiminin yönetiminden sorumlu değilse, iki
puan verilmekte; merkez bankası başka bir kurum ile sorumluluğu paylaşmakta ise bir
puan verilmektedir. Merkez bankası bankacılık yönetiminden sorumlu kurum ise, bu
taktirde bağımsızlıktan söz edilemeyeceği için hiç puan tahsisi yapılmamaktadır.
2.1.2.3.Politik Ekonomi ve Merkez Bankasının Bağımsızlığı
Demokratik toplumlarda yürütülen makro ekonomi politikası ile politik yapı
arasında sıkı bir ilişki vardır. Bu ilişki nedeniyle, genelde makro ekonomik politika ve
61
özelde parasal politika, politik süreç tarafından kolayca etkilenebilir ve politik çıkarlar
doğrultusunda yönlendirilebilir (Oktar, 1996, s.68).
Politikacı için politika yapmanın amacı, iktidar olmak ve bunu uzun süre
korumaktır. Buna karşılık, uygulanan makro ekonomik politika, bu amaca ulaşmanın bir
aracıdır. Burada amaç ve araç ilişkisi ayrılmaz bir biçimde birliktelik gösterir. Bu ilişki
öylesine güçlüdür ki, politik seçimler ekonomik koşulların sonucu olarak kazanılır ya da
kaybedilir (Alesina, 1989, s.57). Ancak, ideolojik ve seçimle ilgili teşvikler,
politikacıların makro ekonomi tercihlerini büyük ölçüde etkiler.
Politikacılar, politika anlayışlarını ve politik faaliyetlerini temelde iki unsura
dayandırırlar. Bunlardan ilki, iktidara gelme ve iktidarlarının ömrünü mümkün olduğu
kadar uzatabilme çabasıdır. İkincisi ise, partizanca davranmaları ve dolayısıyla da kendi
seçmenlerinin isteklerini ve beklentilerini karşılama amacını taşımalarıdır (Büyükakın,
2003, s.19).
Bu çerçevede yürütülecek makro ekonomi politikası temelde üç faktör tarafından
belirlenir (Oktar, 1996, s.68): Seçimlerin takvimi, iktidar partisinin kimliği, başka bir
ifadeyle politik yelpazedeki yeri ve çıkar gruplarının güç dengesi ve etkinliğidir.
Öncelikle belirtmek gerekir ki, politik iktidarlar seçim öncesinde oy
maksimizasyonu sağlayacak ekonomi politikasını uygulamaya önem verirler. Böylece
seçim öncesinde popülaritelerini artırmak isterler. Bu nedenle de, seçmenlere cazip
gelecek genişletici politikaları uygulamaya koyarlar (Blackburn, Christensen, 1989,
s.31). İkincisi, politik partiler genellikle dayandıkları seçmen kitlesinin taleplerini
dikkate alırlar. Buna göre, muhafazakar partiler düşük enflasyona götürecek sınırlayıcı
politikalar uygularlarken, sol kanat partileri işsizliği azaltacak genişletici politikalardan
yana olurlar. Üçüncüsü, çıkar gruplarının ekonomi politikasının yürütülmesinde önemli
etkileri söz konusudur. Çıkar grupları ekonomi politikası üzerinde güçleri oranında
etkide bulunarak, ekonominin kaynaklarından daha fazla pay kapmaya çalışırlar (Oktar,
1996, s.69).
Seçimlerle ilgili teşvikler Politik Konjonktür (Political Business Cycle) kuramı
çerçevesinde incelenir. Bu kuramla ilgili yapılmış çok sayıda çalışma bulunmasına
62
karşın, özellikle William Nordhaus (1975) tarafından popülarize edilen bu kurama göre,
politikacılar seçimlerden önce en uygun ekonomik koşulları yaratma çabası içerisine
girerler. Bundan amaç, kamuoyunun beğeneceği ekonomik uygulamalar sonucunda
prim yapmak ve seçimi kazanmak için gerekli desteği sağlamaktır. Bu teorilere göre
düşük işsizlik veya yüksek büyüme hızı hükümetlere duyulan sevgiyi ve desteği
arttırmaktadır. Kuşkusuz, iktidarın bunu başarabildiği oranda seçimi kazanma şansı da
yüksek olacaktır.
Bu nedenle, politikacılar seçimi kazanmak uğruna hiçbir maliyetten kaçınmazlar.
Üstelik, bunu bilinçli olarak yaparlar. Gerçekten, politikacılar seçim öncesinde
uyguladıkları ekonomik politikanın seçim sonrasında büyük maliyetler yaratacağının
bilincindedirler. Ancak seçimi kazanma ve böylece iktidarı koruma arzusu, politikacılar
için her şeyin üstünde gelmektedir (Oktar, 1996, s.69).
Seçimi kazanma arzusu dolayısıyla iktidar partisi seçim öncesinde genişletici
politikalara yönelir ve bunun sonucunda da ekonomi aşırı ölçüde uyarılır. Bir seçim
ekonomisi işlemeye ve ekonomi hızla ısınmaya başlar ve bunun sonucunda da aldatıcı
ve suni bir konjonktür oluşur. Bu, seçmenlerin mutlu olduğu ve böyle devam etmesini
istedikleri bir ortamdır. İleriyi göremeyen, diğer bir ifadeyle miyop olan seçmenler,
seçim sonrasında enflasyonu düşürmek için ihtiyaç duyulacak resesyona aldırmadan ya
da bunun farkında bile olmadan iktidar partisini verdikleri oylarla ödüllendirirler.
Böylece, politik iktidarın başlattığı politik konjonktür, gereksiz bir ekonomik
konjonktürün işlemesine neden olur (Alesina, 1989, s.57). Çünkü, makro ekonomik
politikaların uygulanma zamanı, seçimlerin yapılmasıyla suni ve olumsuz biçimde
etkilenir. Hatta, iktisadi ajanların beklentileri rasyonel olsa bile, seçim konjonktürü
makro ekonomik koşulları değiştirebilir (Garfinkel, Glazer, 1994, s.169). Şöyle ki,
GSMH, fiyatlar genel düzeyi, para arzı, döviz kuru gibi temel makro göstergelerde
meydana gelen önemli değişmeler hep seçim dönemlerine rastlamaktadır.
2.1.2.3.1.Çıkar Mücadelesi: Ekonomik ve Politik Hesaplar
Parlementer demokrasinin hakim olduğu ülkelerde politik sistemin üç temel
aktörü söz konusudur. Bu aktörler seçmenler, politikacılar ve bürokratlardan oluşur.
Politik sistemin bu vazgeçilmez üç aktörü birbirlerine sıkı bir ilişkiyle bağlıdır. Bu
bağlılığı yaratan ve güçlü tutan unsur, çıkarların ortak olmasıdır. Seçmen, sınırlı
63
geliriyle tatmin düzeyini en yükseğe çıkarmak isterken, diğer bir ifadeyle fayda
maksimizasyonu peşinde koşarken; politikacı, oylarını artırıp iktidara gelmek ve bunu
sürdürmek ister. Bürokrat ise görevinde uzun süre kalabilmenin yanısıra, personel ve
finansal olanaklarını artırabilmenin çabası içerisindedir (Oktar, 1996, s.71).
Her üç aktör de sürekli olarak kişisel çıkar peşindedir. Ekonomik çıkarlarını
korumak ve artırmak isteyen seçmen bunun ancak politikacının faaliyeti ile
gerçekleşeceğini bilir. Buna karşılık, politikacı, seçimi kazanıp siyasi iktidarı ele
geçirmenin ancak, daha çok sayıda seçmenin oyunu almakla mümkün olacağının
bilincindedir. Bu durumda, “kişisel çıkar-oy alışverişi” kendiliğinden gündeme gelir (
Savaş, 1993, s.3).
Seçilebilmek için seçmenin oyuna ihtiyacı olan politikacı sürekli politik yatırım
peşindedir. Tüm davranışları fırsat kollamaya yöneliktir. Davranışlarını belirleyen temel
etken ise oy kazancı sağlamaktır. Bu nedenle, politikacı, seçmen üzerinde daima etkili
olmaya ve kendisine oy sağlayacak politik yatırım faaliyetleri izlemeye çalışır. Bu
faaliyetler özellikle seçim dönemlerinde daha da belirginleşir. Oy peşinde koşan siyasi
partiler, seçim dönemi yaklaştıkça, kamu mal ve hizmetlerini sınırsızca kullanıp,
seçmeni etkileyerek kendi çıkarlarını korumaya ve artırmaya çaba gösterirler (Savaş,
1993, s.45).
Buna karşılık, seçmenler de kendilerine en düşük maliyetle en çok kamu hizmeti
verecek ve toplumsal mal ve hizmet yararı sağlayacak politikacıyı tercihe yönelirler.
Ancak burada tercihler uzun dönemli olmaktan çok, kısa dönemlidir. Seçmenler kişisel
çıkarlarının tatminini arzuladıkları için, beklemeye tahammül edemezler ve taleplerinin
hemen karşılanmasını isterler. Bu bakımdan bilinçli bir şekilde kısa dönemli tercihler ön
plana çıkar. Çünkü seçmen, refah düzeyini geçici de olsa, ancak bu kısa dönemli karar
ve uygulamalarla artırma olanağı bulabileceğini düşünür. Bu durum, ister istemez
uygulanacak ekonomi politikasının da kısa dönemli olması sonucunu verir (Oktar, 1996,
s.71-72).
Çıkar ilişkileri ağı içerisinde bürokrasinin önemli bir yeri vardır. Bürokrasi, politik
iktidarın politikalarını uygulamada bir araç görevini görür. Bürokrasi kadrosu öncelikle
yerini korumak amacıyla siyasi iktidarla ilişkilerini sağlam ve güvenli tutmak ister.
64
Siyasi otoriteye ne kadar yakın olursa, kendisini de o kadar güvencede hisseder. Aksi
halde, siyasi iktidarın politikalarına karşı çıkmanın kendisini görevden edeceğini bilir.
Bu durum, bürokrasiyi politik otoriteye bağımlı duruma getirir. Hükümetler de bundan
kolayca yararlanma yoluna giderler. Denetimleri altında tuttukları bürokrasi kadrosuna
direktifler yoluyla sık sık müdahale ederler (Oktar, 1996, s.72).
2.1.2.3.2.Seçim Ekonomisi ve Ekonominin Politizasyonu
Politik yaşamın aktörlerinin kişisel çıkar dürtüsüyle hareket etmeleri nedeniyle
politikada sürekli olarak kısa dönemli çıkarlara göre hareket etme eğilimi hakim
olmaktadır. Seçmen genel olarak seçim dönemi elde ettiği kazanımlara bakarak hareket
eder. Uzun dönemde refahı azaltacak olsa bile, seçmenler kısa dönemde kendilerine
maddi yarar sağlayacak politikalara destek verirler. Bu nedenle de seçmenler,
beklentileri gerçekleşmişse ya da gerçekleşme yönünde sinyaller alıyorlarsa iktidar
partisini tercih etmekte tereddüt etmezler ve verdikleri oylarla da politikacıyı
ödüllendirirler. Diğer yandan, politikacı da benzer kısa dönemli düşüncelerle hareket
eder. Onun için de temel amaç gelecek seçimleri kazanmaktır. Eğer iktidar konumunda
ise, yararları seçim öncesinde ortaya çıkacak ve seçmenleri kendisine oy vermeye
yöneltecek politikaları yürürlüğe koyacaktır (Savaş, 1993, s.14). Tercih edilen
politikalar genellikle seçim öncesindeki bir iki aylık dönem için seçmeni sevindirecek,
başka bir deyişle gözlerini boyayacak politikalardan ileri gitmez. Kısaca seçim
ekonomisi olarak adlandırılan bu politikalar, iktidarın, ekonominin dengelerini dikkate
almaksızın yürüttüğü bir harcama açılımını ifade eder. Ne var ki, bu politikalar uzun
dönemde toplumun geneline büyük maliyetler çıkarsa da uygulamaya konulmasından
çekinilmez. Politikacı için önemli olan seçimi kazanmak olduğundan, seçimi kazandıran
politika da en iyi politika sayılır. Oysa, bu politikaların uzun dönemde ekonomide
dengelerin hızla bozulmasına ve enflasyon ve işsizlik başta olmak üzere birçok sorunun
ortaya çıkmasına neden olduğu gözden kaçırılır (Oktar, 1996, s.73-74).
Politik iktidar seçim öncesinde ekonomiyi uyarmak istediğinde, muhtemelen
uygulanması hem daha kolay hem de etkilerini hızla gösterecek olan ekonomi politikası
araçlarını tercih eder. Üstelik, bu araçların, etki alanının seçmenlerin geniş bir
bölümünü kapsayacak kadar geniş olmasına da dikkat eder. Transfer ödemelerinin
yükseltilmesi, vergilerde indirime ya da ertelemeye gidilmesi seçim öncesi dönemde
uygulanacak ekonomi politikası araçlarının başında gelir. Politik iktidarlar genellikle
65
transfer ödemelerinin yükseltilmesini, diğer politikalara tercih ederler. Çünkü, bu tür
politikalar seçmenlerin ekonomik refahını hem doğrudan yükseltir hem de emekli, dul
ve yetim gibi çok geniş bir kitleye hitap eder (Oktar, 1996, s.74-75).
2.1.2.3.3.Seçim Ekonomisi ve Merkez Bankasının Bağımsızlığı
Yapılan araştırmalar merkez bankalarının bağımsız olduğu ülkelerde politik
konjonktürün yaşanmadığı ya da etkisinin fazla büyük ve uzun süreli olmadığını ortaya
koymaktadır. Örneğin Goodman (1992)’ın Fransa, İtalya ve Almanya üzerine yaptığı
çalışmaların sonuçlarına göre, seçim öncesinde ekonomik koşulları etkilemek amacıyla
yürütülen parasal politika üç ülkede büyük ölçüde farklılık göstermiştir. 1981 yılından
önce Fransa ve İtalya’da seçim ekonomisi çok güçlü etkiler yaparken; Almanya’da bu
etki çok sınırlı kalmıştır. Nitekim Fransa ve İtalya’da seçim sonrasında yüksek
enflasyonla birlikte durgunluk yaşanırken, Almanya’da ekonomik istikrar varlığını
korumuştur. Kuşkusuz bu sonuç üzerinde merkez bankalarının bağımsızlık
derecelerindeki farklılığın doğrudan rolü söz konusudur. Daha açık bir ifadeyle
belirtmek gerekirse, merkez bankasının bağımsızlık derecesi, hükümetin parasal
tercihlerini politikaya dönüştürüp dönüştürmemesini belirlemiştir. Bundan dolayı da,
parasal politika, merkez bankasının bağımlı olduğu ülkelerde, merkez bankasının
bağımsız olduğu ülkelere oranla seçim baskılarından daha büyük oranda etkilenmiştir
(Oktar, 1996, s.77-78).
Buna göre, merkez bankalarının kurumsal olarak bağımsız olması, yani politik
otoritenin nüfuz ve müdahale alanının dışında kalması, seçim ekonomisinin
uygulanmasına fırsat vermemekte ya da bunu en aza indirmektedir.
2.1.2.4.Merkez Bankasının Bağımsızlığına Yöneltilen Eleştiriler
Bağımsız merkez bankalarının para politikası konusunda olumlu ve başarılı
sonuçlar elde edemedikleri yönündeki görüş pek gerçekçi olmamakla birlikte, yine de
taraftar bulmaktadır. Bu bağlamda, merkez bankalarına yöneltilen en ciddi eleştiri,
bağımsız bir merkez bankasının demokrasiyle bağdaşmadığı noktasında
yoğunlaşmaktadır. Bu bankaların, seçilmiş ve halkın iradesini yansıtmakta olan bir
parlementonun denetimi dışında kalmaları demokratik sistemin ruhuna aykırı
bulunmaktadır. Diğer bir ifadeyle, merkez bankasının para politikası konusunda tek
başına yetki ve otoriteyi temsil etmesi ve buna bağlı olarak siyasi iktidardan bağımsız
66
biçimde hareket edebilmesi, seçmen iradesine dayanmadığından demokratik geleneklere
ve ilkelere aykırı bulunmaktadır (Cukierman, 1994, s.1443).
Bağımsızlığa yöneltilen ikinci eleştiri, merkez bankası bağımsız olsa da, kurum
üzerindeki dolaylı ve informel baskılar tamamen son bulmaz (Alesina, 1989, s.83).
Merkez bankasının bağımsızlığına yöneltilen bir diğer eleştiri de, bağımsızlık
olgusunun, hükümetin maliye politikası ile merkez bankasınca yürütülecek para
politikası arasında olası çatışmaların doğmasına yol açmasıdır. Başka bir ifadeyle, para
ve maliye politikasının koordinasyonunda bazı güçlüklerle karşılaşılmasıdır. Bu
güçlükler, otoriteler arasında sorumluluk dağılımındaki belirsizlik sonucu ortaya
çıkabileceği gibi, politikalar arasındaki amaç çatışmasından da kaynaklanabilir.
Özellikle amaç çatışması politikaların etkinliğini bozacak ve azaltacak kadar önemlidir.
Böyle bir çatışmanın varlığı, uyumlaşmamış politika araçlarının optimal altı seçimini
ortaya çıkartır. Dolayısıyla yapılacak yanlış ve irrasyonel seçim uygulanacak politikanın
başarısız kalmasına neden olur (Alesina, 1989, s.83).
2.1.3.Gelişmiş Mali Piyasalar ve Mali İstikrar
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin uygulanabilmesi için gerekli olan başka bir
önkoşul da güçlü bir mali sistemin gerekliliğidir. Bir ekonomide, özelde bankacılık
sektörü ve genelde mali sistem zayıfsa, para politikaları verimli olmaz (Çolakoğlu,
2002, s.20). Çünkü zayıf bir mali sistem, para otoritelerinin para politikası araçlarını
enflasyon hedefi dışında mali sistemin güçlendirilmesi amacı içinde kullanılmasını
zorunlu kılacaktır. Bu nedenle, enflasyon hedeflemesine geçmek isteyen ülkelerin
öncelikle mali sistemlerini güçlendirmeleri gerekmektedir (Mishkin, 2000, s.9).
Güçlü bir mali sistemin varlığı, aynı zamanda mali baskınlığın ya da üstünlüğün
olmaması anlamına da gelmektedir. Paya (2002) mali baskınlığı şu şekilde
tanımlamıştır: Mali baskınlık, aşırı borçlanmış bir devletin sahip olduğu gelir
imkanlarıyla yetinememesi ve bu nedenle mali piyasalara girerek burada hissedilir bir
baskı yaratmasıdır. Diğer bir tanımlamaya göre mali üstünlük ya da baskınlık, kamu
sektörü baskısının ekonominin tümü üzerindeki yoğunluğudur (Alparslan, Erdönmez,
2000, s.30).
67
Mali üstünlük, daha çok zayıf ve etkinsiz vergi sistemine sahip ülkelerde ortaya
çıkmaktadır. Zayıf vergi sistemi ile gelişmemiş para ve sermaye piyasalarının bir arada
bulunması durumunda, özellikle gelişmekte olan ülkeler için kamu harcamalarının para
basarak karşılanmasından başka yol kalmamaktadır. Borçların monetizasyonu olarak da
adlandırılan bu yöntemin tartışmasız sonucu enflasyondur. Sonuç olarak, kamu açıkları
ister iç borçlanma yoluyla isterse para basılarak karşılansın, her iki durumda da
enflasyon hedeflemesinde ciddi sorunlar ortaya çıkacaktır (Akyazı, 2004, s.35).
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin başarılı bir biçimde uygulanabilmesi için finansal
piyasalar üzerindeki mali baskınlığı önlemenin tek yolu ise, maliye politikasını disipline
etmek yani politikayı bütçe sınırları içerisinde kalacak bir biçimde uygulamaktır.
Mali istikrar, para politikasının mali sektörlerden kaynaklanan sorunların
enflasyon hedefini olumsuz etkilememesi için önemlidir. Burada mali istikrar ile,
krizlerden en az düzeyde etkilenecek, örneğin düşük risk priminin olduğu bir mali
sistem ifade edilmektedir. Mali sistem, para politikasının güvenilirliğini destekler ve bu
suretle de enflasyon hedefi için enflasyon beklentileri çapasına yardımcı olur (Carare ve
diğerleri, 2002).
Fiyat istikrarı ile mali istikrarın aslında birbirini etkileyen koşullar olduğu
söylenebilir. Biri olmadan diğerinin olması zorlaşmaktadır. Güçlü bir mali sistemin
bulunmaması ekonomiyi mali krizlere karşı daha açık ve savunmasız hale getirmekte,
yaşanan krizler sonrasında hem enflasyon tekrar yükselmekte, hem de reel ekonomik
aktivitede çok ciddi daralmalar yaşanmaktadır (Uçak, 2003, s.22). Telatar (2002)’a
göre, fiyat istikrarının sağlanması ve sürdürülmesi uzun dönemde mali istikrarı
güçlendirmektedir. Bu görüşün temel dayanak noktası, mali bozukluklar ve krizlerin
enflasyon ve faiz oranı istikrarsızlıkları ile birlikte gözleniyor olmasıdır. Buna göre, faiz
oranlarındaki sert dalgalanmalar bankaların aktif değerlerinde büyük değişiklikler
yaratmakta ve mali krizlerin ortaya çıkma olasılığını artırmaktadır. Buradan hareketle,
fiyat istikrarının mali istikrarın sağlanması için de bir önkoşul olduğu söylenebilir.
Teorik olarak bu üç önkoşulu sağlayan ülkeler, enflasyon hedeflemesi rejimine
dayalı bir para politikası uygulayabilmektedirler. Pratikte ise, otoritelerin enflasyon
hedeflemesi rejimini uygulayabilmeleri için belli ön hazırlıkları yapmaları
gerekmektedir. Uygulamaya yönelik bu hazırlıklar stratejik özellikler ve uygulamaya
68
yönelik teknik özellikler başlıkları altında incelenmektedir (Alparslan, Erdönmez, 2000,
s.16).
2.2.Stratejik Özellikler
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin kendisinden beklenen performansı başarılı bir
şekilde yerine getirebilmesi için belirtilen önkoşulların sağlanması yeterli
olmamaktadır. Bunun yanı sıra enflasyon hedeflemesi stratejisinin bir takım stratejik
özelliklere sahip olması gerekmektedir. Bu özellikler hesap verebilirlik ve şeffaflık,
güvenilirlik, esneklik ve ileriye yönelik bir yaklaşımın benimsenmesi olarak
özetlenebilir.
2.2.1.Hesap Verebilirlik ve Şeffaflık
Enflasyon hedeflemesi rejiminde önem taşıyan iki temel kavram, merkez
bankasının sorumluluk alanının belirlenmesi ve şeffaf olması gereğidir. Gerek teoride
gerekse uygulamada bu iki kavram birbiriyle çok yakın ilişki içindedir. Bir enflasyon
hedeflemesi yaklaşımında, merkez bankasının sorumluluk alanı açık bir şekilde
belirlenmeli ve faaliyetleri kamu tarafından algılanabilecek şekilde son derece açık ve
anlaşılır olmalıdır (Öztürk, 2003, s.88). Ayrıca hesap verebilirlik ve şeffaflık
kavramları, merkez bankasının bağımsızlığı ve güvenilirliği ile de bir bütünlük
oluşturmaktadır.
Bunların her biri, enflasyon hedeflemesinin başarısı için çok önemli kavramlardır.
Çünkü, enflasyon hedeflemesinde ilan edilen hedeflerin tutturulabilmesi, kamuoyunun
bu hedefe ne ölçüde destek verdiğine bağlıdır. Kamuoyunun doğrudan doğruya
bilgilendirilmesi ile para politikasının daha anlaşılır hale getirilmesi ve iktisadi
davranışların ilan edilen hedef doğrultusunda yönlendirilmesi sağlanabilmektedir.
(Debelle, 2000, s.7). Dolayısıyla, günümüzde şeffaflık ve hesap verebilirliğin ekonomi
politikasının vazgeçilemeyecek iki unsuru olduğu söylenebilir. Her iki unsur da hem
özel hem de kamu sektöründe doğru ve yerinde kararların alınmasına katkıda bulunarak,
kaynak dağılımında, makro ekonomik istikrarda, ekonomik büyüme ve refahta ilerleme
sağlamakta (Türkiye Bankalar Birliği, 1999, s.12) ve böylelikle de enflasyon
hedeflemesi stratejisinin uzun ömürlü olmasına katkıda bulunmaktadır.
69
Para politikası anlamında hesap verebilirlik, merkez bankalarının uyguladıkları
para politikalarının sonuçlarından sorumlu tutulmalarını ifade eder (Türkiye Bankalar
Birliği, 2003, s.3). Enflasyon hedeflemesi uygulamasında, merkez bankası ya tek başına
ya da hükümet ile birlikte sorumluluk almaktadır. Dolayısıyla, kamuoyuna açıklama
genel olarak merkez bankası tarafından yapılmakla birlikte hükümet ile merkez bankası
arasında yapılan yazılı mutabakatlarla da kamuoyuna duyurulabilmektedir.
Uygulamada, yazılı mutabakatlarda merkez bankasının görev ve sorumluluk alanları
açıkça ifade edilerek, Yeni Zelanda’da olduğu gibi enflasyon hedeflemesi
uygulamasında başarı sağlanamaması durumunda merkez bankasına verilecek ceza da
belirlenebilmektedir. Merkez bankası ile hükümet arasında yazılı bir mutabakat
yapılmaması durumunda ise merkez bankası nihai hedefi olan fiyat istikrarını sağlamak
için uygulayacağı para politikasını kamuoyuna açıklamak ve bilgilendirme yapmak
durumundadır. Uygulamada farklılıklar görülebilmekle birlikte çoğu zaman merkez
bankası, hedeflenen enflasyon oranından sorumlu olmaktadır (Alparslan, Erdönmez,
2000, s.16).
Para politikası anlamında şeffaflık ise, para otoritelerinin uyguladıkları para
politikalarına ilişkin bilgileri global piyasalardaki iktisadi ajanlar da dahil olmak üzere
geniş bir kitleye yaymasıdır (Türkiye Bankalar Birliği, 2003, s.3). Merkez bankalarının
enflasyon hedeflemesi uygulamasında topluma karşı açık ve şeffaf olmaları
gerekmektedir. Bu amaçla, toplumu bilgilendirmek için periyodik olarak enflasyon
hedeflemesi uygulamasına ilişkin raporlar yayınlanmalıdır (Oktar, 1998, s.44). Ülke
uygulamaları incelendiğinde, enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayanların
kamuoyunu bilgilendirmek amacıyla değişen sıklıklarla enflasyon raporları
yayınladıkları görülmektedir.
Lane (1996)’e göre, para politikası rejiminde şeffaflık ve hesap verebilirlik
koşullarını içeren kurumsal düzenlemeler yapılması durumunda, iki sonuç ortaya
çıkacaktır (Uçak, 2003, s.26-27):
İlki, parasal otoritelerin parasal sürprizler yaratarak enflasyonist güdülerini
gerçekleştirme kabiliyeti kısıtlanacağı ve dolayısıyla zaman tutarsızlığına düşme riski
azalacağı için para politikasının güvenilirliği artacaktır. İkincisi ise, para politikasına
ilişkin belirsizliğin azalmasıyla, özel sektör ajanları riskleri daha sağlıklı bir şekilde
70
değerlendirme olanağına kavuşacaklarından, daha etkin kararlar alabileceklerdir. Bu da
kaynakların tahsisinde etkinliği artıracaktır.
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin temelinde belli bir enflasyon oranının belli bir
dönemde gerçekleştirileceğine ilişkin bir taahhüt bulunmaktadır. Enflasyon hedefinin
tam olarak tutturulması merkez bankasının bağımsızlığı, kredibilitesi, şeffaflığı,
sorumluluk derecesi, kullanılan endeksin çeşidi, hedefin nokta veya aralık şeklinde ilan
edilmesi ve zaman aralığı gibi pek çok unsurun optimal bir şekilde bir araya
getirilebilmesine bağlıdır. Enflasyon hedefinin tutturulmasına yönelik uygulanan
politikalar ne olursa olsun merkez bankalarının elinde olmayan nedenlerden dolayı bu
taahhütlerin her zaman yerine getirilmesi imkan dahilinde olmayabilir. Bu gibi
durumlarda, ortaya çıkabilecek istikrarsızlığı ve diğer sorunları önlemek amacıyla,
merkez bankalarına önemli bir çıkış noktası sunulmaktadır. Kısaca kaçış yolu (escape
clause) olarak da adlandırılan bu uygulamada, merkez bankalarının iradeleri dışında
gerçekleşen fiyat seviyesini doğrudan etkileyen dolaylı vergi oranlarında önemli
değişikliklerin olması, büyük arz şokları ve deprem, sel veya kurak iklim vb. doğal
afetler ve felaketler gibi önemli gelişmelerin olması durumunda merkez bankalarına
hedeften uzaklaşma imkanı verilmektedir (Öğretmen, 2004, s.15).
Uygulamaya bakıldığında, Kanada, Çek Cumhuriyeti, Macaristan, İzlanda, Yen
Zelanda, Güney Afrika ve İsviçre dışında kaçış yolunun çok yaygın olarak
kullanılmadığı görülmektedir. Kaçış yolu uygulamasının yaygın olarak
kullanılmamasını doğal karşılamak gerekir. Çünkü, böyle bir uygulamanın kolayca
kötüye kullanılması ve dolayısıyla enflasyon hedeflemesinin güvenilirliğinin azaltılması
yüksek bir ihtimaldir (Akyazı, 2004, s.89).
2.2.2.Güvenilirlik (Kredibilite)
Enflasyon hedeflemesi uygulamasında, merkez bankasına ve hükümet
politikalarına toplumun duyduğu güvenilirliğin çok büyük bir önemi vardır. Bu
politikalara halkın güveni sağlanmadığı taktirde enflasyon hedeflemesi uygulamasının
başarısından söz edilmesi pek mümkün olmamaktadır. Çünkü enflasyon hedeflemesinin
başarısı, kamuoyunun enflasyon ile ilgili beklentilerini nasıl şekillendirdiğine bağlıdır.
Ekonomik birimler tarafından, merkez bankasının ilan etmiş olduğu hedefin gerçekçi ve
inandırıcı olduğu anlaşıldığında daha az ücret artışı talep edilecek, sözleşmeler daha
71
uzun süreli olacak ve fiyatlandırmada önemli rol oynayan döviz ve faiz gibi risk
primleri de önemli ölçüde azalacaktır (Oktar, 1998, s.14).
Merkez bankaları şeffaf, tutarlı ve süreklilik arzeden para politikaları, doğru
enflasyon öngörüsü ve bunların yayınlanmasıyla, sorumluluk alanlarını kamuoyuna iyi
anlatabilmekte ve bu suretle kredibilitelerini yükseltmektedirler (Karasoy ve diğerleri,
1998, s.10).
Bir çok ülke deneyimi, enflasyon hedeflemesi uygulamalarının güvenilirliğinin
sağlanmasının kolay olmadığını ve bir geçiş sürecine ihtiyaç duyulduğunu
göstermektedir. Söz konusu uygulamaların kamuoyuna açıklandığı anda güvenilirliğinin
olacağını düşünmek zaten doğru olmayacaktır. Ancak fiyat istikrarına yönelik olumlu
bir ilerlemenin kaydedilmesi ve gerekli kurumsal düzenlemelerin yapılması ile para
politikasının güvenilirliğinin oluşması ve artırılması mümkün olabilmiştir (Alparslan,
Erdönmez, 2000, s.17).
2.2.3.Esneklik
Esneklik kavramıyla anlatılmak istenilen, enflasyon hedefine ulaşmak için,
merkez bankasının kısa dönem makroekonomik gelişmeler karşısında, ne tür
dengeleyici tepkiler verdiğidir. Merkez bankasının sorumluluk alanlarının genişletilmesi
ya da daraltılması ile şeffaflığın artması ya da azalması merkez bankasının esnekliğini
kısıtlayıcı ya da artırıcı etki yapabilmektedir. Bu nedenle şeffaflık ile esneklik arasında
uygun bir dengenin kurulması, enflasyon hedeflemesi rejiminin en önemli
stratejilerinden birini oluşturmaktadır (Alparslan, Erdönmez, 2000, s.17). Merkez
bankasına fazla esneklik tanıyan bir rejim kamuoyu güveninin sarsılmasına yol
açabilirken, daha sıkı bir rejimin uygulanması ise reel ekonomide önemli bir
istikrarsızlığı beraberinde getirebilecektir (Kaykusuz, 2004, s.6). Ancak hemen
belirtmek gerekir ki, enflasyon hedeflemesi, şeffaflık ve hesap verebilirlik kriterlerine
uygun bir strateji olduğundan dolayı iktisadi istikrarın sağlanmasında kredibilite
kaybına yol açmadan esnek davranma olanağı sağlar (Schmidt-Hebbel, Tapia, 2002,
s.128).
Svensson (1997), enflasyon hedeflemesini esneklik açısından, katı ve esnek
enflasyon hedeflemesi olarak ikiye ayırmıştır. Katı enflasyon hedeflemesi stratejisinde
72
merkez bankası, sadece enflasyon hedefi ile ilgilenmektedir. Başka bir ifade ile para
politikasının öncelikli ve tek amacı, fiyat istikrarının sağlanmasıdır. Bu yaklaşımda
ayrıca enflasyon hedefinden sapma olması durumunda, merkez bankası mevcut
enflasyon oranını enflasyon hedefine yaklaştırmak için olabildiğince hızlı ve katı bir
para politikası uygulamaktadır (Debelle, 2000, s.3). Katı enflasyon hedeflemesine Yeni
Zelanda’daki uygulama örnek olarak verilebilir. Yeni Zelanda’da para politikasının
nihai amacının fiyat istikrarını sağlamak olduğu belirlenmiştir (Sherwin, 2000, s.9).
Esnek enflasyon hedeflemesinde ise merkez bankası, enflasyon hedefi ile birlikte
faiz oranlarının istikrarı, döviz kurları, büyüme ve tam istihdam gibi diğer para
politikası amaçlarını da hedefleyebilir. Burada merkez bankasının çoklu bir amaç ve
hedef seti söz konusudur. Dolayısıyla bu yaklaşımda sorunların ve risklerin yaşanması
olasılığı yüksek olacaktır. Bunun temel nedeni de, amaçlar arasında var olan çatışma ve
güçlü etkileşimdir (Akyazı, 2004, s.49).
2.2.4.İleriye Yönelik Bir Yaklaşımın Benimsenmesi
Ekonomideki belirsizlikleri azaltmak amacı ile merkez bankası, enflasyon
hedeflerini ve politikalarını ileriye dönük olarak belirlemektedir (Alparslan, Erdönmez,
2000, s.17).
Enflasyon öngörüleri, enflasyon hedeflemesi rejiminde çok önemli bir role sahiptir
ve uygulamada da temel olarak alınmaktadır. Öngörülen ve hedeflenen enflasyon
oranları arasında bir fark olduğu zaman para otoriteleri, bu farkı giderecek şekilde
müdahalelerde bulunurlar. Örneğin öngörülen enflasyonun hedeflenen enflasyondan
daha yüksek olacağı yönünde bir beklenti var ise sıkı para politikası, öngörülen
enflasyonun hedeflenen enflasyondan daha düşük düzeyde olacağı yönünde beklenti
olması durumunda da gevşek para politikası uygulanmaktadır (Kadıoğlu ve diğerleri,
2000, s.18).
Telatar (2002)’a göre, enflasyonun tam olarak kontrol edilememesinin temel
nedenleri, aktarma mekanizmasındaki belirsizlik ve gecikmeler ile para politikası
dışındaki faktörlerin, özellikle de kontrol edilemeyen şokların ekonomi ve enflasyon
üzerinde yarattığı etkilerdir. Bu nedenle enflasyon hedefi, ileriye yönelik olmalı ve para
73
politikasındaki değişiklikler ve bu değişikliklerin enflasyonu etkilemesi açısından
potansiyel olarak varolan uzun gecikmeleri dikkate almalıdır.
Enflasyon hedeflemesi, enflasyon beklentilerini istikrara kavuşturmak açısından
diğer para politikalarına kıyasla daha yüksek bir potansiyele sahiptir. Enflasyon
beklentilerindeki dalgalanmalar, ekonomik istikrarsızlığın en önemli kaynaklarından
birisidir. Bu yüzden enflasyon beklentilerini istikrara kavuşturmak ekonomideki
istikrarın önemli bir tamamlayıcısıdır (Svensson, 1997, s.7).
2.3.Uygulamaya Yönelik Teknik Özellikler
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin başarısında etkili olabilecek uygulamaya
yönelik teknik özellikler aşağıdaki gibidir.
2.3.1.Enflasyon Tahmin Model ve Yöntemlerinin Geliştirilmesi
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin başarılı olabilmesi için, enflasyon
tahminlerinde kullanılacak ekonometrik modellerin ileri düzeyde olması gerekir. Çünkü
enflasyon hedefi stratejisi, ileriye dönük bir para politikası stratejisidir. Dolayısıyla
tahminlerin doğru, güvenilir ve hassas bir şekilde yapılması zorunluluğu vardır. Bunun
için, merkez bankasının tahminlerinde ihtiyaç duyacağı tüm verilere hızlı bir şekilde
ulaşabilmesi gerekir. Bir başka ifade ile, çok geniş bir veri setine ihtiyaç duyulmaktadır
(Akyazı, 2004, s.38).
Uygulamada en yaygın olarak kullanılan modeller aylık enflasyon tahmin
modelleridir (Vector Autoregression Models- VAR). Ancak, gelişmekte olan ülkelerde
yeterli tarihsel verinin bulunmaması ve istatistiksel bilgilerin gerektiğince
toplanamaması gibi sorunlar nedeniyle enflasyonun tahmin edilmesi amacıyla kurulan
modellerde zorluklar yaşanmaktadır. Özellikle de geleceğe yönelik uzun vadeli
enflasyon tahminleri yapmak, gelişmekte olan ülkelerin yapısal ve ekonomik istikrara
ilişkin sorunları nedeniyle oldukça güçleşmektedir (Kaykusuz, 2004, s.7-8).
2.3.2.Kamuoyu Tarafından Anlaşılmasının Sağlanması
Merkez bankalarının uyguladığı enflasyon hedeflemesi programının başarılı
olabilmesi için hedeflerin basit ve toplum tarafından anlaşılır olması gerekmektedir.
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin temel ilkeleri olan merkez bankasının hesap
74
verebilirlik ve şeffaflık prensiplerine bağlı olarak kamuoyunu bilgilendirmek amacıyla
hazırlanan raporlarda da bu açıklığa önem verilmesi gerekmektedir. Uygulanan rejimin
kamuoyu tarafından anlaşılması, aynı zamanda merkez bankasının güvenilirliğinin
artmasını sağlayacaktır (Alparslan, Erdönmez, 2000, s.19).
2.3.3.Mali Sektör Reformlarının Uygulanması
Diğer para politikalarında olduğu gibi, enflasyon hedeflemesi rejiminin başarıyla
uygulanması da gelişmiş ve etkin işleyen mali piyasaların bulunması ile mümkündür.
Mali sistemin etkinliğinin artırılması amacıyla uygulamaya geçmeden önce bankacılık
sistemi güçlendirilmeli, faiz oranları deregüle edilmeli, döviz kuru işlemleri
liberalleştirilmeli ve banka, menkul kıymetler borsaları, vb. mali kurumların gözetim ve
denetim mekanizması oluşturulmalıdır (Kaykusuz, 2004, s.8).
2.4.Enflasyon Hedeflemesinin Yapısı
Enflasyon hedeflemesine geçilirken uygulamanın gelişimini ve başarısını
etkileyebilecek olan hususlarda karar verilmesi zorunluluğu gündeme gelmektedir. Bu
hususlar, a) hedeflemede enflasyon oranı veya fiyat düzeyi seçeneklerinden hangisinin
tercih edileceği, b) hedeflemenin enflasyon oranı üzerinden yapılıyorsa bunun için
hangi endekse bağlı enflasyonun seçilmesi gerektiği (TEFE, TÜFE, GSMH veya
GSYİH zımni deflatörü), c) hedeflemenin belli bir nokta veya banttan hangisine göre
yapılacağı, d) seçimi belli bir bant yönünde yapılmışsa bu bandın genişliğinin ne olması
gerektiği, e) hedeflemenin ne süreyle uygulanacağı, f) hedefin kim tarafından ilan
edileceğidir (Malatyalı, 1998, s.5).
2.4.1.Enflasyon Oranı-Fiyat Düzeyi Seçimi
Enflasyon hedeflemesi yaklaşımında, enflasyon oranının kendisi mi
hedeflenmelidir, yoksa fiyat seviyesi mi hedeflenmelidir? Bu, hala sürüp giden bir
tartışma konusudur. Aslında her ikisinin de amacı ekonomideki fiyat istikrarını
sağlamaktır. Ancak, fiyat seviyesi hedeflemesi ve enflasyon oranı hedeflemesi hem
ifade ettikleri anlam bakımından hem de meydana getirdikleri sonuçlar bakımından
birbirlerinden farklılıklar göstermektedir (Öztürk, 2003, s.69-70).
Malatyalı (1998)’ya göre, enflasyon oranının tam anlamıyla kontrol edilebilmesi
durumunda, her iki değişkenin hedeflenmesi aynı sonucu verebilecekken, uygulamada
75
enflasyonu tam anlamıyla kontrol edebilmek pek mümkün değildir. Bu nedenle, yapılan
tercihe göre hedeften sapmaların düzeltilmesi hususundaki uygulamaların neden
olabileceği sonuçlar farklılık taşımaktadır. Enflasyon oranlarının hedeflenmesi
durumunda, hedeften sapmaların oluşması halinde geçmişteki bu sapmaların bir sonraki
dönemde tekrar edilmemesine çalışılarak ve merkez bankası tarafından gerekli önlemler
alınarak politikaların uygulamalarına bir sonraki dönemde devam edilir. Fiyat düzeyinin
hedeflenmesi durumunda ise, hedeflenen fiyat düzeyinden sapma olması halinde
(hedefin aşılması durumu), uygulanan politikalara kamuoyunun güveninin devamının
sağlanmasına yönelik olarak, fiyat düzeyinin hedeflenen düzeye geri çekilmesi
gerekebilir. Bu ise ekonomide deflasyonist sonuçların doğabileceği anlamına
gelmektedir. Bu bağlamda Mishkin (2000b), fiyat düzeyinin hedeflenmesi halinde
meydana gelebilecek deflasyonist sürecin, mali istikrarsızlığa yol açacağını
savunmaktadır. Bu nedenle Fischer (1994), fiyat düzeyi hedeflemesinin, enflasyon oranı
hedeflemesine göre kısa dönemde daha yüksek enflasyon değişkenliğine sebebiyet
verdiğini ve buna bağlı olarak da üretimde daha fazla salınımlara neden olduğunu iddia
etmektedir.
Fiyat düzeyinin hedef değişken olarak seçilmesi nedeniyle ortaya çıkabilecek
diğer bir sakınca da, hedefin aşırı ya da eksik biçimde tahmin edilmesidir. Bu durumda
fiyatların uzun dönemli tahminlerindeki sapma azalırken, kısa dönemde para
politikasına ilişkin değişkenlik önemli ölçüde artmaktadır (Oktar, 1998, s.48).
Mishkin ve Hebbel-Schmidt (2002)’e göre, fiyat düzeyi hedeflemesinin, enflasyon
oranı hedeflemesine nazaran temel avantajı, fiyat düzeyine ilişkin tahminlerin uzun
sürelere yayılmasından oluşan belirsizlikleri azaltmasıdır. Bernanke ve Mishkin (1997)
enflasyon oranı hedeflemesinin, beklenmedik şokların fiyat düzeyi üzerinde yarattığı
etkileri kesinlikle ortadan kaldıramadığını ifade etmektedirler. Bu nedenle, kısa
dönemde fiyat istikrarı sağlansa bile uzun dönemde fiyat düzeyinin ne olacağı
konusunda belirsizlikler söz konusu olmaktadır. Bu belirsizlikler neticesinde de uzun
dönemli planlama yapma güçleşmekte ve dolayısıyla ekonominin etkinliği
azalmaktadır.
Literatürde enflasyon hedeflemesi rejiminin, enflasyon oranının kendisinin mi
esas alınarak yapılması halinde daha iyi sonuç vereceği hususunda tam bir uzlaşma
76
olmamasına rağmen, özellikle deflasyonist dönemlerin çok sık olması riskinden dolayı
fiyat seviyesinin hedeflenmesi yaklaşımı dünyada pek fazla ilgi görmemiş, ülkeler
genellikle enflasyon oranı hedeflemesini benimsemişlerdir. Günümüze kadar da sadece
İsveç’te, 1931-1937 yılları arasında fiyat seviyesi hedeflemesi açık olarak uygulanmıştır
(Akyazı, 2004, s.54-60).
2.4.2. Fiyat Endeksinin Seçimi
Enflasyon hedeflemesi yaklaşımında, hedef belirlendikten sonra karar verilmesi
gereken en önemli ve öncelikli konu, hedef enflasyonun ölçülmesinde ne tür bir
endeksin kullanılacağıdır. Oktar (1998)’a göre seçilecek endeks, son derece açık,
güvenilir ve kamuoyu tarafından kolayca anlaşılabilir olmalıdır.
Enflasyon hedeflemesi rejimini uygulayan pek çok ülkede enflasyonun göstergesi
olarak, genellikle tüketici fiyat endeksi (TÜFE) kullanılmaktadır.
Oktar (1998)’a göre, TÜFE, özellikle kamuoyu tarafından anlaşılması ve
izlenmesi kolay olduğundan, beklentilere odaklandığından ve düzenli yayınlanan bir
endeks niteliği taşıdığından tercih edilmektedir. TÜFE, hedef enflasyon oranının
ölçülmesinde en uygun endeks olmakla birlikte, bu endeks kapsamında yer alan bazı
maddelerin fiyatlarının para politikasından çok bazı dışsal unsurlardan etkilenmesi,
diğer bir ifadeyle para politikasının kontrolü dışında olması, bu endeksin enflasyon
hedeflemesinde kullanılması açısından sakıncalar yaratmaktadır. Bu tür dışsal unsurlar;
a) gıda fiyatları üzerinde etkili olan iklim koşullarındaki değişiklikler, b) doğalgaz,
benzin gibi hammadde fiyatları üzerinde etkili olan dünya genelindeki arz-talep dengesi,
c) maliye politikasındaki değişiklikler nedeniyle ortaya çıkan dolaylı vergi artışlarıdır
(Öğretmen, 2004, s.9). Bu kalemlerin fiyatlarındaki değişikliklerin para politikasının
kontrolünün dışında olması dolayısıyla, kısa dönemde TÜFE’de aşırı dalgalanmalar
meydana gelebilecektir. Buna verilebilecek en iyi örnek, merkez bankasının
kontrolünde olmayan ve dönemler itibariyle dalgalı bir seyir izleyebilen, gıda ve enerji
fiyatlarıdır. Bu kalemlerin fiyatlarının kısa dönemde reel şoklardan önemli ölçüde
etkilendiği, bu nedenle de uzun dönemde enflasyonun gidişatı hakkında çok fazla bilgi
vermediği kabul edilmektedir (Duman, 2002, s.10).
77
Bu nedenle bazı ülkelerde, para politikasının doğrudan etki alanı içine giren
mallardan oluşan bir endeks (çekirdek enflasyon ya da temel enflasyon) tercih
edilmektedir. Çekirdek enflasyon, bazı mal grupları ile fiyat değişmelerine neden olan
birtakım unsurların enflasyon endeksinden çıkarılması sonucu ulaşılan bir enflasyon
tanımıdır (Akyazı, 2004, s.68). Çekirdek enflasyonun elde edilebilmesi için TÜFE’den
çıkarılacak kalemler, ülkeden ülkeye farklılık gösterebilmektedir. Bununla birlikte gıda
ve enerji fiyatları, ipotek faiz ödemeleri, kamu tarafından belirlenen fiyatlar, ulaşım
maliyetleri ve dolaylı vergiler (KDV) gibi kalemlerin yaygın olarak endeks
kapsamından çıkarıldığı görülmektedir. Örneğin, Yeni Zelanda hedeflemeye ilk
başladığı dönemde dolaylı vergiler, sübvansiyonlar ve faiz maliyetlerini dışladığı bir
tüketici fiyatları endeksini hedeflerken, İngiltere ipotek faiz oranlarının hariç tutulduğu
RPIX (Retail Price Index Excluding Mortgage Interest Payments) endeksini
hedeflemiştir. Ancak bu tür endeks hedeflemeleri durumunda, merkez bankaları
kamuoyuna endeksin nasıl hesaplandığını, hangi mal gruplarının dışarıda bırakıldığını
ve TÜFE ile nasıl ilişkilendirildiğini açıklamak durumunda olacaklardır (Usta, 2003,
s.18-19).
Hedef enflasyonun ölçülmesinde, TÜFE’den kaynaklanan bazı sorunların ortadan
kaldırılması için çekirdek enflasyonun kullanılması yoluna gidilmesi, sorunların tam
olarak ortadan kalktığı anlamına gelmemektedir. Çekirdek enflasyon oranının
kullanımına getirilecek en temel eleştiri, çekirdek TÜFE’nin TÜFE enflasyon oranı
kadar şeffaf olmayacağı yönündedir (Öztürk, 2003, s.81-82).
2.4.3. Hedef Enflasyon Oranı
Enflasyon hedeflemesinde, hedef enflasyon oranının ne olması gerektiği konusu,
temel sorunlardan birisidir. Özellikle düşük enflasyonlu ülkeler için karar verilmesi
gereken konu, enflasyonun optimal oranının ne olduğudur. Aslında bu sorunun bir
boyutu, fiyat istikrarının ne anlama geldiği ile de yakından ilişkilidir. Fiyat istikrarının
ne anlama geldiği konusunda hem teorik hem de uygulama bazında önemli görüş
ayrılıkları bulunmaktadır. Bununla birlikte teoride fiyat istikrarı denildiğinde, daha çok
sıfır enflasyon oranı anlaşılmakta, buna karşılık uygulamada fiyat istikrarı denildiğinde
ise düşük ve istikrarlı bir enflasyon oranı anlaşılmaktadır (Mishkin, Schmidt-Hebbel,
2000,s.27). Telatar (2002)’a göre fiyat istikrarı, fiyat düzeyinin sabit kalması anlamına
gelmemekte; ekonomik karar birimlerinin gerek üretim ve tasarruf, gerekse yatırım
78
alanlarındaki karar verme süreçlerini bozmayacak, önlerini görebilmelerini sağlayacak
kadar düşük bir enflasyon oranının sağlanması ve sürdürülmesini ifade etmektedir.
Bu bağlamda, literatürde uzun dönemde fiyat istikrarını temsil edebilecek optimal
enflasyon oranının ne olması gerektiği hususunda farklı görüşler bulunmaktadır.
Feldstein (1997) ve Poole (1999), pozitif enflasyonun, merkez bankasının
güvenilirliğini zedeleyeceği ve kamuoyunun enflasyon beklentilerinde istikrarsızlığa yol
açacağı gerekçesiyle para otoritesinin uzun dönemde amacının, sıfır enflasyon olması
gerektiğini savunmaktadırlar. Akerlof, Dickens ve Perry (1996), nominal ücretlerin ve
fiyatların aşağı doğru yapışkan olmasından dolayı, sıfır enflasyonun ekonomide
verimsizliğe ve doğal işsizlik oranının yükselmesine neden olacağını ifade
etmektedirler. Mishkin ve Hebbel-Schmidt (2002) ise, sıfır enflasyonun özellikle
gelişmiş ülkelerde deflasyona ve mali istikrarsızlığa yol açacağını savunmaktadırlar.
Teoride optimal enflasyon oranının ne olması gerektiği konusundaki tartışmalar
devam ederken, son dönemlerde yapılan çalışmalarda sıfır enflasyon oranından ziyade
düşük seviyelerde fakat pozitif bir enflasyon oranının ekonomi açısından daha yararlı
olacağı yönünde genel bir konsensus oluşmuştur (Usta, 2003, s.21). Fischer (1994), %1-
%3 arası pozitif enflasyon oranının optimal olduğunu savunmuştur.
Sıfır enflasyon hedefinden daha çok pozitif bir enflasyon hedefinin kabul
edilmesindeki temel gerekçeler şu şekilde özetlenebilir (Debelle, 1997, s.11-12; Tutar,
2002, s.10-11; Karasoy ve diğerleri, 1998, s.21-22; Kadıoğlu ve diğerleri, 2000, s.15-
16; Oktar, 1998, s.54-55):
· Enflasyon hedefinin sıfır ya da sıfıra çok yakın bir oran olacak şekilde
belirlenmesi halinde, para politikasının etkinliği olumsuz yönde etkilenecektir.
Çünkü sıfır enflasyon durumunda, özellikle deflasyonist dönemlerde para
politikasının önemli araçlarından birisi olan kısa dönem faiz oranını etkili bir
şekilde kullanmak mümkün olmayacaktır. Bu durum, merkez bankasının para
politikası üzerindeki etkisini azaltabilecektir. Örneğin, enflasyon oranının sıfır
olması durumunda, resesyon dönemlerinde ekonomiye canlılık kazandırmak
amacı ile faiz oranlarını düşürmek olanaksız olacaktır.
79
· Aşağı doğru esnek olmayan ücret ve fiyatlar dolayısıyla sıfır enflasyon
durumunda, belirli endüstri ve bölgelerde ortaya çıkabilecek emek talebindeki
azalışların reel ücretlerin azaltılması yoluyla önlenmesi mümkün olamayacaktır.
Bu nedenle işsizliğin artması ve daralan sektörlerden genişleyen sektörlere
emeğin yeniden dağılımının engellenmesi gibi bir takım sorunlar ortaya
çıkacaktır. Özetle, çok düşük veya sıfır enflasyon oranı, emek piyasasında
esnekliği azaltabilir ve büyüme üzerinde olumsuz etkiler yaratabilir.
· Enflasyon hedeflemesinde, düşük pozitif bir enflasyon hedefinin olması
gerektiği konusunda ileri sürülen bir gerekçe de, doğru enflasyon oranının
ölçülen enflasyon oranından daha düşük olduğu şeklindedir. Enflasyon oranının
ölçümünde, ülkelere göre farklılık gösterebilen, bazı kategorilerde yukarı doğru
eğilim (yanlılık) şekilleri söz konusudur. Dolayısıyla gerçek anlamda sıfır
enflasyonun bilinen endekslerde bir miktar enflasyona denk geldiği kabul
edilmektedir. Bunun temelinde, ürünün kalitesindeki değişimin ve yeni ürünlerin
ekonomiye etkilerinin, nispi fiyatlarda yol açacağı değişimlerin istatistik
kurumları tarafından tam ve yeterli çabuklukta ölçülüp, bilinen fiyat
endekslerine yeterince yansıtılamaması yer almaktadır. Bu nedenle TÜFE’den
yararlanılarak hesaplanan enflasyon oranları, yukarı doğru olan eğilimin
ölçülmesi temeline dayanmaktadır.
Bu açıklamalar ışığında, enflasyon hedeflemesinde sıfır enflasyon hedefinin pek
doğru bir yaklaşım olmayacağını söylemek mümkündür. Nitekim uygulamada, düşük ve
istikrarlı enflasyon hedefinin %1 ile %3’ler arasında algılanması da bunun bir kanıtı
olarak gösterilebilir.
2.4.4. Hedefin Büyüklüğü
Enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler arasında hedefin belirlenmesinde bir
takım farklılıklar görülmektedir. Uygulamalara bakıldığında ülkeler, enflasyon hedefi
için ya bir nokta hedefi (%2), ya bir bant hedefi (%0-%3) ya da bir enflasyon tavanı (üst
sınır) (<%3) seçmişlerdir. Üst sınırın da nokta hedef olarak kabul edilebilmesi
durumunda, enflasyon hedeflemesi uygulayan ülkeleri “bant hedef” ve “nokta hedef”
uygulayan ülkeler olarak iki ana kategoriye indirgemek mümkündür (Akyazı, 2004,
s.78). Hedefin, nokta mı yoksa bir bant aralığı mı olacağı seçimi, uygulanacak
80
politikanın güvenilirliği ve esnekliği arasında bir ikameyi içermektedir (Duman, 2002,
s.11). Svensson (1999), enflasyon hedefinin bir nokta hedef olarak belirlenmesinin,
merkez bankasının hedefe uygun hareket edip etmediğinin değerlendirilmesini
kolaylaştıracağını ve dolayısıyla para politikasının güvenilirliğini artıracağını, fakat
diğer taraftan bant aralığına göre tutturulabilmesindeki zorluk nedeniyle de politikanın
esnekliğini önemli ölçüde azaltacağını belirtmiştir.
2.4.4.1. Nokta Hedeflemesi
Nokta hedeflemesinde ülkeler, örneğin %2 gibi bir enflasyon oranı hedeflemekte
ve para politikasını bu hedefe göre ayarlamaktadırlar. Nokta hedeflemesinde en büyük
sorun, hedefin tutturulmasının bant ve tavan hedeflemelerine kıyasla daha zor olmasıdır.
Bu nedenle hedefin tutturulamaması durumunda, uygulanan politika güvenilirlik
kaybına uğrayabilir ve bu da politikanın devamı için sorun oluşturabilir. (Uçak, 2003,
s.31; Kadıoğlu ve diğerleri, 2000, s.17). Ayrıca Debelle (1997), nokta hedef seçilmesi
durumunda, özellikle kısa dönemde hedefi tutturabilmek amacı ile merkez bankalarının
para politikası enstrümanlarını yoğun olarak kullanabileceklerini ve bu şekilde de
piyasalarda dalgalanma yaratabileceklerini belirtmektedir. Fakat bunun yanında, Meyer
(2001)’e göre, enflasyon hedefinin nokta olarak belirlenmesi, enflasyon beklentileri için
daha belirgin bir hedef sağlamaktadır.
Nokta hedef uygulamasının, para politikasının esnekliğini önemli ölçüde azaltması
ve para politikalarında her zaman ince ayarlamaların yapılmasını gerektirmesi gibi
olumsuz yönlerine karşılık; enflasyon beklentileri için doğru ve daha belirgin bir çapa
olma özelliği taşıması, kamuoyu tarafından daha iyi algılanabilir olması, enflasyon
konusunda merkez bankasının daha ciddi olduğunu göstermesi ve hedefin
tutturulmasına bağlı olarak güvenilirliği hızlı bir şekilde artırması gibi bir takım olumlu
yönleri de bulunmaktadır (Akyazı, 2004, s.83).
2.4.4.2. Bant Aralığı Hedeflemesi
Bant aralığı hedeflemesinde, örneğin %0-3 gibi bir hedef aralığı belirlenmektedir.
Uygulamada oldukça yaygın olarak kullanılan bant aralığı hedeflemesi yönteminin en
önemli avantajı, hedefin tutturulmasında merkez bankalarına esneklik sağlamasıdır.
81
Bant uygulamasının yaygın olarak kullanılmasının sebebi, gelecek dönem
enflasyonunun tahminindeki zorluklar, dışsal şok olasılıkları, para politikası araçlarının
etkin kullanılamaması ve siyasi belirsizlikler gibi nedenlerden dolayı tek bir oran
üzerinden ilan edilen enflasyon hedefinin tutturulabilme olanağının her zaman mümkün
olmaması ve bu orandan sapmaların olması durumunda uygulanan politikaları zora
sokacak şekilde güven kaybının oluşmasıdır (Usta, 2003, s.20; Öğretmen, 2004, s.11).
Diğer taraftan belli bir aralığın hedeflenmesi durumunda, bu aralığın ne kadar
olması gerektiği konusu önem taşımaktadır. Bu noktada dar ve geniş olmak üzere iki tür
band uygulamasından söz edilebilir.
Dar bir hedef bandın uygulanması, kamunun merkez bankasının enflasyonu
düşürmede daha istekli, güçlü ve ciddi olduğunu düşünmesine, yani merkez bankasının
kredibilitesinin artmasına neden olmaktadır. Fakat, diğer taraftan bant aralığının
daralması durumunda, merkez bankasının daha büyük bir taahhüt altına girecek
olmasının yanısıra tek bir oranın hedeflenmesine benzer riskler de artacaktır (Mishkin,
2000, s.14).
Geniş bir band uygulaması ise, para politikası uygulamalarında esnekliğin
artmasına yardım etmekle birlikte, merkez bankasının enflasyon hedefine bağlılığı
konusunda kamuoyu ve piyasalarda şüpheler uyandıracak ve dolayısıyla da politikanın
kredibilitesini azaltacaktır (Duman, 2002, s.11).
Yapılan açıklamalardan yola çıkarak, bant aralığının ne olması gerektiği
konusunun önemine karşılık bu konuda henüz bir fikir birliğinin oluşmadığı
gözlenmektedir. Literatürdeki değişik çalışmalarda bant aralığının; enflasyon oranındaki
değişkenlik, enflasyon hedeflemesindeki zaman aralığı, para politikasının
uygulamasındaki ihtiyarilik derecesi, merkez bankasının bağımsızlığı ve merkez
bankasına duyulan güvenin seviyesi gibi değişik etmenlere bağlı olduğu vurgulanmıştır
(Akyazı, 2004, s.82). Örneğin, Malatyalı (1998), düşük güvenilirliğe sahip merkez
bankalarının güvenilirliğini tekrar sağlayabilmeleri için, bant aralığının geniş olmasının
yararlı olacağını savunmaktadır. Bu durumda, kredibilitesi göreli olarak düşük olan
merkez bankalarının, optimal genişlikte bir bant belirlemesi ve bunu uygulamalardan
82
elde edilecek başarılara paralel olarak zaman içerisinde daraltmalarının uygun bir yol
olacağı söylenebilir.
2.4.5. Hedefleme Süresi
Mishkin (2000)’e göre, para politikası, ekonomiyi ve özellikle enflasyonu uzun
gecikme süreleriyle etkiler. Bu nedenle hedefleme süresi (zaman aralığı), enflasyon
hedeflemesi stratejisinin başarısına doğrudan etki eden unsurların başında gelmektedir.
Hedefleme süresi, hedef enflasyonun ilan edildiği dönemin başlangıcı ile hedefin
gerçekleştirilmesini beklenildiği dönem arasındaki süreyi ifade etmektedir (Öğretmen,
2004, s.12).
Hedeflenen enflasyona ulaşmak için belirlenen süreçte, öncelikle başlangıçtaki
enflasyon oranı ile hedeflenen dönem sonundaki oran arasındaki farkın değeri önemli
bir yer tutmaktadır (Uçak, 2003, s.32). Uygulamada, genellikle, enflasyon hedeflemesi
rejimini benimseyen gelişmiş ülkelerin enflasyon oranlarının yüzde 0-10 aralığında
seyrettiği göze çarpmaktadır. Bu ülkeler, para politikasında meydana gelen gecikmeleri
dikkate alarak bir uygulama dönemi belirlemişlerdir. Gelişmiş ülkelerde, enflasyon için
para politikasından kaynaklanan gecikmeler, tipik olarak iki yıllık bir zaman sürecinde
değerlendirilir. Debelle (1997) başlangıç enflasyonunun, hedeflenenden farklı olduğu
durumlarda uygulama süresinin bu farka göre en az iki yıl olması gerektiğini
belirtmiştir. Başlangıçtaki enflasyon oranının düşük olduğu ülkeler ise, hedefleri hemen
uygulayabilmektedirler. Yani, enflasyon oranı başlangıçta düşük olan ülkelerin
uygulamaya hemen geçtikleri, buna karşılık enflasyon oranı hedeflenenden daha yüksek
olan ülkelerin bir geçiş dönemi yaşadıkları görülmektedir.
Bernanke ve diğerleri (1999), çok kısa ve çok uzun hedefleme dönemlerinin
anlamsız ve birtakım sorunlara neden olabileceğini vurgulamışlardır. Enflasyon
hedeflemesi para politikasında zaman aralığının çok kısa veya çok uzun belirlenmesi
durumunda ortaya çıkabilecek sorunları şu şekilde özetlemek mümkündür (Mishkin,
Schmidt-Hebbel, 2000, s.13-14; Mishkin, 2000b, s.210-211):
Zaman aralığının çok kısa olması durumunda, enflasyon hedefine ulaşılması zor
ve maliyetli olabilir. Çünkü, örneğin, fiyat şoklarının ortaya çıktığı dönemlerde merkez
bankası hedefi tutturabilmek için şoklara karşı aşırı reaksiyon göstermek zorunda
83
kalacaktır ve bu nedenle de üretim, faiz ve döviz kurları gibi değişkenlerde önemli
dalgalanmalar meydana gelecektir. Ayrıca çok kısa zaman aralığında hedefin
tutturulmak istenmesi hem enflasyonun kontrol edilebilirliği problemine hem de politika
araçlarında meydana gelecek aşırı dalgalanma sebebiyle araç istikrarsızlığına neden
olabilecektir. Bu durum, enflasyon hedeflemesi politikalarının başarısını olumsuz
etkileyecek ve enflasyon hedeflemesi stratejisine olan güveni önemli ölçüde
azaltacaktır. Bu sorunların giderilebilmesi için Mishkin (2000a), enflasyon hedefinin,
iki yıl önceden belirlenip ertesi yıl uygulamaya geçirilmesini önermektedir.
Hedef döneminin çok uzun tutulması halinde ise, hedefin enflasyon beklentilerini
yönlendirmedeki rolü önemli ölçüde azalacaktır. Diğer bir ifadeyle enflasyon hedefinin
beklentiler için ‘’çapa’’ olma özelliği ortadan kalkacaktır. Dolayısıyla enflasyon
hedeflemesinin bir anlamı kalmayacaktır.
Bu olumsuzluklar göz önünde bulundurularak, başarılı bir uygulama için,
ülkelerin koşulları çok iyi analiz edilmeli ve bu analiz sonucunda da hedef için optimum
süre belirlenmelidir.
2.4.6. Hedefin İlanı
Enflasyon hedeflemesi politikasının başarıya ulaşabilmesi için uygulayıcıların
aynı zamanda kamuoyunun desteğini alması gerekir. Bu nedenle de politikaya ilişkin
hedefler konusunda kamuoyunun aydınlatılmasına ve bilgilendirilmesine ihtiyaç vardır
(Kahn, Parrish, 1998, s.8). Oktar (1998)’e göre, enflasyon hedeflemesi yaklaşımının
başarısı, büyük ölçüde ekonomik birimlerin resmen ilan edilmiş hedefi kabul edip
etmemelerine bağlıdır. Yapılan enflasyon hedefi tahminlerini güvenilir kılmanın en
önemli aracı ise hem enflasyon hem de çıktı hedeflerini birlikte açıklamaktır. Ancak
bunu yaparken, her iki hedefin birbirleriyle tutarlı olmasına dikkat edilmelidir.
Enflasyon hedefinin ilan şekli, hükümet ve merkez bankası arasındaki uyumu
göstermesi açısından büyük önem taşımaktadır. Nitekim hedefin ilan şekline bakarak,
hedef üzerinde kimin daha fazla inisiyatife sahip olduğunu, merkez bankasının tam
bağımsız olup olmadığını ve enflasyon hedefi üzerinde birden fazla kurumun etkili olup
olmadığını anlamak mümkündür (Malatyalı, 1998, s.6). Orta vadede enflasyon
hedefinin hükümet tarafından mı, yoksa merkez bankası tarafından mı belirlenmesi
84
gerektiği konusu, uygulamanın yapıldığı ülkedeki koşullar dikkate alınarak yanıtlanması
gereken bir sorun durumundadır (Telatar, 2002, s.207).
Uygulamada enflasyon hedefi, genellikle merkez bankası (İsveç, Polonya)
tarafından ilan edilmektedir. Bazı ülkelerde (Kanada, Yeni Zelanda) ise, merkez bankası
başkanı veya ekonomiden sorumlu bakan ile maliye bakanı tarafından kamuoyuna
duyurulmaktadır. İngiltere ve Norveç’te ise, enflasyon hedeflemesi ilanı başbakan
tarafından yapılmaktadır (Öğretmen, 2004, s.8). Şüphesiz ki, kredibiliteyi artırmak için
enflasyon hedefinin sadece merkez bankası tarafından değil, hükümetle birlikte ilan
edilmesi daha sağlıklı bir yaklaşım olacaktır.
2.5.Gelişmiş Ülkelerde Enflasyon Hedeflemesi Uygulamaları
Öncülüğünü gelişmiş ülkelerden Yeni Zelanda ve Kanada, gelişmekte olan ülkeler
için de Şili’nin yapmış olduğu enflasyon hedeflemesine dayalı para politikası stratejisi,
zamanla genişlemiş ve aralarında hemen her kıtadan ülkelerin bulunduğu çok geniş bir
coğrafyaya yayılmıştır. Gerçekten de enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler
incelendiğinde, Latin Amerika’dan Doğu Asya’ya, Afrika’dan Avrupa’ya kadar çok
geniş bölgelerde bu stratejinin uygulandığı görülmektedir. Bu kısımda, enflasyon
hedeflemesini uygulayan gelişmiş ülkeler ile uygulamalarda öne çıkan bir takım ortak
ve farklı özelliklere değinilecektir.
2.5.1.Genel Değerlendirme
Enflasyon hedeflemesi 1990 yılından başlayarak günümüze kadar bir çok gelişmiş
ve gelişmekte olan ülke tarafından uygulanmaktadır. Parasal büyüklük hedeflemelerinin
tatmin etmeyen sonuçları, sabit kur rejiminde yaşanan başarısızlıklar, genelde enflasyon
hedeflemesi rejimine geçişlerin nedenini oluşturmuştur. İlk defa 1990 yılında Yeni
Zelanda tarafından uygulanan enflasyon hedeflemesi daha sonra Kanada, İngiltere,
İsveç ve Avustralya tarafından da benimsenerek uygulamaya konulmuştur.
Gelişmiş ülkelerde uygulanan enflasyon hedeflemesi rejimi bazı ortak özellikler
içermektedir. Bu özellikler şu şekilde sıralanabilir (Kaykusuz, 2004, s.10; Alparslan,
Erdönmez, 2000, s.20-21; Kadıoğlu ve diğerleri, 2000, s.21; Mason ve diğerleri, 1997,
s.18-21):
85
· Gelişmiş ülkelerde enflasyon oranı, enflasyon hedeflemesi politikasının
uygulamaya geçirilmesi öncesinde de nispeten düşük seviyelerdedir (yüzde
10’un altında). Dolayısıyla, enflasyon oranında çok büyük düşüşler için söz
verilmesi gerekmediğinden programın güvenilirliğinin sağlanması nispeten
daha kolay olmuştur.
· Bu ülkeler enflasyon hedeflemesi politikasını genel makroekonomik
politikalarına güvenilirlik kazandırmak için bir araç olarak kullanmışlardır.
Diğer yandan enflasyon hedefleri için para politikası ile mali politikalardan
sorumlu otoriteler arasında karşılıklı bir anlaşmanın olması kamuoyunun
güveninin kazanılmasında önemli bir rol oynamıştır.
· Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan bu ülkelerde tamamen olmasa
bile para politikası araçlarının büyük ölçüde serbestçe belirlenebilmesi ve kamu
bütçesinin finansmanında mümkün olan en az yükün üstlenilmesi gibi merkez
bankasının bağımsızlığının ölçüsü olabilecek koşullar mevcuttur. Uygulamada
tüm bu ülkelerde kısa vadeli faiz oranları operasyonel enstrüman olarak
kullanılmakta, uzun vadeli faiz oranlarının değişmesi ve bu değişimin toplam
talep ve enflasyon üzerindeki etkileri açısından gelişmiş mali piyasaların
varlığı ise önem taşımaktadır.
· Enflasyon ileriye yönelik (forward looking) hedeflenerek, enflasyon üzerinde
oluşabilecek muhtemel dışsal şokları elimine etmeye çalışmışlardır.
Enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde; enflasyon oranlarının ciddi biçimde
düştüğü, enflasyondaki ataletin ve oynaklığın azaldığı, bekleyişler üzerindeki etkisi
nedeniyle risk primleri ve faiz oranlarının önemli ölçüde düştüğü, büyümenin olumlu
etkilendiği ve makro ekonomik şokların enflasyonist etkisinin azaldığı görülmüştür
(TCMB, 2005, s.7).
2.5.2.Enflasyon Hedeflemesi Uygulamasında Gelişmiş Ülke Örnekleri
Burada enflasyon hedeflemesi yaklaşımını uygulayan gelişmiş ülke ekonomileri
incelenmiştir. Ülkeler bu politikayı uygulamaya başlama tarihlerine göre ele alınmıştır.
86
2.5.2.1.Yeni Zelanda
Yeni Zelanda, enflasyon hedeflemesi politikalarını ilan ederek resmi biçimde
uygulayan ilk ülkedir. Diğer yandan bu politikada başarılı olunabilmesi için gereken
kurumsal düzenlemeleri kanunla gerçekleştirmiş olması açısından bu ülke bir ayrıcalık
sergilemektedir. Diğer ülkelerin aksine, Yeni Zelanda fiyat istikrarını zımni olarak ön
planda tutan bir dönemin ardından enflasyonun hedeflendiği döneme geçmeden önce bu
politikaların uygulanmasını ve bunda başarılı olunmasını garanti altına alabilmek
amacıyla kurumsal düzenlemeleri kanunlarla yapmış ve ancak bu şekilde enflasyon
hedeflemesi politikalarına açık biçimde başlamıştır (Malatyalı, 1998, s.10).
1980’li yıllarda yüzde 18 düzeyinde bulunan enflasyon oranı önce tek haneli
düzeye çekilmiş, ardından 1990 yılında çıkarılan yasayla Merkez Bankası’na fiyat
istikrarını sağlama ve gerekli para politikasını uygulama görevi verilmesi ile dünyada
ilk kez enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejimi uygulanmaya başlanmıştır.
Yeni Zelanda uygulamasının bazı ana hatları şu şekilde sıralanabilir:
· Enflasyon hedefi hükümet ile Yeni Zelanda Merkez Bankası (RBNZ) arasında
gerçekleştirilen Politika Hedefi Anlaşmaları (PTA) sonrasında
belirlenmektedir. Düzenlenen PTA toplantılarında Maliye Bakanı ve Merkez
Bankası Başkanı sayısal bir hedef üzerinde anlaşarak, bunu kamuoyuna ilan
etmektedirler.
· Enflasyon hedeflemesinin belirlenmesinde TÜFE çekirdek enflasyonu
kullanılmış olup, ilk hedef yüzde 0-2 aralığında açıklanmıştır. Ancak, 1996
seçimleri sonrası yapılan ilk PTA’da yeni hükümetin isteği doğrultusunda bant
yüzde 0-3 olarak genişletilmiştir. TÜFE’nin hesaplanmasında faiz maliyeti
unsurları, dolaylı vergiler, kamu kesintileri, dış ticaretteki önemli fiyat
değişiklikleri çıkarılmıştır (IMF, 1996).
· Merkez Bankası enflasyon hedefinin tutturulmasından tek başına hükümete
karşı sorumludur, hükümetin müdahalesi söz konusu değildir. Ancak başarısız
olunması durumunda hükümetin Merkez Bankası Başkanı’nı görevden alma
yetkisi bulunmaktadır.
· Politika kısa dönemli şokların etkisini azaltacak esnekliğe sahiptir.
87
· Enflasyon raporu yılda dört kez yayımlanmakta olup, enflasyon tahminleri de
açıklanmaktadır.
· Enflasyon hedefi dışında başka bir ara hedef seçilmemiş ve enflasyonu
hedefleme politikası yasal anlaşmalar çerçevesinde yürütülmüştür.
Yeni Zelanda 15 yıllık deneyimi boyunca hedefi aştığı iki yıl hariç enflasyon
hedeflemesini başarı ile uygulamıştır. Fakat bu uygulama çok düşük ve dar aralıkta
belirlenen enflasyon hedeflerinin bazı dezavantajları olduğunu da göstermiştir. İlk
olarak çok düşük ve dar aralıkta belirlenen hedefin dışında kalma riski yüksektir ki
RBNZ iki kere hedefin üstünde kalmıştır. İkinci olarak dar bantların merkez bankasının
operasyonel esnekliğini kısıtladığı söylenebilir (Usta, 2003, s.25).
2.5.2.2.Kanada
Şubat 1991 yılında enflasyon hedeflemesi uygulamasına geçen Kanada’da merkez
bankası enflasyon hedefini yüzde 1-3 olarak açıklamıştır. Merkez Bankası üç yıl süreyle
uzun vadedeki amaçlarının fiyat istikrarını sağlamak olduğu konusunda kamuoyunu
ikna etme çalışmaları yapmıştır. Merkez Bankası enflasyonu doğrudan hedefleyerek, o
dönemdeki katı enflasyonist bekleyişleri kırmayı hedeflemiştir. Devalüasyon, kur
politikasında değişiklik veya ara hedef olarak para arzlarının gözetilmeyeceği gibi bazı
ülkelerde gözlenen radikal politika değişiklikleri yapılmamıştır (Karasoy ve diğerleri,
1998, s.39).
Yeni uygulama Yeni Zelanda örneğinde olduğu gibi bir kanunla değil, Merkez
Bankası ve hükümet tarafından ortaklaşa verilen bir kararla, Merkez Bankası ve Maliye
Bakanlığı tarafından kamuoyuna duyurulmuştur. Hükümetin desteğini vurgulamak
amacıyla bu duyuru ile birlikte aynı gün hükümet bütçesi de yayımlanmıştır.
Merkez Bankası’nın kurumsal konum olarak araç bağımsızlığı bulunmaktadır.
Maliye Bakanı ve Merkez Bankası Başkanı bir program dahilinde olmamakla birlikte
aşağı yukarı her hafta toplantı yapmaktadır.
Merkez Bankası yeni enflasyon hedeflemesi uygulamasında; Parasal Koşullar
Endeksi olarak tanımlanan bir göstergeyi operasyonel hedef olarak kabul etmiştir.
Endeks bir nominal çıpa olarak değerlendirilmemekle birlikte faiz oranları belirlenirken
88
kurlardaki değişimler çok yakından takip edilmektedir. Gecelik faiz oranlarında 1994
yılının ikinci yarısından itibaren binde 5’lik bir aralık hedeflenmiştir. Uygulamada
işgücü ve mal piyasalarındaki talep ve arz fazlasının öngörüleri temel girdi olarak
alınmakta, geniş tanımlı para arzlarında, kredi arzında, tüketimdeki ve ücret
sözleşmelerindeki gelişmeler izlenmektedir. Enflasyonist bekleyişler ise ‘Conference
Board of Canada’ tarafından yapılan anketlerden ve 30 yıl vadeli devlet tahvilleri ve
reel tahvillerin getirilerinin farkı gözetilerek izlenmektedir. Şeffaflık politikası
çerçevesinde Mayıs 1995’ten sonra yılda iki kez enflasyon raporu yayımlanmaya
başlamıştır.
Sonuç olarak, Kanada’da enflasyon hedeflemesi politikası için kurumsal bir
yapının olmamasına ve olumsuz arz yönlü şoklara rağmen, söz konusu uygulama
başarıyla sonuçlanmıştır. Bunda Merkez Bankası ve Maliye Bakanlığı arasındaki
uyumlu ilişki, merkez bankasının politika esnekliği ve şeffaf bir politika izlenmesi etkili
olmuştur.
2.5.2.3.İngiltere
1992 yılında İngiltere’de büyüme yavaşlamış, işsizlik oranı artmış ve devalüasyon
yapılması yönünde baskılar oluşmaya başlamıştır. Bu dönemde, döviz kuru
mekanizmasından (ERM) çıkılmış ve Sterlin ciddi oranlarda devalüe edilmiştir. İngiliz
hükümeti ERM’den çıkmasına rağmen, fiyat istikrarını sağlama konusundaki
kararlılığını piyasalara duyurmuştur. Ekim 1992’de enflasyonun doğrudan hedeflenmesi
politikasına geçilmesiyle birlikte, fiyat istikrarının en önemli para politikası hedefi
olarak kabul edildiği hükümet tarafından piyasalara duyurulmuştur. Para arzları ve
kurlar İngiliz Merkez Bankası tarafından yakından takip edilmesine rağmen, ara hedef
olarak kullanılmamışlardır. Dar ve geniş tanımlı para arzı tanımları raporlarda izlenen
büyüklükler olarak bahsedilmiş, fakat hiçbir zaman bunlar üzerine hedefler
konmamıştır. Merkez Bankası fiyat istikrarını sağlama amacını gerçekleştirirken para
politikasını son derece şeffaf bir yapı içerisinde uygulamıştır (Oktar, 1998, s.84-85;
Karasoy ve diğerleri, 1998, s.28).
İngiltere’de enflasyon hedefinin belirlenmesinde ipotek faiz ödemelerinin dışarıda
tutulduğu perakende fiyat endeksi (RPIX) kullanılmıştır. Enflasyon hedefi 1997 yılının
Mayıs ayına kadar yüzde 1-4 aralığı, bu tarihten sonra ise yüzde 2,5 ±1 puan olarak
89
belirlenmiştir. Bu endeks diğer ülkelerin aksine petrol ve gıda ürünleri fiyatlarını
içermektedir.
İngiltere’de para otoritesi Yeni Zelanda’da olduğu gibi enflasyon hedeflerini çok
katı bir şekilde uygulamamış, reel ekonomideki değişmelere tepki verebilen esnek bir
yapı oluşturmuştur. İngiltere Merkez Bankası enflasyon hedeflemesinde resmi faiz
oranlarını temel politika aracı olarak kullanmıştır. Kurlar gibi kısa dönemde enflasyonu
etkileyebilen araçların yerine faizlerin tercih edilmesi Merkez Bankası’nın kısa vadeli
değil de orta vadeli bir enflasyon hedefi oluşturmak istemesinden kaynaklanmıştır.
İngiltere Merkez Bankası kurumsal düzenlemenin yapıldığı Mayıs 1997 tarihine
kadar araç bağımsızlığına sahip olamamıştır.
İngiltere’de enflasyon hedeflemesi uygulaması diğer ülkelerde olduğu gibi
şeffaflık, güvenilirlik ve sorumluluk esasına dayanmaktadır. Bu bağlamda Merkez
Bankası, iktisadi birimlere ve piyasalara bilgi akışı sağlamak ve gelişmelerle ilgili
sinyaller verebilmek amacıyla üç ayda bir enflasyon raporu adı altında bir rapor
yayınlamaktadır. Bu raporda bankanın temel hedef tahminleri ve ekonominin son
performansına ilişkin detaylı bilgiler ve veriler yer almaktadır. Bu tür açıklık politikası
beklentilerin doğru şekillenmesine yardımcı olmuş, aynı zamanda da şeffaflık ve hesap
verebilirlik çerçevesinde politikanın kredibilitesini artırmıştır.
İngiltere’de enflasyon hedeflemesi uygulaması, Yeni Zelanda örneğinde olduğu
gibi, bir sözleşme esasına bağlı değildir. Diğer bir ifadeyle, Merkez Bankası ile
hükümet arasında bir performans sözleşmesinin varlığından söz edilemez. Bu
bakımdan, Merkez Bankası’nın performansından dolayı bir ödüllendirme ya da cezai bir
yaptırım uygulaması söz konusu değildir. Bununla birlikte, Merkez Bankası açıklanan
hedefleri tutturamaması durumunda, bunun nedenlerini kamuoyuna açıklamak
zorundadır.
2.5.2.4.İsveç
İsveç Merkez Bankası (Riskbank) Ocak 1993’te enflasyonist bekleyişleri
yönlendirmek amacıyla enflasyon hedefine yönelik politikalarını uygulamaya
başlamıştır. Bu hedefe göre, 1995 yılından itibaren tüketici fiyat endeksindeki yıllık
90
artış, her iki yönde yüzde 1’lik bir manevra alanı bırakılarak, yüzde 2 olarak
belirlenmiştir. Kamuoyu tarafından kolay anlaşılır ve revize edilmeden, düzenli olarak
yayınlanan bir endeks olduğu için, TÜFE hedef olarak seçilmiştir. Şeffaflık ilkesi
çerçevesinde yılda dört kez enflasyon raporu yayımlanmaktadır.
Enflasyonist baskıyı değerlendirebilmek amacıyla, Merkez Bankası’nın izlediği
bazı temel göstergeler, kısa vadede, üretim açığı, kapasite kullanım oranı, işsizlik oranı,
ücretler, ithalat fiyatları, döviz kurları, hammadde ve ara malı fiyatları gibi değişkenler
olurken, uzun vadede parasal büyüklükler, orta-vadeli faiz oranları ve enflasyon
beklentilerinin ölçüldüğü anketler yapılmaktadır. İki yıldan daha uzun vade için ise
forward faizler ve yapılan ekonometrik tahminler önem kazanmaktadır.
İsveç Merkez Bankası’nın üzerinde durduğu en önemli konulardan biri de,
uygulanan para politikasının işlevsel ve fiyat istikrarının hedeflemesine politik desteğin
gelmesi ve kamuoyunun uygulanan politikaların istikrarlı bir şekilde devam edeceğine
inanması olarak tanımlanan politik güvenilirliğin, maliye politikalarının ve işgücü
piyasalarının esnekliği ile olan yakın ilişkisidir.
İsveç’teki uygulamada, para politikası dışsal şoklardan dolayı (petrol fiyatları, dış
ticaret hadlerindeki değişiklikler, maliye politikasındaki değişiklikler, vergi
politikasındaki değişiklikler, ipotek maliyetleri gibi) enflasyonda meydana gelebilecek
ani değişikliklerin olumsuz etkisini giderecek şekilde düzenlenmiştir.
2.5.2.5.Avustralya
1980’li yıllarda yüksek seyreden enflasyon önce yüzde 8’lere çekilmiş, 1993
yılından itibaren enflasyon hedeflemesi politikası uygulanmaya başlanmış, enflasyon
hedefi yüzde 2-3 aralığında belirlenmiştir. Aslında bu aralık bilinen anlamda bir
enflasyon hedefi aralığı olmamış, Avustralya Merkez Bankası enflasyonu her koşulda
bu aralıkta tutmak için yükümlülük altına girmemiş, beklenmeyen şoklar nedeniyle
geçici olarak bu hedefin dışına çıkabileceğini açıklamıştır.
Avustralya’da enflasyon hedeflemesi uygulamasının herhangi bir yasal çerçevesi
bulunmamaktadır, hatta merkez Bankası ve hükümet arasında bir anlaşma dahi
91
yapılmamıştır. Sadece, Hazine yeni politikaya gidildiğini resmi olarak açıklamakla
yetinmiştir.
Enflasyon hedefinin belirlenmesinde, beklenmedik şoklara karşı fiyat etkilerinden
arındırılmış TÜFE kullanılmıştır. Bu endeksten ipotek faiz ödemeleri ile bazı tarım
ürünleri, petrol ve kamu fiyatları çıkarılmıştır.
Uygulamada kısa dönem faiz oranları politika aracı olarak kullanılmış, ayrıca
enflasyon hedefi yanında kısa dönemde işsizliğe ve reel büyümeye önem verilmiş ve bu
veriler yakından takip edilmiştir.
2.5.2.6.İzlanda
Mart 2001’de enflasyon hedeflemesi uygulamasına geçen İzlanda’da Merkez
Bankası ve hükümet tarafından enflasyon hedefi yüzde 2.5 olarak açıklanmıştır.
Hedefin hesaplanmasında ipotek faiz ödemelerinin hariç tutulduğu TÜFE kullanılmıştır.
Bununla birlikte, enflasyon hedefinden ± %1.5’den daha fazla bir sapma söz konusu
olursa, Merkez Bankası bunun nedenlerini hükümete ve kamuoyuna açıklamak
zorundadır (Roger, Stone, 2005, s.47).
2.5.2.7.Norveç
Norveç’te de İzlanda’da olduğu gibi Mart 2001’de enflasyon hedeflemesi
politikası uygulanmaya başlanmıştır. Yüzde 2.5 olarak açıklanan enflasyonun hedefinin
hesaplanmasında vergilerin hariç tutulduğu çekirdek enflasyon kullanılmıştır. Hedeften
sapmalar olduğunda Merkez Bankası bunun gerekçelerini hükümete açıklamak
durumundadır.
Norveç’teki uygulamada, enflasyon hedefini hükümet belirlemekte, Merkez
Bankası da hedef enflasyonun sonuçları ve hedefin uygun olup olmadığı konusundaki
görüşlerini basın açıklamaları ve çeşitli makaleler aracılığıyla kamuoyuna
duyurmaktadır. Böylece, hedeflenen enflasyon oranının üzerinde oluşabilecek siyasi
kuşkuların önlenmesine çalışılmaktadır (Soikkeli, 2002, s.7).
92
2.5.2.8.İsviçre
İsviçre Ocak 2000 tarihinde enflasyon hedeflemesi uygulamasına geçmiştir.
Merkez Bankası enflasyon hedefini < %2 şeklinde üst sınır olarak belirlemiştir. İsviçre
Merkez Bankası hedef fiyat endeksi olarak TÜFE’yi kullanmıştır. Şeffaflık ilkesi
çerçevesinde yılda dört kez enflasyon raporu yayımlanmaktadır.
Tablo 5’de, enflasyon hedeflemesini uygulayan gelişmiş ülkelerin temel
özellikleri yer almaktadır.
Sindirim Sistemi Organlarını Resimlerini Bulup Eşleştirme
1)Ben sindirimin başladığı organım.
Beni bulun bakalım.
2)Besinleri koparmaya,parçalamaya,
Öğütmeye yararım.Hadi bulun bakalım.
3)Ben besinlerin ağızdan yemek
Borusuna geçmesini sağlayan yapıyım.
4)Ben besinleri mideye taşımakla
görevliyim.Neyim ben acaba?
5)Ben besinleri çorba haline getiren
bir organım.Bildiniz mi bakalım?
6)Beni sorarsanız ;besinlerin emilmesi
işine yararım.Ben neyim,ben neyim?
7)Ben ince bağırsaktan sonra gelen
Organım.Benim adım ne bakalım?
İnce bağırsak
Kalın
bağırsak
mide
Ağız
Yutak
Dişler
Yemek
borusu


95
3. BÖLÜM
ENFLASYON HEDEFLEMESİ VE MERKEZ BANKASI BAĞIMSIZLIĞI İLE
İLGİLİ AMPİRİK ÇALIŞMALAR
Bu bölüm iki kısımdan oluşmaktadır. İlk olarak alternatif bir para politikası
stratejisi olarak enflasyon hedeflemesinin ekonomik performansını değerlendirmek
amacıyla enflasyon hedeflemesi stratejisi ile ilgili yapılan çalışmalar incelenmiştir.
Genelde fiyat istikrarının faydalı olarak değerlendirilmesi ve bağımsız bir merkez
bankasının bunu başarmaya yardım etmesi, bağımsızlığa büyük önem atfedilmesine yol
açmaktadır. Para politikaları tasarımlarında varılan sonuç; fiyat istikrarının sağlanması
ve enflasyonla mücadelede başarı kazanılması için para politikasının kısa vadeli diğer
hedefler uğruna, düşük enflasyon hedefinden vazgeçmeyecek muhafazakar bir kurum
tarafından yürütülmesinin gerekli olduğudur. Bu açıklamalar doğrultusunda ikinci
kısımda merkez bankası bağımsızlığı ile ilgili olarak yapılan ampirik çalışmalar
incelenmiştir.
3.1.Enflasyon Hedeflemesi ile İlgili Ampirik Çalışmalar
Enflasyon hedeflemesi stratejisi ile ilgili yapılan ampirik çalışmalar
incelendiğinde, bunların başlangıçta daha çok enflasyon hedeflemesi stratejisinin teorik
çerçevesi üzerine yoğunlaştığı, fakat zamanla enflasyon hedeflemesi stratejisinin
ekonomik performansını değerlendirmeye doğru kaydıkları görülmektedir. Ekonomik
performans değerlendirilirken enflasyon hedefini uygulayan ülkelerdeki enflasyon,
büyüme, işsizlik ve faiz oranı gibi temel makro ekonomik göstergeler ile bunlardaki
değişkenliğe (oynaklık veya belirsizlik) bakılmaktadır. Ayrıca, enflasyon hedeflemesini
uygulayan ve uygulamayan ülkelerin karşılaştırılması yoluna gidilmektedir. Çalışmanın
sonunda bu ampirik çalışmalar tablo halinde verilmiştir. Tabloda ilgili çalışmalardan
elde edilen sonuçlar, yazar ve tarih, incelenen ülkeler, dönem,yöntem, kullanılan
değişkenler ve enflasyon hedeflemesinin başarılı bir performans gösterip göstermediği
sonucuna göre özetlenmiştir.
96
3.1.1.Literatür Taraması
Debelle (1997) yaptığı çalışmada Yeni Zelanda, Kanada ve İngiltere’nin yanı sıra
İsveç, Finlandiya, İspanya ve Avustralya’yı da dikkate alarak enflasyon hedeflemesi
stratejisinin ekonomik performansını değerlendirmiştir. Debelle’nin, enflasyon oranı,
enflasyon hedeflemesinde kredibilitenin bir kriteri olarak gördüğü uzun dönem tahvil
getirisi ve işsizlik oranları değişkenlerini baz alarak yapmış olduğu performans
değerlendirilmesinde ortaya çıkan sonuçlardan birincisi, enflasyon hedeflemesi
stratejisinin ekonomik performansını değerlendirmek için henüz erken olmakla birlikte,
enflasyonu düşürme konusunda başarılı olduğu söylenebilir. Buna rağmen enflasyon
hedeflemesini uygulamayan diğer ülkelerde de enflasyon oranlarının azalma eğiliminde
olduğu da bilinmektedir. Ancak enflasyon oranlarındaki düşüşün, enflasyon
hedeflemesi stratejisini uygulayan ülkelerde diğerlerine nazaran daha fazla olduğunu
belirtmek gerekir. İkincisi, enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan İngiltere, İsveç
ve Kanada’daki uzun dönem tahvillere ait reel faiz oranlarının, ABD’deki reel faiz
oranları ile karşılaştırıldığında aralarındaki farkın arttığı; buna karşılık Finlandiya, Yeni
Zelanda, Avustralya ve İspanya ile olan farkın ise azalmış olduğu görülmektedir.
Üçüncüsü, enflasyon hedeflemesi stratejisinin uygulandığı ülkelerde enflasyon
oranlarının düşmesine karşın, işsizlik oranlarının arttığı gözlemlenmektedir. Yeni
Zelanda’da 1990’larda işsizlik oranında sistematik bir azalma olmakla birlikte, oranın
1980’lerdeki seviyesinden daha yüksek olduğu görülmektedir.
Özetle, enflasyon hedeflemesi stratejisinin enflasyon düşürülmesinde önemli
katkılarının olduğu, buna karşılık açık enflasyon hedeflemesini uygulamayan diğer
ülkelerde de enflasyon oranlarının düştüğü görülmektedir. Dolayısıyla, enflasyon
hedeflemesinin enflasyonun düşürülmesi için mutlaka uygulanması gerekli olan bir
strateji konumunda olmadığı rahatlıkla söylenebilir.
Mishkin ve Posen (1997) yaptıkları çalışmada, Yeni Zelanda, Kanada ve
İngiltere’de uygulanan enflasyon hedeflemesinin başarılı olup olmadığını
sorgulamışlardır. Bunun için çekirdek enflasyon, reel GSYİH’ nın büyüme oranı ve
gecelik faiz oranlarından oluşan üç değişkenli sınırlandırılmamış vektör otoregresyon
modeli (VAR) kullanılmıştır. Modelin çalıştırılması sonucunda enflasyon hedeflemesini
uygulayan üç ülkede enflasyon oranının istikrarlı bir şekilde beklenilen seviyenin altına
97
düşürüldüğü, para politikası aracı olarak kullanılan faiz oranlarının beklentilerin altında
kaldığı ve reel ekonomide uzun dönemde olumsuz bir gelişmenin ortaya çıkmadığı;
kısaca ekonomik büyüme için uygun bir ortamın sağlanabildiği tespit edilmiştir. Özetle
üç ülkede uygulanmakta olan enflasyon hedeflemesi stratejisinden elde edilen sonuçlar
tamamen olumlu yöndedir.
Kahn ve Parrish (1998), enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan Yeni
Zelanda, Kanada, İsveç ve İngiltere’deki ekonomik performansı ABD ile
karşılaştırmışlardır. Karşılaştırmada temel olarak enflasyon ve kısa dönem faiz oranları
baz alınmıştır. Buna göre, enflasyon hedeflemesini uygulayan dört ülkede enflasyon
oranları azalmış ve istikrarlı bir yapıya kavuşmuştur. Nitekim incelenen dönemde
(1979-1998) bütün ülkelerde enflasyon oranı başarılı bir şekilde hedefin içinde ya da
hedefe çok yakın gerçekleştirilebilmiştir. Bununla birlikte 1990’lardan sonra, açık
enflasyon hedeflemesi uygulamayan bir çok ülkede de benzer başarıların elde
edilebildiği görülmüştür. Örneğin ABD’de 1990 yılında %5 olan TÜFE, 1997’de %2’ye
düşürülebilmiştir. Bu açıklamalar altında buradan şu sonuç çıkarılabilir: Enflasyon
hedeflemesi enflasyonun düşürülmesinde önemli bir rol oynamakla birlikte,
enflasyonun düşürülmesinde alternatifi olmayan bir strateji konumunda değildir.
Kahn ve Parrish’ın, çalışmalarında, ekonomik performansı değerlendirirken
dikkate aldıkları ikinci değişken kısa dönem faiz oranlarıdır. Para politikasının
uygulanmasında kritik rol oynayan kısa dönem faiz oranları ile ilgili yapılan tespitlerden
ilki, ortalama nominal faiz oranlarının enflasyon hedeflemesi stratejisinin
uygulanmasından sonra düşmesidir. İkincisi, merkez bankalarının bankacılık sistemine
ödünç verirken kullandığı reeskont oranı gibi nominal resmi kısa vadeli faiz oranları
değişkenliğinin azalmasıdır. Faiz oranı ve değişkenliğinin azalmasında, hem
enflasyonun hem de enflasyondan kaynaklanan risk priminin azalması etkili olmuştur.
Enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler için özetlenen bu sonuçlar, ABD için de
benzerlikler taşımaktadır. Üçüncüsü, para politikasının durumu hakkında nominal faiz
oranlarına göre daha sağlıklı sinyaller veren reel resmi kısa vadeli faiz oranlarının,
Kanada hariç, yükselmiş olmasıdır. Buna karşın ABD’de 1990’larda reel faiz oranları
son yirmi yılın ortalama seviyesinin de altına düşmüştür. Enflasyon hedeflemesi
stratejisinde reel faiz oranlarındaki yükselmenin, hedefin tutturulması amacıyla sıkı para
98
politikalarının uygulanması ve birçok ülkede yaşanan konjonktürel genişlemelerle ilgili
olabileceği vurgulanmaktadır.
Reel resmi faiz oranlarındaki yükselişe rağmen, hem enflasyon hedeflemesi
uygulayan ülkelerde hem de ABD’de reel resmi faiz oranı değişkenliği düşmüştür. Reel
resmi faiz oranı değişkenliğindeki bu azalma, para politikasının ekonomik şoklara karşı
daha yumuşak bir şekilde tepki vermesi veya ekonomik şartların son derece istikrarlı
olmaya başlaması ile ilişkilendirilmektedir.
Özetle, Kahn-Parrish’e göre, enflasyon hedeflemesi stratejisinin ekonomik
performansı ile ilgili kanıtlar karışıktır. Çalışmanın yapıldığı dönemde incelenen
ülkelerle ilgili yeterli verinin olmaması bunun temel nedenlerinden birisidir.
Cecchetti ve Ehrmann (1999), 9’u enflasyon hedeflemesini uygulayan ve 14’ü de
uygulamayan ülkelerden oluşan toplam 23 ülkeyi kapsayan çalışmalarında temel olarak,
enflasyon hedeflemesi stratejisinin üretim değişkenliğini artırıp artırmadığı sorusuna
VAR modelini kullanarak cevap aramışlardır. Çalışmada elde edilen sonuçlardan ilki,
enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan ülkelerde başlıca hedef olan enflasyonun
düşürülmesi amacına ulaşılmıştır. Ancak burada önemli olan nokta, enflasyondaki
düşüşün sadece enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelere özgü olmadığı, bütün
ülkeler için geçerli olduğudur. İkincisi, enflasyon oranındaki düşüşe paralel olarak,
bütün ülkelerde üretim ve enflasyon değişkenliği de azalmaktadır. Burada iki noktanın
vurgulanmasında yarar vardır. Birincisi, enflasyon değişkenliğindeki azalmanın
enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde daha fazla olduğudur. İkincisi de, üretim
değişkenliğindeki azalma derecesinin enflasyon değişkenliğine kıyasla daha az
gerçekleşmesidir. Çalışmanın sonuçlarından ikincisi de, 1990’lı yıllarda, enflasyon
hedeflemesini uygulasın ya da uygulamasın, bütün ülkelerde enflasyona karşı olan
tepkinin artmakta olduğudur. Bu tepkinin çok önemli olmamakla birlikte enflasyon
hedeflemesini uygulayan ülkelerde, hedeflemeyi uygulamayan ülkelere göre daha fazla
olduğu tespit edilmiştir.
Debelle (1999), çalışmasında Avustralya ile enflasyon hedeflemesini uygulayan
(Kanada, Finlandiya, Yeni Zelanda, İspanya, İsveç ve İngiltere) ve uygulamayan diğer
ülkeleri (Fransa, Almanya, İtalya, Japonya, ABD, Belçika, Danimarka, Yunanistan,
99
İrlanda, Lüxemburg, Norveç ve Portekiz) karşılaştırarak enflasyon hedeflemesinin
ekonomik performansını değerlendirmeye çalışmıştır. Performans değerlendirmesinde,
yıllık enflasyon oranı ve reel GSYİH artışı temel değişkenler olarak kullanılmış ve şu
sonuçlara ulaşılmıştır: Avustralya’da enflasyon hedeflemesinin uygulanmasıyla birlikte
enflasyon oranı ve enflasyon değişkenliği düşürülmüştür. Buna karşılık büyüme oranı
yüksek, büyüme değişkenliği ise düşük düzeylerde kalmıştır. Enflasyon hedeflemesini
uygulayan diğer ülkelerde de düşük enflasyon, yüksek büyüme ve düşük üretim
değişkenliği söz konusudur. Benzer şekilde sanayileşmiş ülkelerde enflasyon oranı ile
birlikte enflasyon değişkenliği azalmıştır. Ancak bazı sanayileşmiş ülkelerde, büyüme
değişkenliği, enflasyon hedeflemesini sürdüren ülkelere kıyasla yüksek düzeylerde
kalmıştır.
King (1999), enflasyon hedeflemesinin enflasyon, üretim ve üretim değişkenliği
üzerindeki etkilerini gözlemlemek için enflasyon hedeflemesini uygulayan Avustralya,
Kanada, Finlandiya, İsveç, Yeni Zelanda ve İngiltere ile stratejiyi uygulamayan Fransa,
Almanya, İtalya, Japonya ve ABD’ yi karşılaştırma yoluna gitmiştir. Ortaya çıkan
sonuçlar şu şekildedir: Enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerdeki enflasyon
oranları, hedeflemeyi uygulamayan ülkeler seviyelerine indirilmiştir. Enflasyon
oranlarındaki düşüşler, ne üretimde bir azalışa ne de üretim değişkenliğinde bir artışa
neden olmuştur. Oysa, Almanya hariç, diğer sanayileşmiş ülkelerde büyüme oranları
azalmıştır. Buna karşılık enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde büyüme oranı
1980’lerde ortalama %2.2 seviyesinden 1990’larda %2.8 seviyesine yükselmiştir.
Ancak, burada, enflasyon oranlarında 1990’larda global düzeyde düşüşlerin olduğunun
da belirtilmesinde yarar vardır. Enflasyon hedeflemesinden sağlanan tecrübeler,
stratejinin üretim azalışı olmadan enflasyonu düşürülebileceğini göstermektedir.
Kuttner ve Posen (1999), İngiltere, Kanada ve Yeni Zelanda’da enflasyon
hedeflemesinin etkisini test etmek için enflasyon, işsizlik, kısa ve uzun dönem faiz
oranlarını VAR modelini kullanarak tahmin etmiştir. Çalışma sonucunda elde edilen
bulgular, Kahn-Parrish’in elde ettiği sonuçları destekler niteliktedir.
Siklos (1999), enflasyon hedeflemesi stratejisinin performansını değerlendirmek
için enflasyon hedeflemesini uygulayan Avustralya, Kanada, Finlandiya, Yeni Zelanda,
İspanya, İsveç ve İngiltere ile bu stratejiyi uygulamayan ABD, Almanya ve çalışmanın
100
yapılmış olduğu dönemde henüz enflasyon hedeflemesini uygulamaya başlamamış olan
İsviçre’yi karşılaştırmıştır. Çalışmada, Bretton Woods (BW) dönemi ve sonrası ile
enflasyon hedeflemesinin uygulandığı dönemlerdeki enflasyon ve enflasyon
değişkenliği ile ilgili olarak elde edilen bulgular şu şekilde özetlenebilir: 1970’lerin
başından 1990’ların başına kadar, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerin
enflasyon performansı, diğer ülkelere göre daha kötü durumda iken, 1990’lı yılların
ortalarından itibaren enflasyon hedefini uygulayan ve uygulamayan ülkeler, enflasyon
oranı ve değişkenliği bakımından birbirlerine yakınlaşmaya başlamışlardır. Enflasyon
hedeflemesini uygulayan ülkelerde ortalama enflasyon oranı, hedeflemeye başlamadan
önce de düşme sürecine girmiştir. Bu gözlem, aynı zamanda, enflasyon hedeflemesini
uygulayan diğer ülkeler için de geçerlidir. Enflasyon hedeflemesine başlanılmasından
sonra enflasyon oranlarında gözlemlenen düşüşler oldukça etkileyici olmakla birlikte,
enflasyon hedeflemesi süresince bu ülkelerde pek çok kurumsal değişikliklerin yapılmış
olmasından dolayı, bu düzenlemelerin enflasyonu düşürme konusundaki katkıları açık
değildir. Başka bir ifadeyle, enflasyonun düşürülmesinde baskın rol oynayan düzenleme
konusunda belirsizlik yaşanmaktadır. Diğer yandan, dünya genelinde enflasyon
oranlarında belirgin düşüşlerin olduğu noktasından hareketle, enflasyon hedeflemesini
uygulayan ülkelerde enflasyon konusunda sağlanan başarının global kapsamda
gözlemlenen düşüşlerin doğal bir parçası olduğu sonucuna varılabilir. BW Sistemi’nin
yıkılmasından sonra çoğu ülkede enflasyon değişkenliğinin yükselmesine karşın,
enflasyon hedeflemesinden itibaren değişkenlik azalmış durumdadır.
Özetle, Siklos’a göre enflasyon hedeflemesi stratejisi enflasyonun düşürülmesi
konusunda başarılı olmakla birlikte, enflasyon oranlarındaki düşüşler 1990’lı yıllarda
uluslararası bir olgu durumundadır. Dolayısıyla enflasyon hedeflemesi stratejisinin uzun
dönemde ekonomik performansı olumlu yönde etkileyip etkilemeyeceği konusu önemli
bir soru olarak varlığını devam ettirmektedir.
Mishkin-S. Hebbel (2000), toplam 28 ülkeyi (19’u enflasyon hedeflemesini
uygulayan ve 9’u uygulamayan ülkelerden oluşan) kapsayan çalışmalarında enflasyon
hedeflemesinin on yılını (1990-99) değerlendirmişler ve şu sonuçlara ulaşmışlardır:
Enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler, enflasyonu düşürme konusunda oldukça
başarılı olmuşlardır. Bununla birlikte enflasyon oranlarında sağlanan düşüşler,
enflasyon hedeflemesini uygulamayan diğer sanayileşmiş ülkelere göre daha düşük
101
seviyelerde değildir. Çoğu gözlemcinin, enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan
ülkelerin herhangi bir ekonomik şok testinden geçmemesinden dolayı ekonomik
performansın değerlendirilemeyeceği yönündeki görüşleri tamamen yanlıştır. Oysa
1997 yılındaki Asya krizinden sonra, büyük ölçekli sanayileşmiş ülkelerin aksine,
enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan Avustralya, Şili, İsrail ve Yeni Zelanda
özellikle finansal ve dış ticaret haddi şokları ve buna bağlı olarak ciddi düzeylerde
devalüasyonlarla karşı karşıya kalmışlardır. Ancak bu ülkeler, kriz sonrası ortaya çıkan
bu rüzgarı başarılı bir şekilde atlatmayı bilmişlerdir. Diğer yandan Brezilya, Çek
Cumhuriyeti ve Polonya başta olmak üzere petrol ithal eden ülkeler, ikinci test olan
petrol fiyatları şokunu da başarılı bir şekilde atlatabilmişlerdir. İkinci şoka bağlı olarak
enerji ve devalüasyonlar yoluyla ithal edilen enflasyonda önemli bir yükselme ortaya
çıkmıştır. Bununla birlikte, petrol şoklarının çekirdek enflasyona etkisi az olmuş;
TÜFE’de ise geçici ve önemsiz düzeylerde artışların olduğu görülmüştür. Enflasyon
hedeflemesi stratejisini uygulayan ülkelerde ortaya çıkan özveri oranı ve üretim
değişkenliğindeki azalma, enflasyon hedeflemesini uygulamayan sanayileşmiş
ülkelerdekine çok yakın gerçekleşmiştir. Ayrıca enflasyon hedeflemesi stratejisi,
enflasyon beklentilerinin azaltılmasında da önemli bir rol oynamıştır.
Özetle, Mishkin-S. Hebbel’e göre hem alternatif para politikalarını uygulayan
diğer sanayileşmiş ülkelerle karşılaştırıldığında hem de enflasyon hedeflemesini
uygulayan ülke tecrübelerinden elde edilen sonuçlara bakıldığında enflasyon
hedeflemesi stratejisinin başarısını kanıtladığını söylemek mümkündür.
Corbo ve S. Hebbel (2001), çalışmalarında, Latin Amerika ülkelerinde (Brezilya,
Şili, Kolombiya, Meksika ve Peru) uygulanan enflasyon hedeflemesinin başarılı olup
olmadığını test etmek için, enflasyon hedeflemesinin enflasyon hedeflerini
karşılamadaki başarısı, özveri oranı ve üretim değişkenliği gibi temel değişkenleri
kullanmışlar ve şu yargılara ulaşmışlardır: Enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler,
hedefleme süresince enflasyon oranlarını dikkate değer bir şekilde düşürmüşlerdir.
Ayrıca, enflasyon hedeflemesinden sonra hem özveri oranı hem de üretim değişkenliği
enflasyon hedeflemesini uygulamayan sanayileşmiş ülkelere göre daha düşük
düzeylerde kalmıştır. Enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler arasında yer alan
Latin Amerika ülkelerinde de elde edilen ekonomik performans başarılı olmuştur.
102
Latin Amerika ülkeleri arasında Şili, enflasyon hedeflemesini benimseyen ilk
ülkedir. Bu nedenle yazarlar, çalışmalarında Şili’ye ayrıca yer vermişlerdir. Enflasyon
hedeflemesinin Şili’deki ekonomik performansı, sınırlandırılmamış VAR modeli
kullanılarak değerlendirilmeye çalışılmıştır. Enflasyon hedeflemesinin benimsenmesi,
Şili’de enflasyon beklentilerinin ve enflasyon oranlarının azalmasına neden olmuştur.
Bununla birlikte, enflasyon hedeflemesinin uygulanmaya başladığı ilk yıllarda,
enflasyonu düşürmek için hızlı ve sıkı bir para politikasına (cold-turkey: soğuk hindi)
başvurulması özveri oranının artmasına neden olmuştur.
Nadal-De Simone (2001), enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan Yeni
Zelanda, İngiltere, Avustralya, Kanada ve Şili ile bu stratejiyi uygulamayan ABD’ye ait
enflasyon, on yıllık tahvil faizi, GSYİH artışı ve işsizlik oranları arasındaki farklılıkları
VAR modelini kullanarak karşılaştırmak suretiyle enflasyon hedeflemesinin
performansını değerlendirmeye çalışmıştır. Elde edilen sonuçlardan ilki, enflasyon
hedeflemesini uygulayan Yeni Zelanda, İngiltere, Avustralya, Kanada ve Şili ile ABD
arasında enflasyon hedeflemesine başlamadan önce enflasyon oranları bakımından
pozitif, enflasyon hedeflemesinden sonra ise negatif farklılık vardır. Diğer bir ifadeyle,
enflasyon hedeflemesi ile birlikte enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler ile ABD
arasındaki enflasyon farkı enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler lehine azalmaya
başlamıştır. İkinci olarak, on yıllık bono faizlerine bakıldığında, enflasyon
hedeflemesine başlanılmasından sonra, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler ile
ABD’deki oranlar arasındaki farkın azaldığı anlaşılmaktadır. Faiz oranlarındaki
değişikliklerin doğrudan doğruya enflasyon beklentileri ile bağlantılı olduğu dikkate
alındığında, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler ile ABD’deki enflasyon
beklentileri arasındaki farklılığın da azalmakta olduğu söylenebilir. Üçüncüsü,
enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan ülkeler ile ABD’deki büyüme oranları
arasındaki farklılık genel bir eğilimden çok, ülkelere göre değişen bir gelişim
göstermektedir. Örneğin Yeni Zelanda ve ABD arasında, geleneksel olarak ABD’nin
lehine olan farklılığın 1991-1992 döneminde tarihsel seyrin üzerine çıktığı; daha çok
ABD lehine olan Kanada ile farklılığın enflasyon hedeflemesine geçildiği 1991 yılında
azalmakla birlikte 1992 yılında tekrar yükseldiği; Avustralya’nın lehine olan farklılığın
1991 yılındaki resesyon nedeniyle ABD’nin lehine artmaya başladığı, ancak 1993
yılında enflasyon hedeflemesi ile birlikte tekrar Avustralya lehine döndüğü ve ABD
lehine olan İngiltere ile ABD arasındaki büyüme farklılığının ise 1992 yılında önemli
103
ölçüde arttığı görülmektedir. İki ülke arasındaki farklılığın artmasının temelinde, 1992
yılında yaşanan Avrupa Döviz Kuru Mekanizması’ndaki sorunlar yer almaktadır.
Şili’deki durum incelendiğinde ise farklılığın, 1990 yılında Merkez Bankası’nın
bağımsızlığının sağlanması ve 1991’de de enflasyon hedeflemesi stratejisinin
uygulanması ile birlikte Şili’nin lehine gelişmeye başladığı görülmektedir. Ayrıca
çalışmada, çoğu OECD ülkelerinde 1990’larda yükselme eğiliminde olan işsizliğin
enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler için de geçerli olduğu vurgulanmaktadır.
Nadal-De Simone çalışmasında, bazı araştırmacıların “enflasyon hedeflemesini
uygulayan ülkelerde enflasyonda sağlanan başarının aslında global dezenflasyon
politikalarının doğal bir sonucu olduğu, enflasyon hedeflemesi stratejisinin kredibiliteyi
sağlamada başarısızlığa uğradığı ve uluslararası arenada düşük enflasyona karşı farklı
bir yaklaşımın ortaya çıkması halinde enflasyon hedeflemesinin modadan başka bir şey
olmayacağı” şeklindeki değerlendirmelerin tamamen yanlış olduğunu savunmaktadır.
Buna gerekçe olarak, bu yönde değerlendirme yapılan çalışmalardaki bazı metodolojik
yanlışları göstermektedir. Örneğin, çalışmalarda alternatif parasal stratejilerde yapılan
değişiklikler ile global ve bölgesel faktörler arasında bir ayırım yapılmaktadır. Halbuki
parasal stratejilerdeki değişiklikler dikkate alındığında, küçük ve açık ekonomiler ile
dünyanın diğer ülkeleri arasındaki kalitatif ve kantitatif etkileşimin boyutunun
değişmesi olasılığı bir hayli yüksek olacaktır. Ayrıca, çalışmalarda, global nitelikteki
ortak trendlerdeki değişikliklerin de genellikle dikkate alınmadığı gözlemlenmektedir.
Brimmer (2002), Yeni Zelanda, Kanada ve Şili’deki enflasyon hedeflemesinin
ekonomik performansını değerlendirmiştir. Sonuçlar karışık olmakla birlikte, mevcut
tecrübelerden, enflasyon hedeflemesinin, enflasyonist beklentilerin azaltılmasında,
kamuoyunun hükümete olan güveninin sağlanmasında ve bütün bunların sonucu olarak
da fiili enflasyon oranının düşmesinde önemli bir rol oynayabildiği görülmüştür.
Enflasyon hedeflemesinin ekonomik performans bakımından farklılık yaratıp
yaratmadığı sorusuna cevap arayan Corbo ve diğerleri (2002) çalışması, literatürde
sıklıkla gönderme yapılan çalışmaların başında gelmektedir. Çalışmada, enflasyon
hedeflemesini tam ve kısmi olarak uygulayan ülkeler ile, bu stratejiyi uygulamayan
ülkelerin oluşturduğu üç alt grup söz konusudur. Performans kriterleri olarak,
104
enflasyonun istikrarlı seviyeye düşürülme hızı, enflasyon hedeflemesi öncesi ve
sonrasındaki enflasyon oranları, hedef enflasyon oranından sapma derecesi ve özveri
oranları dikkate alınmıştır. Çalışmada VAR modeli kullanılmış ve şu sonuçlara
ulaşılmıştır: Enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan ülkelerin genel özelliği,
hedeflemeye başlamadan önce enflasyon oranlarını makul bir seviyeye düşürmek
amacıyla belirli bir hazırlık süreci geçirmeleridir. Çalışmada elde edilen sonuçlara göre,
enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde enflasyon hedeflemesine başlamadan üç
yıl öncesi ile enflasyon hedeflemesini takip eden bir yıl arasında enflasyonda ortalama
olarak %8.2’lik, iki yıl öncesi ile enflasyonu takip eden bir yıl arasında %5.3’lük, bir yıl
öncesi ile stratejiyi takip eden bir yıl arasında da %4.8’lik bir azalma
gerçekleştirilmiştir. Benzer sonuçlar potansiyel ya da kısmi enflasyon hedeflemesi
uygulayıcıları olan ülkelerde de (Kolombiya, Güney Kore, Meksika ve Güney Afrika)
görülmüştür. Enflasyon oranlarının denge enflasyon oranına yakınlaştırılması hızına
bakıldığında, enflasyon hedeflemesini uygulayan 9 ülkenin (Avustralya, Kanada, Şili,
Finlandiya, İsrail, Yeni Zelanda, İspanya, İsveç ve İngiltere) ortalama olarak 10 çeyrek
dönemde bunu sağlayabildikleri görülmektedir. Ancak, doğal olarak, yüksek enflasyon
oranına sahip ülkelerde bu süre daha da uzun olmuştur. Nitekim Şili’de enflasyon
hedeflemesine geçişte %30’lara yakın olan enflasyon oranı, ancak 36 çeyrek dönem
sonucunda denge seviyesi olarak kabul edilen %2.5’e düşürülebilmiştir. Yine benzer
şekilde İsrail’de enflasyonun denge seviyesine yaklaştırılması 24 çeyrek dönemi
almıştır. Buna karşın Avustralya ve İsveç’in enflasyon hedeflemesine başladıkları
yıllarda sahip oldukları enflasyon oranı, denge seviyesi olarak kabul edildiğinden
dolayı, bu iki ülkede denge enflasyon oranı için belirli bir süre gerekmemiştir. Ayrıca
enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkeler, enflasyon hedefini tutturma konusunda da
başarılı olmuşlardır. Nitekim gerçekleşen enflasyon oranlarının hedeflenen orandan
nispi ve mutlak sapmalarına bakıldığında, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde
nispi olarak ortalama 0.78, mutlak değer olarak da 1.18’lik bir sapmanın olduğu
görülmektedir. Enflasyon hedeflemesini kısmi olarak uygulayan ülkeler kapsam dışı
bırakıldığında, sapmaların boyutu daha da azalmaktadır. Nitekim böyle bir durumda
nispi sapma sadece 0.12, mutlak sapma ise 0.66 olarak gerçekleşmektedir. Enflasyon
hedeflemesini uygulayan ülkelerden Kanada, İngiltere ve Şili hedefi tutturma
konusunda en başarılı ülkeler konumunda iken, İsrail, İsveç ve Finlandiya ise en yüksek
sapmaya sahip ülkeler olmuşlardır.
105
Literatürde, enflasyon hedeflemesi performansının değerlendirilmesinde ortaya
çıkan en önemli soru, enflasyon oranının düşürülmesinin üretim kaybına neden olup
olmadığıdır. Bunun için kullanılan temel kavram “özveri oranı” dır. Özveri oranı,
enflasyondaki her %1’lik azalışın, üretimde neden olduğu % kaybı ifade etmektedir.
Çalışma kapsamında özveri oranı GSYİH ve sanayi üretimi cinsinden hesaplanmıştır.
Buna göre, enflasyon hedeflemesini uygulayan 9 ülkede özveri oranı 1980-2000
döneminde GSYİH cinsinden ortalama 0.6 ve sanayi üretimi bakımından ise 6.6
olmuştur. Kanada ve Finlandiya hariç, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde,
GSYİH cinsinden özveri oranı, enflasyon hedeflemesi öncesinde -0.22, enflasyon
hedeflemesi sonrasında ise 0.06 olarak gerçekleşmektedir. Buna karşılık enflasyon
hedeflemesini uygulamayan sanayileşmiş ülkelerde bu oran, 1990’lı yıllarda 0.39 olarak
ölçülmüştür. Buradan, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelere ait özveri oranının,
hedeflemeyi uygulamayan ülkelerdeki özveri oranlarına göre daha düşük olduğu
sonucuna ulaşılabilir. Ayrıca, ülkeler arasında özveri oranları bakımından önemli farklar
olsa bile, GSYİH cinsinden ortalama özveri oranında enflasyon hedeflemesi öncesi ve
sonrasında önemli bir farklılığın bulunmadığının da belirtilmesi gerekir. Buradan şu
sonuç çıkarılabilir: Enflasyon hedeflemesi stratejisi enflasyonu düşürmede başarılı
olurken, üretim üzerine herhangi bir olumsuz etkide bulunmamaktadır. Enflasyon
hedeflemesinin performansının değerlendirilmesinde kullanılan son kriter üretim
değişkenliğidir. Çalışmada 9 ülkenin sekizinde (İsveç hariç) üretim değişkenliğinin
düştüğü; ancak üretim değişkenliği bakımından da enflasyon hedeflemesini uygulayan
ve uygulamayan ülkeler arasında önemli bir farklılığın bulunmadığı tespit edilmiştir.
Dodge (2002), 1981-2000 dönemleri arası enflasyon, üretim, üretim boşluğu ve
işsizlik oranı değişkenlerini kullanarak, enflasyon hedeflemesinin, Kanada ekonomisi
üzerine etkisini incelemiş ve enflasyon hedeflemesinin, para politikası için güvenilir bir
nominal çıpa rolü oynadığı kanısına varmıştır. Bunun sonucunda, enflasyon konusunda
artan bir istikrar sağlanabilmiştir. Doğal olarak, bu gelişmeler reel ekonomiye de olumlu
bir şekilde yansımıştır. Enflasyon hedeflemesinin uygulandığı dönem boyunca, hem
üretim açığı hem de işsizlik oranı ile ilgili değişkenliğin azaldığı görülmüştür. Ayrıca
2000 yılındaki işsizlik oranının son 25 yılın en düşük seviyesine ulaşması da dikkate
değer bir gelişme olmuştur.
106
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin ekonomik performansını değerlendirmeye
yönelik çalışmalardan birisi de Neumann ve von Hagen’e (2002) aittir. Performans
değerlendirmesinde ortalama enflasyon oranları, enflasyon değişkenliği, kısa dönem
faiz oranları ve fiili endeks değeri ile trend değeri arasındaki yüzde fark olarak
tanımlanan üretim açıklığı değişkenleri kullanılmıştır. Belirtilen değişkenlerin,
enflasyon hedeflemesini uygulayan Avustralya, Kanada, Şili, Yeni Zelanda, İsveç ve
İngiltere ile bu stratejiyi uygulamayan Almanya, İsviçre ve ABD’deki dönemsel
değişikliklerinin karşılaştırılmasıyla yapılan analizden ortaya çıkan sonuçlar şunlardır:
Enflasyon hedeflemesi stratejisi, enflasyonun düşürülmesi konusunda başarılı olmuştur.
Nitekim ortalama enflasyon oranlarının, Şili hariç, enflasyon hedeflemesini
uygulamayan ülkelerin seviyesine inmiş olması bunun açık bir kanıtıdır. Benzer şekilde
enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerdeki enflasyon değişkenliği de, uygulamayan
ülkelerde olduğu gibi azalma sürecine girmiştir. Dolayısıyla, enflasyon hedeflemesini
uygulayan ülkelerin fiyat istikrarını ve bu sayede de güvenilirliklerini yükseltmede,
diğer kontrol grubu ülkelerindeki gibi, başarılı oldukları söylenebilir. Ancak, İngiltere
dışında enflasyon hedeflemesini uygulayan diğer ülkelerdeki enflasyon değişkenliğinin
stratejiyi uygulamayan ülkelere göre hala yüksek olduğunun belirtilmesinde yarar
vardır. Ayrıca, bütün ülkelerde enflasyon konusunda sağlanan performansa paralel, hem
ortalama faiz oranlarının hem de faiz oranı değişkenliğinin düşmesi de sürpriz
olmamıştır. Enflasyon değişkenliğinde olduğu gibi, İngiltere hariç, faiz değişkenliğinin
enflasyon hedeflemesini uygulamayan ülkelere göre yüksek olduğu görülmektedir. Son
olarak, çalışma kapsamında yer alan bütün ülkelerde üretim açıklığı değişkenliğinin de
önemli ölçüde azaldığı gözlemlenmiştir.
Neumann-v. Hagen, çalışmada elde edilen bulgulardan hareketle, enflasyon
hedeflemesinin önemine vurgu yapmış ve ülkelerin bu strateji sayesinde diğer gelişmiş
ülkelerde olduğu gibi fiyat istikrarını sağlayabildiklerini savunmuştur. Ayrıca,
enflasyon hedeflemesinin ekonomik performans bakımından parasal hedefleme veya
gizli hedeflemeye göre daha üstün bir yanının bulunmadığını, bununla birlikte diğer
parasal stratejiler gibi enflasyon hedeflemesinin de ekonomik kültür ve geleneğin bir
parçası olarak kabul edilmesi gerektiğini belirtmiştir.
S. Hebbel ve Werner (2002), 1986:1-2000:4 dönemleri arası, VAR modelini
kullanarak Brezilya, Şili ve Meksika’da enflasyon hedeflemesinin ekonomik
107
performansını değerlendirmişlerdir. Çalışmada kullanılan temel değişkenler, enflasyon,
özveri oranı ve üretim değişkenliğidir. Çalışma sonucunda, üç ülkede de, enflasyon
hedefinin başarılı bir şekilde tutturulabildiği gözlemlenmiştir. Ayrıca enflasyonun
düşürülmesi maliyetinin bir göstergesi olarak kabul edilen özveri oranı ve üretim
değişkenliği düşük düzeylerde kalmış, para politikasında kredibilite büyük ölçüde
sağlanabilmiştir.
Literatür taraması kapsamında özetlenecek çalışmalardan birisi de Ball ve
Sheridan’e (2003) aittir. Çalışmada, enflasyon oranı, enflasyon değişkenliği, enflasyon
katılığı, üretim artışı, üretim ve faiz değişkenliği gibi temel kriterler baz alınarak
enflasyon hedeflemesinin makroekonomik performansı değerlendirilmeye çalışılmıştır.
Değerlendirme kapsamında 7’si enflasyon hedeflemesini uygulayan ve 13’ ü
uygulamayan toplam 20 OECD ülkesi arasında bazı karşılaştırmalar yapılmış ve şu
bulgulara ulaşılmıştır: Hedeflemeden önceki dönemlerde, enflasyon hedeflemesini
uygulayan ülkelerdeki enflasyon oranları hedeflemeyi uygulamayan ülkelere kıyasla
daha yüksek seviyelerde iken, enflasyon hedeflemesi stratejisinin uygulanması ile
birlikte, hedeflemeyi uygulayan ve uygulamayan ülkelerdeki enflasyon oranlarının
birbirlerine oldukça yakınlaştığı tespit edilmiştir. İkinci olarak, enflasyon hedeflemesi
stratejisinin enflasyon değişkenliğini azalttığına dair hiçbir kanıt bulunamamıştır.
Enflasyon oranının standart sapması (değişkenliği), hedefleme dönemi boyunca bütün
ülkelerde düşmüştür. Ancak, enflasyon hedeflemesini uygulamayan ülkelerdeki
enflasyon değişkenliği, uygulayan ülkelere göre daha düşük düzeylerde kalmıştır.
Bulgulardan üçüncüsü, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde üretim ortalama
olarak artarken, gelişmiş ülkelerde önemsiz sayılabilecek bir düşüş söz konusudur.
Üretim değişkenliğine bakıldığında ise, elde edilen sonuçlar, enflasyon oranının bir
yansıması gibidir. Şöyle ki, enflasyon hedeflemesini uygulayan ve uygulamayan
ülkelerin hepsinde hedefleme dönemi boyunca üretim değişkenliği azaltılabilmiştir.
Diğer bir ifadeyle üretimde istikrar sağlanabilmiştir. Bununla birlikte, enflasyon
hedeflemesini uygulamayan ülkelerde üretimde sağlanan istikrarın, uygulayan ülkelere
göre daha iyi durumda olduğu görülmektedir. Son olarak, enflasyon hedeflemesini
uygulayan ve uygulamayan ülkelerde kısa dönem faiz değişkenliğinde azalma söz
konusudur. Ancak bu azalmanın, enflasyon hedeflemesini uygulamayan ülkelerde daha
fazla olduğu görülmektedir.
108
Ball-Sheridan; çalışma sonucunda enflasyon hedeflemesi stratejisinin ülkelerin
ekonomik performanslarını pozitif yönde etkilediğine dair güçlü bir kanıt
bulunamadığını belirtmekte ve bunu çeşitli nedenlere bağlamaktadır: Örneğin enflasyon
hedeflemesini uygulayan ve uygulamayan ülkelerdeki faiz politikalarının benzerlikler
göstermesi böyle bir sonucun ortaya çıkmasında etkili olabilir. Ancak, çalışmadan elde
edilen sonuçlardan yola çıkarak enflasyon hedeflemesi stratejisine karşı bir argümanın
ortaya konulması da doğru bir yaklaşım olmayacaktır. Kaldı ki, çalışmada enflasyon
hedeflemesinin herhangi bir zararlı etkisinin olduğuna dair bir tespit de yapılmamıştır.
Ayrıca, enflasyon hedeflemesi stratejisinin sağlamış olduğu bazı yararların çalışma
kapsamında tespit edilememesi olasılığının da olduğunu belirtmekte yarar vardır. Diğer
yandan, enflasyon hedeflemesinin gelecekte ülkelerin ekonomik performansına olumlu
katkı sağlaması olasılığının olduğunun da vurgulanması gerekir.
Fraga ve diğerleri (2003), enflasyon, üretim, faiz oranı ve döviz kuru
değişkenlerini kullanarak yükselen piyasalar olarak adlandırılan Brezilya, Şili,
Kolombiya, Çek Cumhuriyeti, Macaristan, İsrail, Meksika, Peru, Polonya, Güney
Afrika, Güney Kore ve Tayland’da enflasyon hedeflemesinin ekonomik performansını
değerlendirmeye çalışmışlardır. Bunun için VAR modelini kullanmışlar ve şu sonuçlara
ulaşmışlardır: Dünya genelinde enflasyon hedeflemesinin performansı pozitiftir.
Yükselen piyasalarda uygulanmakta olan enflasyon hedeflemesinin nispi olarak başarılı
olduğu söylenebilir. Bununla birlikte, üretim, enflasyon, faiz oranı ve döviz kuru
değişkenliğinin gelişmiş ülkelerden daha yüksek olduğu görülmektedir. Bunun nedeni,
bu ülkelerdeki makroekonomik istikrarsızlık, düşük kredibilite ve daha fazla kırılgan
yapıya sahip olan kurumlar olabilir.
Pétursson (2004), 1981:1-2002:4 dönemleri arası, enflasyon hedeflemesinin
ekonomik performansını değerlendirmek için, gelişmekte olan ülkeleri de kapsayan 21
enflasyon hedeflemesini uygulayan ülke ile bu stratejiyi uygulamayan 6 sanayi ülkesini
(Danimarka, Fransa, Almanya, İtalya, Japonya ve ABD) karşılaştırmıştır. Çalışmada
kullanılan temel değişkenler, enflasyon, büyüme, faiz oranları ve döviz kurlarıdır.
Çalışmadan elde edilen sonuçlar şu şekildedir: Enflasyon hedeflemesinin
benimsenmesiyle birlikte, bu stratejiyi uygulayan bütün ülkelerde enflasyon oranları
düşmüştür. Enflasyon hedeflemesinin benimsenmesinden önceki son 5 yılda, %30’lar
seviyesinde olan enflasyon oranları stratejinin benimsenmesinden sonra %4.5
109
seviyesine kadar gerilemiştir. Analiz Brezilya, İsrail, Peru ve Polonya gibi
hiperenflasyon ülkeleri de kapsamaktadır. Bu ülkeler karşılaştırma dışı tutulduğunda
ortalama enflasyon %8.9 seviyesinden %4.3’e düşmüştür. Enflasyon hedeflemesi,
özellikle yüksek enflasyon ile mücadele eden yeni sanayileşen ülkelerde enflasyonun
düşürülmesine yardımcı olmuştur. Bununla birlikte, enflasyon hedeflemesini uygulayan
ülkelerdeki enflasyon düşüşlerinin, enflasyon hedeflemesi stratejisinin benimsenmesiyle
ilişkili olup olmadığı ya da global bir olgu olup olmadığı açık değildir. Bunun için,
1981:1-2002:4 dönemleri arası, farklı ülke gruplarından oluşan panel bir model
oluşturulmuş ve SUR yöntemiyle tahmin edilmiştir. Tahmin sonucunda, enflasyon
hedeflemesinin global dezenflasyon olgusu dikkate alındığında bile ortalama enflasyon
oranlarında önemli düşüşlere yol açtığına ulaşılmıştır. Enflasyon oranlarının
azalmasıyla birlikte enflasyon değişkenliği de azalmıştır. Ayrıca, enflasyon
hedeflemesinin enflasyon devamlılığını etkileyip etkilemediği test etmek için tek
değişkenli [AR(2)] modeli tahmin edilmiş ve enflasyon hedeflemesinin enflasyon
devamlılığını azalttığı sonucuna ulaşılmıştır.
Enflasyon hedeflemesi hakkındaki şüphelerden birisi, stratejinin çok katı ve
tavizsiz şekilde uygulanması ve bunun bir sonucu olarak da, beklenmedik ekonomik
şoklara karşı para politikasının yeterince ihtiyarilik (duruma göre değişme)
göstermesinin mümkün olmamasıdır. Böyle bir ortamda üretimde önemli ölçüde
dalgalanmaların olması kaçınılmaz olacaktır. Dolayısıyla, özellikle kısa dönemde,
ekonomik büyüme olumsuz yönde etkilenebilmektedir. Enflasyon hedeflemesini
uygulayan 21 ülkeye bakıldığında büyüme, çok önemli olmasa da stratejinin
benimsenmesinden sonra ortalama olarak düşmüştür. Bununla birlikte, hiperenflasyon
yaşayan 4 ülke analiz dışı bırakıldığında sonuç tersine çıkmıştır. Enflasyon hedeflemesi,
büyüme üzerinde pozitif etkiye sahip olmakla birlikte bu etki oldukça önemsizdir. Şunu
da belirtmek gerekir ki, enflasyon hedeflemesi stratejisi Asya Krizi’nden başka ciddi bir
krizle test edilmemiştir. Yine de enflasyon hedeflemesinin büyümeye zarar verdiğine
dair bir kanıt söz konusu değildir. Büyümenin standart sapması ile ölçülen büyüme
değişkenliği de enflasyon hedeflemesinin benimsenmesiyle birlikte azalmıştır. Bu
sonuç, büyüme değişkenliğinin ve çıktı boşluğunun enflasyon hedeflemesinin
benimsenmesinden sonra azaldığını gösteren Corbo ve diğerleri (2001) ve Neumann-v.
Hagen’in (2002) sonuçlarıyla da tutarlıdır. Faiz oranları dikkate alındığında, hem
enflasyon hedeflemesini uygulayan hem de uygulamayan ülkelerde kısa dönem nominal
110
faiz oranları azalmıştır. Enflasyon hedeflemesinin benimsenmesi para politikasının
kredibilitesini artırarak, nominal faiz oranları üzerindeki enflasyonist beklentilerin ve
enflasyon risk priminin azalmasına yol açar. Bu gelişmeler ise daha düşük nominal faiz
oranlarını yansıtır. Enflasyon hedeflemesinin artan döviz kuru dalgalanmalarına yol
açtığı sıkça tartışılan konular arasındadır. Halbuki, düşük ve istikrarlı enflasyon döviz
kuru istikrarını pozitif olarak etkiler. Nitekim enflasyon hedeflemesini uygulayan
ülkeler incelendiğinde, reel döviz kuru değişmelerinin ortalama olarak azaldığı
görülmektedir.
Dotsey (2006), enflasyon hedeflemesinin ekonomik performansını değerlendirmek
için, enflasyon hedeflemesini uygulayan 5 ülke (Yeni Zelanda, Kanada, İngiltere, İsveç
ve Avustralya) ile stratejiyi uygulamayan 6 ülkeyi (ABD, Japonya, Almanya, Fransa,
Hollanda ve İtalya) karşılaştırma yoluna gitmiştir. Performans değerlendirmesinde,
enflasyon ve büyüme oranı değişkenleri kullanılmıştır. Çalışma, enflasyon
hedeflemesini uygulayan ülkeler için, enflasyon hedeflemesinin benimsenmesinden
önceki 10 yıl ile benimseme tarihinden itibaren 2004’e kadar olan dönemi, stratejiyi
uygulamayan ülkeler için ise 1982-1992 ve 1992-2004 olmak üzere iki alt dönemi
kapsamaktadır. Dotsey, çalışmasında VAR modelini kullanmış ve şu sonuçlara
ulaşmıştır: Enflasyon hedeflemesinin performansı hakkındaki tartışmalar devam etse de
genel eğilim, enflasyon hedeflemesinin yararlı etkilere sahip olduğu yönündedir. Ülke
örnekleri incelendiğinde, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde, stratejiyi
uygulamayanlara göre (İtalya hariç), başlangıçta enflasyon oranları daha yüksektir.
Ancak, enflasyon hedeflemesinin benimsenmesiyle birlikte, stratejiyi uygulayan
ülkelerde enflasyon oranları %5 oranında azalmıştır. Stratejiyi uygulamayan diğer
ülkelerde de enflasyon oranları azalmış, fakat bu azalış %2.2 ile sınırlı kalmıştır.
Ayrıca, enflasyon hedeflemesinin uygulanmasıyla birlikte, çıktı büyümesi, enflasyon
hedeflemesini uygulayan ülkelerde yıllık %0.6 oranında artarken, diğer ülkelerde
yaklaşık aynı oranda azalma göstermiştir. Enflasyon ve çıktı değişkenliği dikkate
alındığında, İtalya hariç, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde, başlangıçta
oynaklık daha fazla iken, enflasyon hedeflemesinin benimsenmesiyle birlikte, hem
stratejiyi uygulayan hem de uygulamayan ülkelerde her iki değişkenlikte de azalma
olmuştur. Burada, enflasyon hedeflemesini uygulayan söz konusu ülkelerde, diğerlerine
kıyasla, azalmanın daha büyük boyutlarda gerçekleştiğinin belirtilmesinde yarar vardır.
111
Özetle, Dotsey, enflasyon hedeflemesinin benimsenmesinin enflasyon oranlarını
ve enflasyon devamlılığını azalttığını, uzun dönem enflasyonist beklentileri daha
istikrarlı hale getirdiğini ve çıktı üzerinde zararlı sayılabilecek herhangi bir etkiye sahip
olmadığını belirtmektedir.
Tablo 6. Enflasyon Hedeflemesi İle İlgili Literatür
YAZAR VE
TARİH
ÜLKE DÖNEM YÖNTEM DEĞİŞKEN ENFLASYON
HEDEFLEMESİ
NİN BAŞARISI
Debelle(1997) Y.Zelanda
Kanada
İngiltere
İsveç
Finlandiya
İspanya
Avustralya
1985-
1996
Enflasyon
Uzun dönem
tahvil getirisi
işsizlik
Kısmen
Mishkin ve
Posen(1997)
Y.Zelanda
Kanada
İngiltere
1990-
1996
Sınırlandırıl
mamış
VAR
Enflasyon
Reel GSYİH
Gecelik faiz
Başarılı
Kahn ve
Parrish(1998)
Y.Zelanda
İsveç
İngiltere
ABD
1979-
1998
Enflasyon
Kısa dönem faiz
oranları
Belirsiz
Cecchetti ve
Ehrmann(199
9)
Avustralya
Kanada
Şili
Finlandiya
İsrail
Y.Zelanda
İspanya
İsveç
İngiltere
Avusturya
Belçika
Danimarka
Fransa
Almanya
İrlanda
İtalya
Japonya
Kore
Meksika
Hollanda
Portekiz
İsviçre
ABD
1985-
1997
VAR Enflasyon
Üretim
Enflasyon ve
üretim
değişkenliği
Başarılı
Debelle(1999) Avustralya
Kanada
Finlandiya
Y.Zelanda
İspanya
İsveç
İngiltere
Fransa
1980-
1997
Enflasyon oranı
Reel GSYİH
artışı
Başarılı
112
Almanya
İtalya
Japonya
ABD
Belçika
Danimarka
Yunanistan
İrlanda
Lüxemburg
Norveç
Portekiz
King(1999) Avustralya
Kanada
Finlandiya
İsveç
Y.Zelanda
İngiltere
Fransa
Almanya
İtalya
Japonya
ABD
Enflasyon
Üretim
Üretim
değişkenliği
Başarılı
Kuttner ve
Posen(1999)
İngiltere
Kanada
Y.Zelanda
1984-
1999
1984-
1998
1982:1-
1998:2
VAR Enflasyon
İşsizlik
Faiz oranı
Belirsiz
Siklos(1999) Avustralya
Kanada
Finlandiya
Y.Zelanda
İspanya
İsveç
İngiltere
ABD
Almanya
İsviçre
1958:1-
1997:4
Enflasyon
Enflasyon
değişkenliği
Belirsiz
Mishkin ve S.
Hebbel(2000)
Avustralya
Brezilya
Kanada
Şili
Kolombiya
Çek
Cumhuriyeti
Finlandiya
İsrail
Kore
İsviçre
Meksika
Y.Zelanda
Peru
Polonya
G.Afrika
İspanya
İsveç
Tayland
İngiltere
Danimarka
1990-
1999
Enflasyon
Özveri oranı
Üretim
değişkenliği
Başarılı
113
Fransa
Almanya
İtalya
Japonya
Hollanda
Norveç
Portekiz
ABD
Corbo ve S.
Hebbel(2001)
Brezilya
Şili
Kolombiya
Meksika
Peru
Sınırlandırıl
mamış VAR
Enflasyon
Özveri oranı
Üretim
değişkenliği
Başarılı
Nadal-De
Simone(2001)
Y.Zelanda
İngiltere
Avustralya
Kanada
Şili
ABD
1974-
1999
VAR Tahvil faizi
GSYİH artışı
İşsizlik oranı
Başarılı
Brimmer(2002
)
Y.Zelanda
Kanada
Şili
Enflasyon
Enflasyon
beklentileri
Belirsiz
Corbo,Lander
retche,
S.Hebbel(2002
)
Avustralya
Kanada
Şili
Finlandiya
İsrail
Y.Zelanda
İspanya
İsveç
İngiltere
Kolombiya
Kore
Meksika
G.Afrika
Danimarka
Fransa
Almanya
İtalya
Japonya
Hollanda
Norveç
Portekiz
İsviçre
ABD
1980-
2000
VAR Enflasyonun
istikrarlı
seviyeye
düşürülme hızı
Enflasyon oranı
Hedef enflasyon
oranından sapma
derecesi
Özveri oranı
Başarılı
Dodge(2002) Kanada 1981-
2000
Enflasyon
Üretim
Üretim boşluğu
İşsizlik oranı
Başarılı
Neumann ve
von Hagen
(2002)
Avustralya
Kanada
Şili
Y.Zelanda
İsveç
İngiltere
Almanya
1978-
2001
Enflasyon
Enflasyon
değişkenliği
Kısa dönem faiz
oranları
Üretim açıklığı
Başarılı
114
İsviçre
ABD
S. Hebbel ve
Werner(2002)
Brezilya
Şili
Meksika
1986:1-
2000:4
VAR Enflasyon
Özveri oranı
Üretim
değişkenliği
Başarılı
Ball ve
Sheridan
(2003)
Avustralya
Kanada
Y.Zelanda
İsveç
İngiltere
Finlandiya
İspanya
ABD
Japonya
Danimarka
Avusturya
Belçika
Fransa
Almanya
İrlanda
İtalya
Hollanda
Portekiz
Norveç
İsviçre
Enflasyon
Enflasyon
değişkenliği
Enflasyon
katılığı
Üretim artışı
Üretim
değişkenliği
Belirsiz
Fraga,Goldfaj
n ve Minella
(2003)
Brezilya
Şili
Kolombiya
Çek
Cumhuriyeti
Macaristan
İsrail
Meksika
Peru
Polonya
G.Afrika
G.Kore
Tayland
1997:1-
2002:2
VAR Enflasyon
Üretim
Faiz oranı
Döviz kuru
Kısmen
Pétursson
(2004)
Avustralya
Brezilya
Kanada
Şili
Kolombiya
Çek
Cumhuriyeti
Macaristan
İzlanda
İsrail
Kore
Meksika
Y.Zelanda
Norveç
Peru
Filipinler
Polonya
G.Afrika
İsveç
1981:1-
2002:4
SUR Enflasyon
Büyüme
Faiz oranı
Döviz kurları
Başarılı
115
İsviçre
Tayland
İngiltere
Danimarka
Almanya
Fransa
İtalya
Japonya
ABD
Dotsey(2006) Y.Zelanda
Kanada
İngiltere
İsveç
Avustralya
ABD
Japonya
Almanya
Fransa
Hollanda
İtalya
1992-
2004
VAR Enflasyon
Büyüme oranı
Başarılı
Tablo 6’da özetlenen çalışmaların sonucundan yararlanarak, enflasyon
hedeflemesinin ekonomik performansı üzerine ortaya çıkan temel noktaları aşağıdaki
gibi genelleştirmek mümkündür:
· Enflasyon hedeflemesi stratejisinin ekonomik performansının değerlendirilmesi
konusunda bir fikir birliğine henüz ulaşılmamıştır. Diğer bir ifadeyle elde edilen
sonuçlar birbirleriyle çelişkilidir.
· Bununla birlikte, enflasyon hedeflemesini uygulayan ülkelerde enflasyon
oranlarının düştüğü gözlemlenmiş ve ayrıca enflasyon hedeflemesinin
uygulandığı ülkelerin ekonomik performansını olumsuz etkilediğine dair
herhangi bir kanıt da bulunamamıştır.
· Enflasyon hedeflemesi stratejisini uygulayan ülkelerde enflasyonun düşmüş
olması, bu ülkelerle sınırlı kalan bir başarı değildir. Nitekim 1990’lı yıllardan
itibaren dünya genelinde enflasyon oranlarında düşüşler gözlenmektedir.
· Enflasyon hedeflemesi stratejisinin başarılı olup olmadığı konusunda doğru bir
karar verebilmek için henüz erken sayılabilir. Bunun çeşitli nedenleri vardır.
Örneğin, her ne kadar enflasyon hedeflemesi Asya krizi gibi ciddi bir krizle test
edilmiş olsa da, başarının daha sağlıklı bir şekilde değerlendirilebilmesi için
daha çok teste ihtiyaç vardır. Ayrıca performans değerlendirilmesinde
kullanılacak verilerin yetersiz olması da, değerlendirmenin sağlıklı bir şekilde
yapılmasını engelleyebilmektedir. Son olarak bazı ülkelerin enflasyon
116
hedeflemesi stratejisine daha yeni başlaması da değerlendirme için yetersiz bir
zaman serisi oluşturmaktadır.
· Şu aşamada enflasyon hedeflemesi stratejisinin lehine ya da aleyhine karşı bir
argüman geliştirmek doğru olmayacaktır. Ne var ki, dünya genelinde
enflasyonun yükselmeye başladığı ve ekonomik şokların sıklaştığı dönemlerde,
stratejinin bu sorunlar karşısında göstereceği başarı ya da başarısızlıklar daha
sağlıklı bir değerlendirme için zemin hazırlayacaktır.
3.2.Merkez Bankası Bağımsızlığı ile İlgili Ampirik Çalışmalar
Bu kısımda merkez bankası bağımsızlığı ile ilgili makro ekonomik büyüklükler
arasındaki ilişkiler konusunda bir literatür özeti verilecektir. Çalışmanın sonunda bu
ampirik çalışmalar tablo halinde verilmiştir. Tabloda ilgili çalışmalardan elde edilen
sonuçlar, yazar ve tarih, incelenen ülkeler, dönem, yöntem, kullanılan değişkenler ve
merkez bankası bağımsızlığının ilgili değişkenler üzerinde etkili olup olmadığı
sonucuna göre özetlenmiştir.
3.2.1.Genel Değerlendirme
Merkez bankası bağımsızlığı ile ilgili olarak yapılan ampirik çalışmalarda,
bağımsızlık ile enflasyon arasında ters yönlü bir ilişkinin olduğu kabul edilmektedir. Bu
çalışmalar, merkez bankalarına açık bir biçimde bağımsızlık veren ülkelerin daha düşük
bir enflasyon oranına sahip olduğunu göstermektedir (Berument, Neyaptı, 1999, s.2).
Aşağıdaki grafikte görüleceği gibi merkez bankalarının bağımsız olmaları ölçüsünde
ortalama enflasyon seviyeleri düşük, enflasyon oranlarındaki hareketlilik de o derece az
olmaktadır (TCMB, 2002a, s.17).
117
Şekil 2. Enflasyon ve Merkez Bankasının Bağımsızlığı
Merkez bankası bağımsızlığı ve ekonomik performans üzerine yapılan ampirik
araştırmalardan çıkan sonuçlar kısaca şu şekilde özetlenebilir (Cukierman, 1994,
s.1437-1440):
· Gelişmiş ülkelerde, yasal bağımsızlık ile enflasyon oranı arasında negatif bir
ilişki bulunmuştur. Diğer bir ifadeyle, gelişmiş ülkelerde merkez bankası
bağımsızlığı arttıkça enflasyon oranı düşmektedir.
· Gelişmekte olan ülkelerde ise, yasal bağımsızlık ile enflasyon arasında herhangi
bir ilişki bulunamamıştır. Buna karşılık gelişmekte olan ülkelerde, merkez
bankası başkanlarının değişim sıklığı ile enflasyon arasında güçlü ve pozitif bir
118
ilişki vardır. Diğer bir deyişle gelişmekte olan ülkelerde, merkez bankası
başkanları ne kadar sık değişirse söz konusu bu ülkelerde enflasyonda o kadar
artmaktadır.
Yasal bağımsızlık gelişmiş ülkelerde fiyat istikrarının sağlanmasında etkili
olurken, bu etkinin gelişmekte olan ülkelerde sınırlı kalmasının temelde üç nedeni
vardır (Oktar, 1996, s.151):
Birincisi, yasalara bağlılık, gelişmiş ülkelerde daha köklüdür. Bu ülkelerde yasal
ve kurumsal altyapının tarihi geçmişi hem eski hem de zengindir. Dolayısıyla kurum,
kişi ve kuruluşların yasalara uyması ve saygısı, bir davranış biçimi olarak oldukça
gelişmiştir. Buna karşılık, gelişmekte olan ülkelerde kurumsal ve yasal yapılar, hem
yenidir hem de yeterince gelişmiş değildir. İkincisi, gelişmekte olan ülkelerin
hükümetleri, finans sisteminin gelişme düzeyinin yetersiz olması nedeniyle, yatırımların
gerçekleştirilmesi için özellikle finansal yapının derinleşmesine ve tasarrufların
mobilizasyonuna önem verirler. Bu bakımdan hükümetler, iç tasarruf yetersizliğini
aşabilmek için merkez bankalarını, adeta bir kalkınma bankası gibi kullanma eğilimi
gösterirler. Ancak, bu durum, merkez bankasının fiyat istikrarı hedefine uzun süre bağlı
kalmasını engeller. Üçüncüsü, gelişmekte olan ülkelerin büyük bir bölümü otoriter
rejimlere sahip olduklarından, bu ülkelerde, gelişmiş demokrasi ülkelerinin aksine,
çeşitli kamu kuruluşları arasında yetki bölüşümü dikkate alınmaz. Dolayısıyla bu
durum, yasal çerçevesi belli bir bağımsızlık derecesi sağlasa bile, merkez bankasını
hükümetin kontrolü altında bir organ konumuna sokar.
· Merkez bankalarının politik etkilere açık olması ile enflasyon değişkenliği
arasında pozitif bir ilişki vardır. Buna göre, bir merkez bankasının uyguladığı
para politikası politik kararlardan ne kadar fazla etkilenirse fiyatlar genel
düzeyindeki değişmeler de o kadar istikrarsız olacaktır.
· Gelişmiş ülkelerde merkez bankası bağımsızlığı ile ortalama reel büyüme
arasında bir ilişki bulunamamıştır.
· Merkez bankalarının politik etkilere açık olduğu gelişmekte olan ülkelerde,
merkez bankalarının yeterince bağımsız olmaması özel sektör yatırımlarını
negatif yönde etkilemektedir.
119
· İç ekonomik koşulların dış ticaret şokları gibi ekonomik büyümeyi negatif
yönde etkileyen olumsuz gelişmelerden soyutlandığı durumlarda, merkez
bankası bağımsızlığı gelişmekte olan ülkelerde büyüme oranları üzerinde pozitif
bir etki bırakır.
3.2.2.Literatür Taraması
Grilli, Masciandaro ve Tabellini (1991), regresyon yöntemini kullanarak, 18
OECD ülkesi için merkez bankası bağımsızlığı ile enflasyon arasında bir ilişki olup
olmadığını incelemişlerdir. Merkez bankası bağımsızlığı için, ekonomik ve politik
bağımsızlık endekslerini kullanmışlardır. Nitekim incelenen dönemde (1950-1989),
ekonomik bağımsızlık ile enflasyon arasında negatif bir ilişki bulunmuştur. Politik
bağımsızlıkta enflasyon ile negatif olarak ilişkilidir ancak bu ilişki anlamlı değildir.
Cukierman, Webb ve Neyaptı (1992), merkez bankalarının fiyat istikrarını
sağlayacak bir kurum haline gelmesinin hükümetlerin de fiyat istikrarını sağlamadaki
kararlılığının göstergesi olduğunu belirtmişlerdir. Cukierman ve diğerleri merkez
bankasının bağımsızlığını dört kategoride ölçmüş ve bu kategorilerin enflasyon ve
enflasyon değişkenliği ile olan ilişkilerini, 1950-1989 dönemi için, regresyon yöntemini
kullanarak incelemişlerdir. Bu ölçümler sonucunda 72 ülke için yasal bir bağımsızlık
endeksi oluşturmuşlardır. Bağımsızlık ölçütünde merkez bankası başkanlarının değişim
süresi, ülkelerle yapılan anketlerin cevaplarına göre belirlenen yasal endeks ve başkanın
değişim süresinin beraber kullanımı olmak üzere üç unsur belirleyicidir. Sanayileşmiş
ülkelerde yasal bağımsızlık ve enflasyon arasında olan negatif ilişki gelişmekte olan
ülkelerde yoktur. Gelişmekte olan ülkelerde merkez bankası başkanının değişim
süresindeki sıklık merkez bankası bağımsızlığını belirlemede iyi bir ölçüttür. Ampirik
sonuçlar merkez bankası bağımsızlığının düşük olmasının yüksek enflasyona yol
açtığını göstermektedir. Enflasyonun kontrol altına alınmasındaki başarı merkez
bankalarının bağımsız olmalarını sağlamaktadır. Benzer şekilde, yasal bağımsızlık ile
enflasyon değişkenliği arasında da negatif ilişki bulunmuştur.
De Long ve Summers (1992), 1955-1990 yılları arasında 16 sanayileşmiş ülkede,
merkez bankası bağımsızlığı ile kişi başına çıktı büyümesi arasındaki ilişkiyi
incelemişlerdir. Regresyon yöntemini kullanarak yaptıkları çalışma sonucunda, merkez
bankası bağımsızlığı ile ekonomik büyüme arasında pozitif bir ilişki bulmuşlardır.
120
Alesina ve Summers (1993), merkez bankası bağımsızlığının ülkelere göre
değiştiğini belirtmişlerdir. Merkez bankası bağımsızlığı ile enflasyon, enflasyon
değişkenliği ve reel ekonomik değişkenlerin (büyüme, işsizlik ve reel faiz oranları)
seviyesi ve değişkenliği arasında herhangi bir korelasyon olup olmadığını, 16
sanayileşmiş ülke için araştırmışlardır. Nitekim incelenen dönemde (1955-1988),
merkez bankası bağımsızlığının fiyat istikrarını desteklediğini, fakat ekonomik
performans üzerinde herhangi bir etki yaratmadığı sonucuna varmışlardır. Bu sonuç,
aynı zamanda, paranın yansızlığını öne süren kuramlara da destek olmaktadır.
Cukierman, Kalaitzidakis, Summers ve Webb (1993), gelişmiş ve gelişmekte olan
70 ülkede, 1960-1989 dönemini temel alarak, merkez bankası bağımsızlığı ile büyüme,
büyüme değişkenliği, özel yatırım, faiz oranları ve verimlilik artışı arasında bir ilişki
olup olmadığını araştırmışlardır. Çalışmalarında OLS yöntemini kullanmışlardır.
Çalışmanın sonuçlarına göre, merkez bankası bağımsızlığı için yasal endeks
kullanıldığında gelişmiş ülkelerde, bağımsızlık ile büyüme arasında bir ilişkiye
rastlanmamıştır. Dönüşüm oranı kullanıldığında ise, gelişmekte olan ülkelerde iki
değişken arasında anlamlı bir pozitif ilişki bulunmuştur. Yine bağımsızlık ölçüsü olarak
dönüşüm oranı kullanıldığında, bağımsızlık ile büyüme değişkenliği arasında negatif bir
ilişki bulunmuştur. Yasal bağımsızlık ile verimlilik artışı arasında herhangi bir ilişkiye
rastlanmamıştır. Buna karşın, dönüşüm oranı ile verimlilik artışı arasında anlamlı ve
negatif bir ilişki saptanmıştır. Benzer şekilde, özel yatırım da dönüşüm oranı ile negatif
olarak ilişkilidir. Reel faiz oranları ve bağımsızlık arasındaki ilişkiye bakıldığında ise,
hem gelişmiş hem de gelişmekte olan ülkelerde iki değişken arasında pozitif ve anlamlı
bir ilişki saptanmıştır.
Merkez bankalarının bağımsız olmalarıyla gerçekleşmesi beklenen bir diğer
önemli sonuç, bütçe açıklarının merkez bankası kaynaklarıyla kapatılması işleminin
sona erdirilmesidir. Bir merkez bankasının bağımsız olması, devletin, bankayı
finansman aracı olarak kullanmasına engel olmayı gerektirir. Merkez bankalarının
bağımsız olmalarının gerekliliği, büyük ölçüde, devletin banka kaynakları üzerinde
ölçüsüz baskılarının bir sonucudur. Hükümetlerin gerek bütçe açıklarını kapatma
gerekse seçim dönemlerinde parasal genişleme sağlamak üzere merkez bankası
kaynaklarına müdahaleleri, yaşanılan enflasyonun temel nedenidir. Bu bakımdan para
121
otoritesi olarak merkez bankasının, siyasi otoriteyle arasındaki para arzının artırılması
ilişkisinin kopartılması gerekir. Bu da, merkez bankasının siyasi otoriteden bütünüyle
bağımsız olmasıyla mümkündür (Oktar, 1996, s.154-155). Çünkü, böyle bir durumda,
merkez bankası, hükümetin bütçe açıklarını monetize etme çabalarına karşı
koyabilecektir (Pollard, 1993, s.26).
Pollard (1993), 1973-1989 dönemi için, 16 sanayileşmiş ülkede, merkez bankası
bağımsızlığı ile bütçe açığı ve bütçe açığı değişkenliği arasındaki ilişkiyi incelemiştir.
Yapılan çalışma sonucunda, merkez bankası bağımsızlığı ile bütçe açıkları arasında
negatif ve anlamlı olmayan bir ilişki olduğu ortaya çıkmıştır. Yine benzer şekilde,
bağımsızlık ile bütçe açıklarının değişkenliği arasında da negatif fakat anlamlı bir ilişki
bulunmuştur. Buna göre, bağımsız bir para otoritesinin, hükümeti, bütçe açığı
vermekten caydırmadığı sonucuna varılmıştır.
Eijffinger, Van Rooiji ve Schaling (1994), 1977-1990 dönemleri arası, 10
sanayileşmiş ülkeyi kapsayan çalışmalarında temel olarak, merkez bankası bağımsızlığı
ile enflasyon, enflasyon değişkenliği, büyüme, büyüme değişkenliği, faiz oranı ve faiz
oranı değişkenliği arasında bir ilişki olup olmadığı sorusuna panel çalışması yaparak
cevap aramışlardır. Çalışmanın sonuçlarına göre şu bulgulara ulaşmışlardır: Merkez
bankası bağımsızlığı ile enflasyon arasında olan anlamlı negatif ilişki, enflasyon
değişkenliği ile bağımsızlık arasında yoktur. Merkez bankası bağımsızlığı ile ne
ekonomik büyüme ne de büyüme değişkenliği arasında bir ilişkiye rastlanmıştır.
Bağımsızlık, faiz oranları ile negatif olarak ilişkili iken, faiz oranı değişkenliği ile
bağımsızlık arasında herhangi bir ilişki bulunamamıştır.
Bleaney (1996), 17 sanayileşmiş ülkede merkez bankası bağımsızlığı ile işsizlik
ve enflasyon arasında bir korelasyon olup olmadığını OLS yöntemini kullanarak
araştırmıştır. 1973-1989 dönemi için yapılan çalışma sonucunda Bleaney, bağımsızlık
ile enflasyon arasında anlamlı bir negatif ilişki bulmuştur.
Eijffinger, Schaling ve Hoeberichts (1998), 1972-1992 yılları arasında, 20
sanayileşmiş ülkede, merkez bankası bağımsızlığı ile enflasyon, enflasyon değişkenliği,
çıktı ve çıktı değişkenliği arasında bir ilişki olup olmadığı sorusuna OLS yöntemini
kullanarak cevap bulmaya çalışmalardır. Yaptıkları çalışmanın sonucunda da, merkez
122
bankası bağımsızlığının enflasyon ve enflasyon değişkenliğini azalttığını, fakat çıktı ve
çıktı değişkenliği üzerinde herhangi bir etkiye sahip olmadığı sonucuna ulaşmışlardır.
Hafız (1998), merkez bankası bağımsızlığının ekonomik büyüme üzerindeki
etkisini gözlemlemek için, gelişmiş ve gelişmekte olan 65 ülkeyi 1960-1989 dönemi
için incelemiştir. Çalışmasında OLS yöntemini kullanmış ve bağımsızlık ile ekonomik
büyüme arasında herhangi bir ilişki olmadığı sonucuna varmıştır.
Maxwell (1998), gelişmekte olan ülkelerde, hükümetin bütçe açığı ve bu açığın
finansman yöntemlerinin merkez bankası bağımsızlığının yapısını belirlediğini
söylemiştir. Merkez bankası bağımsızlığı ölçütünü ise bankanın hükümete vermiş
olduğu kredileri kısıtlaması olarak tanımlamıştır. Merkez bankasının hükümetin kredi
taleplerine karşı vermiş olduğu tepki bankanın bağımsızlık derecesini belirlemektedir.
Merkez bankası hükümetin kredi taleplerindeki değişikliği dengelemek amacıyla yeterli
önlemleri alabiliyorsa bağımsızdır; eğer yeterli önlemleri alamayıp yurt içindeki kredi
talepleri hükümetin borçlanma ihtiyacı doğrultusunda hareket ediyorsa o zaman
bağımsız değildir. Bir ülkedeki mali politikaların daha etkin olması döviz kuru ve para
politikasını etkilemekte ve merkez bankası bağımsızlığını belirlemekte rol
oynamaktadır. Maxwell’e göre hükümet özel sektöre vermiş olduğu kredileri azaltarak
para arzını etkilemektedir. Bütçe açığının büyük olması ve hükümetin bankacılık
sektörü üzerinde etkin olması, hükümetin bankacılık sektöründen borçlanmasını
arttırmakta ve merkez bankasının bu etkiyi azaltmadaki çabalarını yetersiz kılmaktadır.
Bu sonuç merkez bankası yapısını bağımsızlıktan uzaklaştırmaktadır. Maxwell OLS
yöntemini kullanarak gelişmekte olan 70 ülkede merkez bankalarının hükümetin kredi
politikasına karşı vermiş olduğu tepkileri incelemiştir. Ampirik sonuçlar bütçe açığının
fazla olduğu ve bu açığı finanse etmek için hükümetin bankacılık sistemini kullandığı
durumlarda merkez bankasının daha az bağımsız olduğunu göstermektedir.
Kooi ve De Haan (2000), merkez bankası başkanının görev süresine dayanarak
merkez bankası bağımsızlığı için 1980-1989 yılları arasında 82 gelişmekte olan ülkeyi
kapsayan yeni bir ölçüt oluşturmuşlardır. OLS yöntemini kullanarak, merkez bankası
bağımsızlığı ile enflasyon, bütçe açıkları ve ekonomik büyüme arasında ilişki olup
olmadığını araştırmışlardır. Ampirik sonuçlara göre merkez bankası bağımsızlığı için
başkanın görev süresi ölçütünün enflasyonla ilişkisi ancak yüksek enflasyona sahip
123
ülkeler örnekleme dahil edildiği zaman önem kazanmaktadır. Merkez bankası
bağımsızlığı ile bütçe açıkları ve ekonomik büyüme arasında herhangi bir bağlantı
bulamamışlardır.
Borrero (2001), makro ekonomik denge performansı için merkez bankası
bağımsızlığının uygulamalarını incelemiştir. Merkez bankası ve Maliye Bakanlığı
arasındaki kurumsal ilişkinin ayarlanması çalışmanın temel amacını oluşturmaktadır.
Borrero’ya göre merkez bankası bağımsızlığının yüksek olması mali disiplini
artırmakta, enflasyon ve büyümenin düşmesine neden olmaktadır. Uzun dönemde ise,
enflasyonun büyüme üzerinde yaratacağı negatif etki nedeniyle, yüksek merkez bankası
bağımsızlığı mali disiplini yine arttıran ve enflasyonu düşüren bir sonuç yaratmakta,
ancak bu sefer yüksek büyüme sağlamaktadır.
Sturm ve De Haan (2001), merkez bankası bağımsızlığı ve enflasyon arasındaki
ilişkinin geçerli olup olmadığını, 90 gelişmekte olan ülke için, çeşitli kontrol
değişkenlerini kullanarak, 1980-1989 ve 1990-1998 yıllarını kapsayan iki dönem
aralığında OLS yöntemi ile analiz etmişlerdir. Bu konudaki önceki çalışmaların
Cukierman (1992)’ın verilerine göre yapıldığını belirtmişlerdir. Alternatif olarak kendi
çalışmalarında merkez bankası başkanlarının görev süresini dikkate alan yeni bir veri
tabanı oluşturmuşlardır. Bu yeni veri tabanı Cukierman’ın çalışmasındaki gibi bir çok
ülkeyi kapsamaktadır. Cukierman’ın çalışmasına ek olarak 1990 yılları için de ver
tabanı oluşturmuşlardır. Çeşitli kontrol değişkenleri modele eklendiğinde merkez
bankası bağımsızlığı değişkeni önemsiz kalmaktadır. Ancak yüksek enflasyona sahip
ülkeler örnekleme eklendiği zaman başkanın görevde kalma süresi değişkeninin
katsayısı önemli olmakta ve bu da merkez bankası bağımsızlığının önemli olduğunu
göstermektedir.
Brumm ve Krashevski (2003), 19 OECD ülkesi için OLS ve GMM yöntemlerini
kullanarak, merkez bankası bağımsızlığı ile özveri oranı arasındaki ilişkiyi incelemişler
ve iki değişken arasında negatif bir ilişki olduğu sonucuna ulaşmışlardır.
124
Tablo 7. Merkez Bankası Bağımsızlığı İle İlgili Literatür
YAZAR VE TARİH ÜLKE DÖNEM YÖNTEM DEĞİŞKEN BAĞIMSIZLIĞIN
ETKİSİ
Grilli,
Masciandaro ve
Tabellini (1991)
18 OECD
ülkesi
1950-89 Regresyon Enflasyon Negatif ilişki
Cukierman, Webb
ve Neyaptı(1992)
72
sanayileşmiş
ve
gelişmekte
olan ülke
1950-89 Regresyon Enflasyon
Enflasyon
değişkenliği
Negatif ilişki
De Long ve
Summers(1992)
16
sanayileşmiş
ülke
1955-90 Regresyon Büyüme Pozitif ilişki
Alesina ve
Summers(1993)
16
sanayileşmiş
ülke
1955-88 Enflasyon
Enflasyon
değişkenliği
Büyüme
Büyüme
değişkenliği
İşsizlik
İşsizlik
değişkenliği
Reel faiz
oranı
Reel faiz
oranı
değişkenliği
Enflasyon ve
enflasyon
değişkenliği ile
negatif ilişki
Büyüme, işsizlik,
reel faiz oranları ve
bunların değişkenliği
ile ilişkisiz
Cukierman,
Kalaitzidakis,
Summers ve
Webb(1993)
Gelişmiş ve
gelişmekte
olan 70 ülke
1960-89 OLS Büyüme
Büyüme
değişkenliği
Özel yatırım
Faiz oranları
Verimlilik
artışı
Gelişmiş ülkelerde,
büyüme ile ilişkisiz
Gelişmekte olan
ülkelerde, büyüme
ile pozitif ilişki
Gelişmiş ülkelerde,
verimlilik artışı ile
ilişkisiz
Gelişmekte olan
ülkelerde, verimlilik
artışı ve özel yatırım
ile negatif ilişki
Gelişmiş ve
gelişmekte olan
ülkelerde, reel faiz
oranları ile pozitif
ilişki
Pollard(1993) 16
sanayileşmiş
ülke
1973-89 Bütçe açığı
Bütçe açığı
değişkenliği
Negatif ilişki
Eijffinger, Van
Rooiji ve
Schaling(1994)
10
sanayileşmiş
ülke
1977-90 Panel Enflasyon
Enflasyon
değişkenliği
Büyüme
Büyüme
değişkenliği
Faiz oranı
Faiz oranı
değişkenliği
Enflasyon ve faiz
oranı değişkenliği ile
negatif ilişkili
Enflasyon
değişkenliği,
büyüme, büyüme
değişkenliği ve faiz
oranı değişkenliği ile
ilişkisiz
125
Bleaney(1996) 17
sanayileşmiş
ülke
1973-89 OLS Enflasyon
İşsizlik
Enflasyon ile negatif
ilişkili
Eijffinger,
Schaling ve
Hoeberichts(1998)
20
sanayileşmiş
ülke
1972-92 OLS Enflasyon
Enflasyon
değişkenliği
Çıktı
Çıktı
değişkenliği
Enflasyon ve
enflasyon
değişkenliği ile
negatif ilişkili
Çıktı ve çıktı
değişkenliği ile
ilişkisiz
Hafız(1998) Gelişmiş ve
gelişmekte
olan 65 ülke
1960-89 OLS Büyüme İlişkisiz
Maxwell(1998) Gelişmekte
olan 70 ülke
OLS Bütçe açığı Negatif ilişki
Kooi ve De
Haan(2000)
Gelişmekte
olan 82 ülke
1980-89 OLS Enflasyon
Bütçe açığı
Büyüme
Enflasyon ile negatif
ilişkili
Büyüme ve bütçe
açığı ile ilişkisiz
Borrero(2001) Enflasyon
Büyüme
Kısa dönemde,
enflasyon ve
büyüme ile negatif
ilişki
Uzun dönemde,
enflasyon ile negatif,
büyüme ile pozitif
ilişkili
Sturm ve De
Haan(2001)
Gelişmekte
olan 90 ülke
1980-89
1990-98
OLS Enflasyon Negatif ilişki
Brumm ve
Krashevski(2003)
19 OECD
ülkesi
OLS ve
GMM
Özveri oranı Negatif ilişki
126
DÖRDÜNCÜ BÖLÜM
ENFLASYON HEDEFLEMESİNİN BAŞARISI ÜZERİNE BİR UYGULAMA
Hükümet ve merkez bankaları, ekonomik politikadan doğrudan sorumlu en önemli
kurumlardır. Bu kurumların yapısal pozisyonu ve diğerleriyle ilişkileri, ekonomik
büyümenin ve kalkınmanın içeriğinin belirlenmesinde önemli bir fonksiyon
görmektedir. Dolayısıyla politika önerilerinin kurgulanması ve uygulanmasında da bu
kurumlar aktif bir rol oynamaktadır. Konuyla ilgili uygulamalı çalışmalar, söz konusu
kurumların statüsünü ve görevlerini tanımlamakta, hükümetle ve parlamentoyla ilişkide
bağımsızlık dengesini analiz etmektedir. Değişik ülke gruplarında farklı sonuçların
ortaya çıkması, genel olarak ekonomik düşünce okullarının konuya yaklaşımı ile
demokratik toplumların olaya bakış tarzında düğümlenmektedir.
4.1. Parasal Analiz ve Merkez Bankaları
Merkez bankaları genel olarak para ve kredi sisteminin kontrolünden
sorumludurlar. Hükümetlerin ekonomi sürecinde sahip oldukları önemli bir enstrüman
olarak ele alınsalar da, söz konusu kurumların statüsü geleneksel olarak bağımsızlık
konusunu gündeme getirmektedir. Merkez bankalarının kurumsal performansı, kurulma
ve oluşturulma sürecinde rol ve fonksiyonlarının nasıl tanımlandığına bağlı
bulunmaktadır. Temel ekonomik hedeflere ulaşmada etkin bir şekilde kullanılması
düşünülen merkez bankaları, son dönemlerde enflasyon hedeflemesinin başarılmasında
en önemli araç olarak görülmektedir.
Hükümetle ve parlamentoyla ilişki sürecinde, merkez bankalarının bağımsızlık
derecesinin değerlendirilmesinde birkaç faktör ön plana çıkmaktadır. Bunlar arasında
merkez bankasının yönetim sürecinde yer alan üyelerin atanma prosedürü, sorumluluk
alanları ve görevde kalma süreleri önemli olanlarıdır. Her ülke kendi ekonomik yapı ve
ilişkiler sisteminin özelliklerine ve global ekonominin gereklerine uygun bir
yapılanmayı tercih etmektedir.
Monetarist ve Keynezgil ekonomik yaklaşımlar, merkez bankalarının kurumsal
statüsünü belirleyen teorik arka planı oluşturmaktadır. Merkez bankalarının klasik
görevi, ekonomiye bir ödeme aracı sunmak ve para sisteminin istikrarını korumaktır.
127
Bunu da enflasyonu kontrol altında tutan tedbirleri uygulamaya koyarak
gerçekleştirmektedirler. Ayrıca merkez bankaları ekonomik politikanın ve ekonomik
planlamanın aktif bir kurumu olarak da diğer fonksiyonları görebilmektedir. Söz konusu
kurumların rolü, genellikle ekonomik politika doktrininde hangi yaklaşımın izlendiğine
bağlı olarak önem kazanmaktadır.
Para politikasının etkinliği günümüzde hala tartışılan konulardan biri olarak
önemini korumaktadır. Keynezyen iktisatçılar para politikasının reel ekonomi üzerinde
etkili olduğuna inanırken, Monetarist ekolün iktisatçıları para politikasının reel
ekonomiyi sadece kısa dönemde etkilediğini, buna karşın uzun dönemde parasal
değişmelerin reel ekonomi üzerinde herhangi bir etkisinin olmadığını savunmaktadırlar.
Tartışmanın odak noktası Phillips eğrisinin konumu üzerinde toplanmaktadır. Başka bir
deyişle, enflasyon ile işsizlik arasında bir trade-off’un mümkün olup olmadığı
açıklanmaktadır (Arın, 1988, s.32).
Keynezyen kuramda işsizlik ile enflasyon arasında bir trade-off mümkündür. Bu
kurama göre, tam istihdam ile enflasyon birbirlerinin alternatifi olarak görülmektedir.
Buna göre, ekonomide işsizliğin azaltılarak tam istihdama doğru ilerlemesi ekonomide
ortaya çıkacak bir enflasyona katlanmak pahasına gerçekleşmektedir. İşsizliği
azaltmanın alternatif maliyeti, önceki duruma oranla daha yüksek enflasyondur (Oktar,
1996, s.55-56).
Buna karşılık, Monetarist iktisatçılar, Phillips eğrisinin sadece kısa dönemli ve
geçici nitelikte bir olgu olduğunu ileri sürmüşler, uzun dönemde işsizlik ile enflasyon
arasında herhangi bir ilişkinin olmadığını ortaya koymuşlardır. İşsizlik oranı, daha
yüksek bir enflasyona katlanmak pahasına ancak, kısa dönemde düşürülebilir. Oysa,
uzun dönemde parasal ücret artışları enflasyon oranına ulaşacağından, işsizlik enflasyon
artırılarak düşürülemez. Uzun dönemde gerçek enflasyon oranı ile beklenen enflasyon
oranı birbirine eşit olacağından Phillips eğrisi dikey konumda olacaktır (Oktar, 1996,
s.56).
Keynezyen yaklaşımda, para çok önemlidir. Çünkü Keynezyen teorinin
varsayımlarına göre çalışan bir ekonomide para, hem parasal hem de reel unsurları
etkileyebilmekte, belli amaçlara (üretim artışı, istihdam artışı gibi) ulaşmak için etkin
128
bir araç olarak kullanılabilmektedir (Savaş, 1998, s.202). Bu çerçevede para
politikasının yürütülmesinden sorumlu kurum olarak merkez bankalarının varlığı da
hem önemlidir hem de gereklidir (Arın, 1988, s.32).
Ancak Keynezyen kuram çerçevesinde ihtiyari para politikasının etkinliği
konusunda paylaşılan anlayış, 1970’li yıllarda işsizlik ve enflasyonun bir arada
yaşanması sonucu büyük ölçüde yara almış ve yapılan kuramsal ve ekonometrik
çalışmalarla Phillips çözümlemesinin geçerliliğine olan inanç sarsılmıştır (Zeytinoğlu,
1996, s.65).
Friedman ve Phelps’in kuramsal düzeyde işsizlik ve enflasyon arasında negatif bir
ilişkinin olmadığını kesinlikle ortaya koymaları, uzun dönemde para politikasının
etkinliği tartışmalarını gündeme getirmiştir (Oktar, 1996, s.57).
İlk kez 1960’lı yıllarda J.M Muth tarafından ele alınan ve daha sonra Robert
Lucas, Thomas Sargent ve Neil Wallace tarafından formüle edilen Rasyonel Bekleyişler
yaklaşımına göre para politikasının reel ekonomi üzerinde hiç etkisi yoktur (Tekeoğlu,
1993, s.244). Özellikle Lucas’ın ekonomi politikalarının belirlenmesiyle ilgili olarak
bekleyişlerin formülasyonu konusundaki değerlendirmesi, Keynesçi çizgideki anlayışı
ve mutabakatı önemli ölçüde sarsmıştır. Lucas’a göre; üretici ve tüketici gibi iktisadi
ajanlar yatırım, üretim ve tüketim gibi makroekonomik değişkenlerle ilgili kararlarını
geçmişe değil, geleceğe ilişkin bekleyişleri dikkate alarak verirler (Oktar, 1996, s.57).
Rasyonel Bekleyişler yaklaşımına göre, kişilerin bugünkü hareketlerini belirleyen
temel öğe, gelecekle ilgili beklentilerdir. Kişiler bu beklentilerinde rasyoneldir. İktisadi
karar birimleri piyasa göstergelerini yakından izlerler ve ellerinde tüm bilgileri
kullanarak geleceğe yönelik beklentilerini biçimlendirirler. Kişiler rasyonel beklentilere
sahip oldukları için para arzının artırılması, üretim ve istihdam üzerinde hiçbir etki
yaratmaz, aksine enflasyonu hızlandırır. Bu görüşler üzerinde temellenen Rasyonel
Bekleyişler yaklaşımına göre, para politikası kısa dönemde bile etkin olmadığından, bu
politikanın ihtiyari olarak uygulanmasına gerek yoktur (Tekeoğlu, 1993, s.244-248).
Böyle olunca, bu politikayı uygulayacak kurumun varlığına da ihtiyaç duyulmaz. Bu
bakımdan merkez bankalarına para politikasını uygulama yetkisi değil; para stokunun
kontrolü sorumluluğu verilmelidir (Oktar, 1996, s.58).
129
Buna göre, Monetarist ve özellikle de Yeni Klasik makroekonomik yaklaşımın
ulaştığı sonuçlar itibariyle, merkez bankalarının ekonomide oynadıkları rol önemli
ölçüde azalmış olmaktadır. Daha açık bir deyişle, merkez bankalarının rolü pasif bir
konuma çekilmektedir. Merkez bankalarının bu konumu, Friedman’ın kurala bağlanmış
ve para stokunun sabit bir oranda büyümesi önerisiyle de örtüşmektedir. Merkez
bankaları, bu anlayış içerisinde gerekli görülmektedir. Ancak bu kuruluşun işlevi, para
stokundaki sabit büyümeyi korumakla sınırlıdır. Yoksa, para politikası uygulayıcısı
şeklinde bir merkez bankasına gerek yoktur (Oktar, 19986, s.58; Savaş, 1998, s.221-
227).
Monetaristler, iktisadi hayatı temelde parasal değişmelerin etkilediğini, toplam
talebi ve dolayısıyla üretim, istihdam ve fiyatlar genel seviyesini (enflasyon) belirleyen
temel unsurun para arzında meydana gelen değişmeler olduğunu savunurlar (Savaş,
1984, s.120-121).
Parasal genişleme, hükümetlerin merkez bankası üzerinde doğrudan ve/veya
dolaylı yollarda etkide bulunarak para arzını artırmalarıdır. Politik ve ekonomik
istikrarsızlığın egemen olduğu ülkelerde para arzının aşırı biçimde genişlemesinin temel
nedeni siyasi olgulardır. Siyasi otorite, yeniden seçilebilmek için kamu harcamalarını
sürekli olarak artırmakta, bunun neticesinde kamu kesimi finansman açıkları sorunu
ortaya çıkmaktadır. Kamu finansman açığı ise, başlıca beş ayrı yoldan karşılanmaya
çalışılmaktadır. Bunlar; vergileme, iç borçlanma, dış borçlanma, para basma ve döviz
rezervlerinin kullanılmasıdır. Monetaristlere göre enflasyon parasal bir olay olup, para
arzındaki artış oranına bağlı olarak fiyatlar genel seviyesi sürekli artar.
Yapılan çalışmalarda merkez bankası bağımsızlığı ile enflasyon arasında negatif
bir ilişki olduğu kanıtlanmıştır. Temel makro ekonomi bilgilerimizden yola çıkarak bu
konuyu şu şekilde açıklayabiliriz: Para arzının artış hızı ile enflasyon oranı doğru
orantılıdır. O zaman enflasyon oranını kontrol altında tutmanın yolu para arzının artış
hızını kontrol altında tutmaktan geçer. Para arzının artış hızının kontrolü, para politikası
yoluyla merkez bankalarının elindedir. Diyelim ki, Merkez Bankası enflasyonu hiç
hesaba katmadan Hazine veya diğer kamu kesimlerine limitsiz kredi verdi; ve örneğin,
siyasi iktidarlar kamu kesimi açıklarını bu krediler vasıtasıyla karşılamaya kalkıştılar.
130
Bu durumda kur, faiz ve enflasyon oranlarının gerektirdiği para talebinin çok üstünde
bir para piyasaya arz edilmiş olur. Diğer bir deyişle, Merkez Bankası karşılıksız para
basmış olur. Parasal genişleme sonucu, reel faiz oranları düşer. Bu da sırasıyla, önce
sermaye maliyetlerinde daha fazla düşüşlere yol açmakta ve yatırım harcamalarını
artırmaktadır. Sonuçta, toplam talep ve toplam çıktı artmaktadır. Toplam talebin, toplam
arzdan daha büyük olması da fiyatlar genel seviyesinin ve dolayısıyla enflasyon
oranının artmasına neden olur. Bütün bu nedenlerden dolayı, enflasyon oranını kontrol
edebilmek için, para arzının kontrolünü sağlayan Merkez Bankası’nın siyasi iktidarların
baskısından bağımsız olması gerekmektedir.
4.2. Ekonometrik Uygulama
Enflasyon hedeflemesi stratejisi ile ilgili yapılan araştırmalar incelendiğinde,
bunların başlangıçta daha çok enflasyon hedeflemesi stratejisinin teorik çerçevesi
üzerine yoğunlaştığı, fakat zaman içerisinde enflasyon hedeflemesi stratejisinin
ekonomik performansını değerlendirmeye doğru kaydıkları görülmektedir. Ekonomik
performans değerlendirilirken enflasyon hedefini uygulayan ülkelerdeki enflasyon,
büyüme, para arzı, işsizlik oranı gibi temel makro ekonomik göstergelere bakılmaktadır.
Bu bağlamda, çalışmamızda, bir para politikası stratejisi olarak enflasyon hedeflemesi
stratejisinin başarısını tespit edebilmek için enflasyon-para arzı ve GSYİH-para arzı
arasında herhangi bir ilişki olup olmadığını ve eğer herhangi bir ilişki sözkonusu ise bu
ilişkinin yönünü belirleyebilmek amacıyla çeşitli ekonometrik testler yapılmıştır.
Yapılan bu testler, “fiyatların para arzını etkilediği ve fiyatların değişmesinin GSYİH’yı
etkilemediği” şeklinde bir sonuç verirse enflasyon hedeflemesi politikasının
başarısından söz edebiliriz.
4.3. Enflasyon-Para Arzı Arasındaki Nedensellik İlişkisi
Genellikle iktisadi değişkenler arasında karşılıklı dinamik etkileşim söz
konusudur. Diğer bir ifade ile bu tür değişkenler birbirlerine farklı gecikmelerle etkide
bulunurlar. Bu türden bir etkileşim para arzı ile enflasyon arasında da söz konusudur.
Para arzı enflasyonu, enflasyonda para arzını gecikmeli olarak veya doğrudan
etkilemektedir. Karşılıklı dinamik etkileşimlerin saptanmasında kullanılan
yöntemlerden birisi vektör otoregresif (VAR) modellerdir. Çalışmamızın bu bölümünde
bu iki iktisadi değişkenin birbirlerini nasıl etkilediklerini Granger nedensellik testini
131
kullanarak araştıracağız. Bu araştırmayı, her bir ülkeye ait veri setini, enflasyon
hedeflemesi stratejisinin uygulandığı tarihi, ikinci dönemin başlangıç tarihi olacak
şekilde almak koşuluyla iki alt döneme ayırarak yapacağız. Bunu yapmamızdaki amaç,
bu iki değişken arasındaki nedensellik ilişkisinin, enflasyon hedeflemesi stratejisinin
uygulanmaya başlanmasıyla birlikte, önceki döneme kıyasla, herhangi bir değişiklik
gösterip göstermediğini ortaya koyabilmektir. Hemen ardından ise, para politikasının
fiyat istikrarını sağlamaya ve sürdürmeye yönelik olarak kurumsallaştığı modern bir
strateji olarak tanımlanan enflasyon hedeflemesi rejiminin Avustralya, İngiltere,
Kanada, İsviçre ve Yeni Zelanda ekonomilerinde uygulanış tarihi itibariyle yapısal bir
değişmeye neden olup olmadığını Chow testi ile test edeceğiz. Ekonometrik uygulama
için JMulti paket programı kullanılacaktır.
4.4. VAR Modeli
Bir zaman serisi modeli tipik olarak bir değişkenin, (yt), zaman patikasını eş
zamanlı ve/veya gecikmeli açıklayıcı faktörler, (xt), bozucu terim (yenilikler), ( t), ve
kendi gecikmeli değerleri (yt-n), ile açıklar (Grene, 2003, s.254). Zaman serilerine
dayanan modelleme biçimleri iktisat teorilerinin çıkarsamalarının test edilmesi, politika
analizleri ve öngörü yapılması amacıyla kullanılmaktadır. Zaman serileri kullanılarak
bir denklem tahmin edileceği gibi bir denklem seti de tahmin edilebilir. Son yıllarda
birden fazla değişken arasındaki ilişkinin analizinde eşanlı denklem sistemi yerine VAR
modeli olarak adlandırılan yöntemin kullanımı artmıştır.
VAR modeli “n denklemli”, “n değişkenli” ve her bir değişkenin hem kendi
gecikmeli hem de diğer “n-1 değişkenin” şimdiki ve gecikmeli değerleriyle açıklandığı
doğrusal bir modeldir. VAR modeline dayanan modelleme biçimi zaman serilerinin
zengin ve dinamik yapısını analiz etmek ve yorumlamak için kullanılan sistematik bir
yol sunar (Stock, Watson, 2001, s.101). Matematiksel olarak bir VAR modeli
Z= α+ β(L)Z+
şeklinde yazılır. Z, kx1 boyutlu değişkenler vektörü; α, kx1 boyutlu sabit terimler
vektörü; β(L), p. dereceden polinom; L gecikme operatörü; ve
olmak üzere yazılabilir. Bu çalışmada ilgi konusu olan değişken enflasyon olduğu için,
132
bu değişkenin de içinde yer aldığı bir VAR modelinde enflasyon denklemi aşağıdaki
gibi yazılabilir:
Pt= αp + Σki=1 Σpj=1 βjiZit-j + t
Burada P enflasyon oranı, t zaman indisi, i değişken indisi, j gecikme uzunluğu indisini
göstermektedir (Günçavdı ve diğerleri, 2000, s.154-155).
VAR modellerinde önemli karar aşamaları modele girecek değişkenlerin
saptanması ile gecikme uzunluğu olan p’nin belirlenmesidir. Tahmin edilen değişkenleri
etkileyen önemli bir değişkenin unutulması durumunda VAR modelinin tahmin gücü
düşecektir. Gecikme uzunluğu p’nin de değişkenler arası dinamik ilişkileri yakalayacak
uzunlukta olması gerekmektedir. k değişkenli ve gecikme uzunluğunun p olduğu bir
VAR modelinde her bir denklemde tahmin edilmesi gereken katsayı sayısı (pxk)+1
olmaktadır (Günçavdı ve diğerleri, 2000, s.155).
VAR modeli eşanlı ya da yapısal denklem modellerine göre bazı üstünlüklere
sahiptir. Eşanlı ya da yapısal denklem modellerinde bazı değişkenler içsel, bazıları ise
dışsal olarak ele alınır. Bu tür modellerin tahmin edilebilmesi için modeldeki
denklemlerin belirlenmiş olması gerekmektedir. Bu genellikle, önceden belirlenmiş
değişkenlerin bazılarının yalnız bazı denklemlerde bulunduğunu varsaymakla yapılır.
Sims (1980)’e göre bu kararlar genellikle öznel olur. Buradan yola çıkan Sims’e göre,
bir değişken takımı arasında eşanlılık bulunmakta ise bunların hepsi eşit biçimde ele
alınmalıdır; içsel ve dışsal değişkenler arasında ayrım yapılmamalıdır. Sims bu
düşünceleriyle VAR modelini geliştirmiştir (Gujarati, 1999, s.746-747).
VAR modeli ekonomik aktivitenin analiz edilmesi ve ekonomik aktivite ile ilgili
öngörüde bulunmak amacıyla kullanılabilir. Bununla beraber VAR modeli değişkenler
arasında Granger anlamında bir nedenselliğin test edilmesi ve etki-tepki fonksiyonları
yardımıyla para politikasının etkilerinin analizine de olanak sağlar. Bu nedenle bu tez
çalışmasında VAR modeline dayalı bir metodoloji kullanılmıştır.
VAR modeli üç farklı biçime sahiptir; indirgenmiş form (reduced form), ardışık
(recursive) form, ve yapısal (structural) form. İndirgenmiş formdaki VAR modelinde
133
tüm değişkenler kendi geçmiş değerlerinin ve diğer tüm değişkenlerin geçmiş
değerlerinin bir doğrusal fonksiyonudur. Ayrıca hata terimlerinin ardışık bağımlı
(autocorrelation) olmadığı varsayılmaktadır. Ardışık formda ise hata terimleri bir önceki
denklemlerdeki hata terimleri ile ardışık bağımlı olmayacak şekilde oluşturur. Burada
sonuç değişkenlerin sıralamasına bağlıdır. Değişkenlerin sıralamasının değişmesi VAR
denklemlerinin katsayılarını ve hata terimlerini de değiştirir. Yapısal VAR modeli ise
değişkenlerdeki eşanlılık sorununu çözmek için iktisadi teoriye başvurur. Yapısal VAR
modelleri korelasyonların tesadüfi dağılmasını sağlayan tanımlama varsayımları
(identification assumptions) gerektirmektedir. Bu tanımlama varsayımları tüm VAR
denklemlerini içerebilir, bu durumda tüm tesadüfi bağlantılar ayrıntılı bir şekilde
açıklanmış olur. Tanımlama varsayımları sadece bir denklemi kapsayabilir, bu durumda
da sadece bir özel bağlantı tanımlanmış olur (Stock, Watson, 2001, s.102-103).
VAR modeli ile ilgili önemli bir nokta, VAR modeli içerisindeki değişkenlerin
durağan olmasının bir gereklilik olup olmadığıdır. Sims (1980) ve Sims v.d. (1990)
seriler birim kök içerse dahi farklarının alınmaması gerektiğini önermektedirler. Sims
v.d. (1990)’a göre VAR modelinin amacı değişkenler arasındaki karşılıklı ilişkileri
belirlemektir, VAR modeli parametre tahmini yapma amacı taşımaz. Serilerin
farklarının alınması ise seriler arasındaki ortak hareketle ilgili (muhtemel eşbütünleşme
ilişkilerini) bilgilerimizi yok eder (Enders, 2004, s.270).
4.5. Ekonometrik Uygulamada Kullanılan Veriler İle İlgili Ön Testler
Çalışmamızda Avustralya, İsviçre, Kanada ve Yeni Zelanda ekonomisine ait
1960:1-2007:1 dönemlerini ve İngiltere ekonomisine ait 1960:1-2006:2 dönemlerini
kapsayan üçer aylık veriler kullanılmıştır. Çalışmada kullanılan seriler IFS’ten
alınmıştır. Modelde para arzı ve enflasyonun göstergesi olarak ilgili ülkelerin Tüketici
Fiyatları Endeksi’nin (TÜFE) yer alması düşünülmüştür.
4.5.1. Birim Kök Testi
Gerek indirgenmiş tek denklem tahmininde, gerekse VAR modellerinin
tahmininde karşılaşılan temel sorun, makroekonomik zaman serilerinin zaman içinde
durağanlık göstermemesidir. Zaman serilerinin bu özellikleri, tahmin edilecek modelde
yer alan değişkenler arasında gerçekte var olmayan ilişkinin elde edilmesine neden
olabilir. Bu nedenle, herhangi bir modelin tahmin edilmesinden önce, ilgili
134
değişkenlerin durağanlığının incelenmesi gerekmektedir. Eğer durağanlık koşulu
sağlanmıyorsa, ilgili seriyi durağan hale getirebilecek dönüştürmenin ne olabileceği
araştırılmalıdır (Günçavdı ve diğerleri, 2000, s.156). Bu amaçla en yaygın biçimde
kullanılan teknik Genişletilmiş (Augmented) Dickey-Fuller (ADF) testidir. Bu
çalışmada da değişkenlerin durağanlıkları ADF testi ile test edilmiştir. Pekiştirilmiş
Dickey-Fuller testinde üç değişik regresyon kullanılmaktadır (Enders, 2004, s.221-222):
Δyt= γyt-1 +Σpi=2βi Δyt-i+1 + εt (Model A)
Δyt= αo +γyt-1 +Σpi=2βi Δyt-i+1 + εt (Model B)
Δyt= αo +γyt-1 + a2t +Σpi=2βi Δyt-i+1 + εt (Model C)
Δy’nin gecikmeli değerleri denkleme, hata teriminde ardışık bağımlılık problemine
rastlanmaması için dahil edilmektedir. ADF testinin sağlıklı sonuç verebilmesi için
tahmin edilen modelde ardışık bağımlılık probleminin olmaması gerekmektedir.
Denklemde “p” olarak ifade edilen gecikme uzunluğu genelde Akaika bilgi kriteri
(Akaika information criterion; AIC) veya Schwarz bilgi kriteri (Schwarz information
criterion; SIC) kullanılarak belirlenmektedir (Gujarati, 1999, s.615). Bu çalışmada ADF
testindeki gecikme uzunluğu SIC kullanılarak belirlenmiştir.
Burada test değişkeni γ parametresidir.
H0: γ=0 (birim kök vardır; seri durağan değildir.)
H1: γ<0 ( birim kök yoktur; seri durağandır.)
γ parametresinin t-istatistiği kritik değerleri standart t tablosuna bakılarak değil Dickey-
Fuller tarafından önerilen DF-τ istatistiğine bakılarak değerlendirilmektedir. Analiz
sonucunda H0’ın reddedilmesi durumunda seri durağan ve I(0) derecede bütünleşmiştir.
Farkının alınmasına gerek yoktur. Serinin durağan çıkmaması durumunda ise aynı işlem
bu kez serinin farkı alınarak tekrarlanacaktır. Süreç H0 hipotezi reddedilene kadar
devam eder. Burada test değişkeni yine γ’dir. γ’nin D-F-τ kritik değerlerine göre
istatistiksel olarak anlamlı çıkması durumunda süreç son bulur ve seri I(d) derecede
bütünleşmiş kabul edilir (Güvel, 2001, s.52).
135
Tablo 8. ADF Birim Kök Testi
Ülkeler Seriler Seviye 1. Fark
Avustralya Enflasyon -1.2830 -6.4695
Para Arzı -2.1627 -4.7715
İsviçre Enflasyon -3.4429
Para Arzı -2.5931 -4.7815
Kanada Enflasyon -2.2701 -3.6214
Para Arzı -1.2234 -7.0095
Yeni Zelanda Enflasyon -3.4212
Para Arzı -0.6360 -3.9305
İngiltere Enflasyon -2.7679 -6.0325
Para Arzı -2.3161 -5.3245
Tablo 9. ADF Birim Kök Testi
Ülkeler Seriler Seviye 1. Fark
Avustralya Enflasyon -2.4301 -3.8621
Para Arzı -1.6815 -7.0725
İsviçre Enflasyon -2.1077 -3.7085
Para Arzı -9.1759
Kanada Enflasyon -3.2981 -8.0325
Para Arzı -2.0108 -5.6405
Yeni Zelanda Enflasyon -4.8989
Para Arzı -1.0803 -5.5313
İngiltere Enflasyon -4.3449
Para Arzı -1.4302 -5.3146
Tablo 8 ve tablo 9, enflasyon hedeflemesi öncesi ve sonrası, değişkenlerin
durağanlık derecelerini veren birim kök test sonuçlarını göstermektedir. Değişkenler
genel olarak birim köke sahiptir ve durağan değildirler. Tablodan da görüleceği gibi,
serilerin birinci derece farkları alınarak, durağanlık koşulu sağlanmıştır.
136
4.5.2. Granger Nedensellik Testi
Granger (1969), nedenselliği şu şekilde tanımlamıştır “Y’nin öngörüsü, X’in
geçmiş değerleri kullanıldığında X’in geçmiş değerlerinin kullanılmadığı duruma göre
daha başarılı ise X, Y’nin Granger nedenidir”. Bu tanımlamanın doğruluğu test
edildikten sonra ilişki X → Y şeklinde gösterilir. Bu test ile bir tahmin değil nedensellik
çıkarsaması yapıldığı için değişkenler önceden durağanlaştırılmalıdır (Granger, 1988,
s.554).
İki değişkenli genel VAR modeli,
Xt= A(L)Xt +B(L)Yt +u1t
Yt= C(L)Xt +D(L)Yt +u2t (1)
şeklinde ifade edilmektedir. Burada A, B, C ve D parametreleri, L ise gecikme indisini
temsil etmektedir.
(1) nolu modelin uygun gecikme yapısı model seçim kriterleri yardımıyla
belirlendikten sonra, model parametreleri en küçük kareler yardımıyla tahmin edilir. “Y,
X’in Granger nedeni değildir” boş hipotezinin sınanması, X’in bağımlı değişken olduğu
denklemde, Y’ye ilişkin parametrelerin birlikte sıfır olduğunun testini gerektirir. Test
algoritması “Y, X’in Granger nedeni değildir” boş hipotezinin sınanması ile başlar. Bu
sınama için uygulamada F, Olabilirlik oranı ve Wald testleri gibi testler
kullanılmaktadır. Ancak, en yaygın kullanım F testinde yoğunlaşmıştır. F testi sonucuna
göre boş hipotez kabul edilmezse, B(L) parametreleri istatistiksel olarak sıfırdan
farklıdır anlamı ortaya çıkacaktır (Gökçe, 2002, s.45-46).
(1) nolu denklem seti enflasyon (P) ve para arzı (M) değişkenleri kullanılarak
Mt= Σn
i=1αiMt-i + Σn
j=1βjPt-j +u1t
Pt= Σm
i=1λi Mt-i + Σm
j=1δjPt-j +u2t
uyarlanabilir.
137
Bu aşamada “Enflasyon, para arzının Granger nedeni değildir” (Ho: β1=β2=........=
βn=0) ve “Para arzı, enflasyonun Granger nedeni değildir” (Ho: λ1=λ 2=........= λm=0) boş
hipotezlerinin doğruluğunun sınanması gerekir.
Birçok ülkede merkez bankalarının bağımsızlığı sorunu, hükümetin politik tercih
ve öncelikleri yanında, bireylerin ve kurumların finansal tercih ve önceliklerinin bir
bileşimi olarak ortaya çıkmaktadır. Demokratik ortamlarda, bireylerin ve kurumların
tercih ve kararları arasındaki farklılıklar, bireysel ve toplumsal refahı doğrudan
şekillendirmektedir. Bireysel ve toplumsal tercihlerle, merkez bankasının tercih ve
önceliklerinin örtüşüp örtüşmediği ayrı bir değerlendirme konusudur. Sözkonusu
ülkelerde bu çerçevede, para arzı ile enflasyon oranı arasındaki ilişkinin merkez
bankasının yapısına, kurumsal faktörlere, vs. bağlı olarak değişebileceği
öngörülebilecektir. Merkez bankasının enflasyon hedeflemesi sistemine geçmesi,
kurumsal yapıda köklü bir değişiklik anlamına gelmektedir. Şöyle ki; enflasyon
hedeflemesi sistemine geçilebilmesi için yapılması gerekli olan kurumsal değişmeler
çalışmanın ikinci bölümünde ayrıntılı olarak açıklanmıştır. Bu çerçevede M-P
arasındaki nedensellik ilişkisinin dönemler arasında değişmesi kurumsal faktörlerin
politika belirleme ve başarım sürecinde etkili olduğu sonucunu verecektir.
· Avustralya
Avustralya’da, 1993 yılı Nisan ayından itibaren enflasyon hedeflemesi politikası
uygulanmaya başlanmıştır. Bu stratejiden önce, bu ülkede, 1976-1985 dönemleri
arasında parasal büyüklük olarak M3 kullanılarak, parasal hedefleme stratejisi
uygulanmıştır. 1985 yılından 1993 yılına kadar ise, Avustralya Merkez Bankası, belli
sayıda ekonomik değişkenin gösterge olarak izlendiği bir yaklaşımı benimsemiştir
(checklist approach). Döviz kurları, faiz oranlarının düzeyi, parasal büyüklükler,
enflasyon beklentisi ve reel üretim düzeyini içeren izleme listesinde yer alan bu
değişkenlerden faiz oranları ve döviz kurları en dikkatle takip edilen büyüklükler
olmuştur.
138
Tablo 10. Granger Nedensellik Testi
Avustralya Nedenselliğin Yönü Olasılık Değeri Boş Hipotez
Enflasyon Hedeflemesi
Öncesi
P=>M 0.4399 Kabul
M=>P 0.0938 Kabul
Enflasyon Hedeflemesi
Sonrası
P=>M 0.1738 Kabul
M=>P 0.9795 Kabul
Tablo 10 incelendiğinde, Avustralya’da, enflasyon hedeflemesi öncesi ve
sonrasında, değişkenler arasında herhangi bir nedensellik ilişkisinin olmadığı
görülmektedir.
· İsviçre
İsviçre Merkez Bankası, 1960-1998 döneminde para politikası stratejisi olarak,
parasal hedefleme stratejisini kullanmış ve Ocak 2000 tarihinde de enflasyon
hedeflemesi stratejisini uygulamaya başlamıştır.
Tablo 11. Granger Nedensellik Testi
İsviçre Nedenselliğin Yönü Olasılık Değeri Boş Hipotez
Enflasyon Hedeflemesi
Öncesi
P=>M 0.0145 Red
M=>P 0.0050 Red
Enflasyon Hedeflemesi
Sonrası
P=>M 0.2781 Kabul
M=>P 0.7478 Kabul
İsviçre’de, enflasyon hedeflemesi öncesinde, enflasyon-para arzı arasında var olan
çift yönlü nedensellik ilişkisi enflasyon hedeflemesi stratejisinin uygulanmasıyla
birlikte yok olmaktadır.
· Kanada
Kanada, enflasyon hedeflemesi yaklaşımını dünyada ilk uygulayan ülkelerden
birisidir. Kanada Merkez Bankası, 1991 yılı Şubat ayında, bu yaklaşımı uygulayacağını
139
resmi olarak ilan etmiştir. Bu strateji uygulanmaya başlanmadan önce, 1975-1982 yılları
arasında para politikasının ara hedefi olarak M1 kullanılmış, ancak yeni finansal
araçların ortaya çıkması sonucunda, ve Kanada’daki finansal kurumlardaki yenilikler
nedeniyle 1982 yılında bir ara hedef olarak kullanımına hükümet tarafından son
verilmiştir. Kanada Merkez Bankası 1982 yılından itibaren ara hedef olarak daha geniş
bir para tanımı olan M2’yi kullanmayı denemiş, fakat benzer şekilde M2’de, Merkez
Bankası tarafından tam olarak kontrol edilemediği için uygulanmasından vazgeçilmiştir.
Tablo 12. Granger Nedensellik Testi
Kanada Nedenselliğin Yönü Olasılık Değeri Boş Hipotez
Enflasyon Hedeflemesi
Öncesi
P=>M 0.0142 Red
M=>P 0.4502 Kabul
Enflasyon Hedeflemesi
Sonrası
P=>M 0.1515 Kabul
M=>P 0.1612 Kabul
Kanada’ya baktığımızda, enflasyon hedeflemesi öncesinde fiyatlardan para arzına
doğru tek yönlü bir nedensellik ilişkisi gözlenirken, uygulama sonrasında bu etki
ortadan kaybolmaktadır.
· Yeni Zelanda
Enflasyon hedeflemesi politikası çerçevesinde, Yeni Zelanda özel bir konuma
sahiptir; çünkü bu yaklaşımı ilan ederek resmi biçimde uygulayan ilk ülkedir. Enflasyon
hedeflemesi politikasına geçmeden önceki dönemde, Yeni Zelanda’da uygulanan para
politikası zaman zaman enflasyonu düşürmeye, zaman zamanda faiz oranlarını kontrol
etmeye yönelik olmak üzere değişiklikler göstermiştir. 1985 yılının Mart ayından
itibaren parasal tabanı kontrol etmeye başlayarak, parasal büyüklük hedefleme
sistemine geçecek alt yapıyı elde etmiştir. Ancak artan liberalleşme sonucu bu tür bir
hedefleme politikasında başarılı olunamamıştır. Daha sonra RBNZ, belli sayıda
ekonomik değişkenin gösterge olarak izlendiği bir yaklaşımı benimsemiştir. Bu
değişkenler içinde faiz oranları ve döviz kurları daha sıkı takip edilen değişkenler
olmuştur.
140
Tablo 13. Granger Nedensellik Testi
Yeni Zelanda Nedenselliğin Yönü Olasılık Değeri Boş Hipotez
Enflasyon Hedeflemesi
Öncesi
P=>M 0.0003 Red
M=>P 0.3519 Kabul
Enflasyon Hedeflemesi
Sonrası
P=>M 0.0535 Kabul
M=>P 0.0480 Red
Yeni Zelanda’da, hedefleme öncesinde, fiyatlardan para arzına doğru olan tek
yönlü nedensellik ilişkisi, hedefleme sonrasında tam tersine dönmektedir.
· İngiltere
İngiltere’de, 1973 yılından itibaren önceleri ilan edilmeden, daha sonrada ilan
edilerek M3 para stoku hedeflemesi politikası uygulanmıştır. 1986 yılı sonunda bu
politikadan vazgeçilmiştir. Daha sonra Almanya’nın düşük enflasyon oranından
yararlanabilmek amacıyla, döviz kuru oranı, 1 Sterlin=3 Mark sabitlenerek, dolaylı bir
biçimde de olsa döviz kuru hedeflemesi uygulanmaya çalışılmıştır. 1990 yılı Ekim
ayında, bu tarihe kadar uyguladığı politikalarla ekonomide beklediği istikrarı
yakalayamadığı için tüm parasal hedefleme politikalarını terk etmiş ve üstü kapalı
uyguladığı döviz kuru hedeflemesi yerine de Avrupa Döviz Kuru Mekanizmasına
(ERM) dahil olmuştur. 1992 yılı Eylül ayında meydana gelen döviz krizi nedeniyle
hükümet, Avrupa Döviz Kuru Mekanizması’ndan ayrılmak zorunda kalmıştır. Yeni para
politikası arayışı çerçevesinde de, Ekim 1992’de enflasyon hedeflemesini uygulamaya
başlamıştır.
Tablo 14. Granger Nedensellik Testi
İngiltere Nedenselliğin Yönü Olasılık Değeri Boş Hipotez
Enflasyon Hedeflemesi
Öncesi
P=>M 0.9964 Kabul
M=>P 0.8968 Kabul
Enflasyon Hedeflemesi
Sonrası
P=>M 0.9609 Kabul
M=>P 0.0688 Kabul
141
İngiltere’de ise, hedefleme öncesinde, iki değişken arasında var olan ilişki
yapısının, enflasyon hedeflemesi stratejisinin uygulanmasıyla birlikte değişmediği
görülmektedir.
4.5.3. Chow Testi
Aynı değişkenlerle farklı dönemlere ilişkin regresyon denklemlerinin eşitliğini test
eden uygulamalardan birisi de 1960’larda Gregory C. Chow tarafından geliştirilen
Chow testidir.
Chow test yaklaşımıyla uygulamada zaman serilerinin parçalanan dönemlerinin
tüm döneme göre istatistiksel açıdan anlamlı olup olmadıkları ve aynı bağımlı değişkeni
sağlayan iki veya daha fazla regresyon denklemlerinde katsayıların eşitliği ile ilgili
denemelerde istatistiksel açıdan olumlu sonuçlar alınmaktadır.
Bu bağlamda, enflasyon hedeflemesi rejiminin Avustralya, İngiltere, Kanada,
İsviçre ve Yeni Zelanda ekonomilerinde uygulanış tarihi itibariyle yapısal bir
değişmeye neden olup olmadığını Chow testi yardımıyla açıklamaya çalışalım.
Yaptığımız analiz sonucunda F’nin olasılık değeri 0.05’ten küçükse, yapısal kararlılık
önsavını yani boş hipotezi reddederiz.
Tablo 15. Chow Testi
Ülkeler Olasılık Değeri Boş Hipotez
Avustralya 0.0000 Red
İsviçre 0.0300 Red
Kanada 0.1100 Kabul
Yeni Zelanda 0.0000 Red
İngiltere 0.0700 Kabul
Yapısal değişim test sonuçlarına baktığımızda, bunların, Granger nedensellik test
sonuçları ile pek tutarlı olmadığını görüyoruz. Örneğin, Avustralya’da hedefleme öncesi
ve sonrası, M-P arasında herhangi bir ilişki bulunamamışken, enflasyon hedeflemesi
stratejisinin uygulanmasıyla birlikte ülke ekonomisinde istatistiksel açıdan oldukça
142
önemli yapısal bir değişiklik olduğu gözlenmiştir. Bu tutarsızlık bize, kurumsal
faktörlerin politika başarım sürecinde ne denli etkili olduğunu göstermektedir.
4.6. GSYİH-Para Arzı Arasındaki Nedensellik İlişkisi
Para arzı-reel çıktı ilişkisine bakış biçiminde iktisat kuramları arasında bir
uzlaşmadan söz etmek zordur. Klasik gelenekte para çoğunlukla bir simge veya ölçü
birimi olarak görülmektedir. Çıktı ve istihdam gibi reel ekonomik değişkenlerin
bütünüyle reel faktörler tarafından belirlendiği bu gelenekte, ekonominin reel yanı para
arzındaki değişmelerden bağımsız olarak düşünülmektedir. Bundan dolayı, bu düşünce
geleneğinde parasal sektör reel sektörü etkilememekte ve paranın yansızlığı açık bir
şekilde savunulmaktadır (Savaş, 1998, s.181-190).
Klasik geleneğe karşılık Keynesgil gelenekte, para iktisadi değişkenlerin
analizinde pasif bir değişken olarak görülmemektedir. Aksine, para reel kesimi
etkilemekte, üretim ve istihdam hacmi gibi reel değişkenlerin belirlenmesinde temel
değişken olarak kabul edilmektedir. Dolayısıyla, bu görüşte parasal kesim ve reel kesim
ayırımına yer verilmemektedir (Savaş, 1998, s.191-198).
Bu bağlamda, bir para politikası stratejisi olarak enflasyon hedeflemesinin
uygulanmasıyla birlikte, GSYİH-para arzı arasında bir ilişki olup olmadığını
saptayabilmek için, enflasyon-para arzı ilişkisini araştırırken kullandığımız yöntemlere
başvuracağız. Ancak veri yetersizliği nedeniyle, burada yaptığımız analiz sadece üç
ülkeyi kapsamaktadır. Çalışmada, Avustralya için 1960:1-2006:3, Kanada için 1960:1-
2006:4 ve İngiltere için 1960:1-2006:2 dönemlerini kapsayan üçer aylık veriler
kullanılmıştır.
Tablo 16. ADF Birim Kök Testi
Ülkeler Seriler Seviye 1. Fark
Avustralya GSYİH -1.8756 -3.9039
Para Arzı -2.1627 -4.7715
Kanada GSYİH -0.0736 -4.4272
Para Arzı -1.2234 -7.0095
İngiltere GSYİH -1.5456 -3.3871
Para Arzı -2.3161 -5.3245
143
Tablo 17. ADF Birim Kök Testi
Ülkeler Seriler Seviye 1. Fark
Avustralya GSYİH -0.8954 -5.4611
Para Arzı -2.5165 -7.4086
Kanada GSYİH -3.0807 -4.2613
Para Arzı -1.9880 -5.5919
İngiltere GSYİH -1.3551 -5.5073
Para Arzı -1.4302 -5.3146
Tablo 16 ve tablo 17, enflasyon hedeflemesi öncesi ve sonrası, değişkenlerin
durağanlık derecelerini veren birim kök test sonuçlarını göstermektedir. Değişkenlerin
hepsi birim köke sahiptir ve durağan değildirler. Tablodan da görüleceği gibi,
değişkenleri ekonometrik analize uygun hale getirmek için, serilerin birinci derece
farkları alınarak, durağanlık koşulu sağlanmıştır
Tablo 18, 19 ve 20 sırasıyla Avustralya, Kanada ve İngiltere için enflasyon
hedeflemesi öncesi ve sonrası dönemlerine ait, iki değişken arasındaki nedensellik
ilişkisini göstermektedir.
Tablo 18. Granger Nedensellik Testi
Avustralya Nedenselliğin Yönü Olasılık Değeri Boş Hipotez
Enflasyon Hedeflemesi
Öncesi
GSYİH=>M 0.0206 Red
M=>GSYİH 0.5027 Kabul
Enflasyon Hedeflemesi
Sonrası
GSYİH=>M 0.7738 Kabul
M=>GSYİH 0.9175 Kabul
Avustralya’da, hedefleme öncesinde var olan GSYİH’nın para arzı üzerindeki
etkisi, enflasyon hedeflemesi stratejisinin uygulanmaya başlanmasıyla birlikte
kaybolmaktadır.
144
Tablo 19. Granger Nedensellik Testi
Kanada Nedenselliğin Yönü Olasılık Değeri Boş Hipotez
Enflasyon Hedeflemesi
Öncesi
GSYİH=>M 0.0178 Red
M=>GSYİH 0.6430 Kabul
Enflasyon Hedeflemesi
Sonrası
GSYİH=>M 0.0011 Red
M=>GSYİH 0.0317 Red
Kanada’ya baktığımızda, enflasyon hedeflemesi öncesinde para arzı GSYİH
üzerinde herhangi bir etkiye sahip değilken, uygulama sonrasında GSYİH-M arasında
çift yönlü bir nedensellik ilişkisi bulunmuştur.
Tablo 20. Granger Nedensellik Testi
İngiltere Nedenselliğin Yönü Olasılık Değeri Boş Hipotez
Enflasyon Hedeflemesi
Öncesi
GSYİH=>M 0.2712 Kabul
M=>GSYİH 0.4751 Kabul
Enflasyon Hedeflemesi
Sonrası
GSYİH=>M 0.1999 Kabul
M=>GSYİH 0.3121 Kabul
İngiltere için yapılan test sonuçları ise bize, enflasyon hedeflemesi öncesi ve
sonrasında, bu iki değişken arasında herhangi bir ilişkinin olmadığını göstermektedir.
Tablo 21, bu iki değişkenin kullanılması neticesinde, enflasyon hedeflemesi
uygulamasıyla birlikte, Avustralya, Kanada, ve İngiltere ekonomilerinde herhangi bir
yapısal değişmenin olup olmadığını ifade eden Chow testi sonuçlarını göstermektedir.
Tablo 21. Chow Testi
Ülkeler Olasılık Değeri Boş Hipotez
Avustralya 0.0000 Red
Kanada 0.0900 Kabul
İngiltere 0.0300 Red
145
Fiyatlarda meydana gelen bir değişmenin GSYİH’yı etkilememesi durumunda,
enflasyon hedeflemesinin başarısından söz edebileceğimizi daha önce ifade etmiştik.
Chow testi sonuçlarına baktığımızda, enflasyon hedeflemesi stratejisinin
uygulanmasıyla birlikte Avustralya ve İngiltere ekonomilerinde önemli yapısal
değişmelerin olduğunu, Kanada ekonomisinde ise herhangi bir değişmenin olmadığını
görmekteyiz.Halbuki, Avustralya ve İngiltere’de, hedefleme öncesi ve sonrasında,
GSYİH-M arasındaki ilişkinin yapısında bir değişiklik görülmemektedir. Oysa, her iki
ülkede de, uygulamayla birlikte önemli yapısal değişmelerin olduğunu görüyoruz.
Sonuçlar arasındaki tutarsızlık, enflasyon hedeflemesi stratejisinin başarısında kurumsal
faktörlerin önemini bir kez daha ortaya koymaktadır.
146
SONUÇ
Geleneksel çalışmalara göre, enflasyon her zaman ve her yerde parasal bir olgudur
ve sadece para miktarı artışının hasıladaki artıştan daha hızlı olmasıyla ortaya çıkabilir.
Bununla birlikte, çoğu ülke deneyimi, para otoritelerinin para arzında aşırı genişlemeye
izin verme yönünde bir eğilim sergilediklerini göstermiştir. Para otoritelerinin
sergiledikleri bu eğilime yön veren güdülerin anlaşılması ve politika önerilerinin bu
çerçevede geliştirilmesi çabası ise, modern para politikası çalışmalarını geleneksel
olanlardan farklılaştıran bir niteliktir. Şöyle ki, modern çalışmalarda, para arzı ile
enflasyon arasındaki değişimler, para otoriteleri ile özel sektör ajanları arasındaki,
stratejik ve enformasyonel etkileşimler çerçevesinde ele alınmaktadır. Bu çalışmalar,
hangi tür güdüler üzerinde yoğunlaştıkları itibariyle iki ana grupta sınıflandırılabilir:
Politika yapma sürecinin ardışık doğasına yoğunlaşan çalışmalar, yani zaman
tutarsızlığı problemi ve politika yapma sürecinin siyasal doğasına yoğunlaşan
çalışmalar, yani politik iş çevrimleri. Çalışmaların ortak noktası ise güvenilirlik
probleminin vurgulanması ve güvenilirliğin etkili bir para politikası stratejisinin
vazgeçilmez bir koşulu olduğunun ileri sürülmesidir. Söz konusu güvenilirlik
probleminin ortadan kaldırılmasına veya doğmasını engellemeye yönelik politika
önerisi ise şu şekildedir: Genel olarak iktisat politikalarının, özel olarak da para
politikalarının karar alma ve uygulama prosedürlerinin oluşturulduğu kurumsal
çerçevede, politika yapıcıların enflasyonist güdülerini engelleyecek düzenlemelere yer
verilmesi gereklidir.
Enflasyonist güdüleri engellemeye ve dolayısıyla güvenilirliği sağlamaya yönelik
düzenlemeler çerçevesinde ise, merkez bankasının bağımsızlığı, ön taahhütte bulunma,
güdülerle uyumlu (incentive-compatible) sözleşmeler, asil- vekil (principal-agent)
ilişkileri, şeffaflık ve hesap verme, maliye politikalarının disiplini ve idari düzenlemeler
(regulatory design) gibi, kurumsal düzenlemelerin gerekliliğine işaret edilmektedir.
Para politikası ülkelerin ekonomisinde çok önemli bir yere sahiptir. Güvenilirlik
ise para politikasının en önemli unsurudur. Güvenilirliğin yüksek düzeyde varlığı ve
bunun uzun süreli korunması para politikasının etkinliğini önemli ölçüde artırır. Çünkü
enflasyonun önlenmesi para politikasının kamuoyu tarafından güvenilir bulunmasına
yakından bağlıdır. Güvenilirlik sağlandığı ölçüde de enflasyon bekleyişleri kırılır. Buna
147
göre, güvenilirlik, istenilen sonuçların alınmasında anahtar rol oynamaktadır.
Uygulanacak para politikasının güvenilirlik unsuru taşıması gerekli olmasına karşın,
bunu kısa zamanda sağlamak pek kolay değildir. Aksine güvenilirlik, hem etki hem de
sonuç bakımından zamana bağlıdır.
Zaman tutarsızlığı probleminin yarattığı enflasyonist eğilimin ortadan
kaldırılabilmesi için, daha basit bir ifadeyle güvenilirliği sağlamak için, önceden ilan
edilen kurallara göre yürütülen bir para politikası stratejisine gereksinim olduğu
konusunda ekonomi çevrelerinde bir görüş birliği oluşmuştur.
Bütün para politikası stratejilerinin temel amacı, enflasyonu düşürmek ve kontrol
altına almaktır. Diğer bir ifade ile, fiyat istikrarını kalıcı hale getirmektir. Ne var ki,
gerek döviz kuru hedeflemesi stratejisi gerekse parasal hedefleme stratejisi, istenilen
sonuçları sağlayamamıştır. Söz konusu stratejilerin en önemli eksikliği, para
politikasının güvenilirliğini sağlamlaştıracak kurumsal alt yapının oluşturulması
konusunda yetersiz kalmalarıdır.
Politika uygulamalarının ve politika yapıcıların güvenilirliğinin artırılması, fiyat
istikrarı hedefine ulaşılması ve enflasyonist eğilimlerin kalıcı bir şekilde baskılanması
açısından son derece önemlidir. Çünkü güvenilirlik, politika uygulamalarına ilişkin
keyfilik kuşkusunu azaltarak, beklentilerin fiyat istikrarı hedefi ile çelişmeyecek şekilde
oluşmasına katkı sağlar. Şeffaf politikalar uygulayarak politika yapıcıların sorumluluk
düzeyinin artırılması, parasal otoriteye istediği parasal aracı seçerek uygulama
olanağının sağlanması, para politikası için açık, anlaşılır ve esnek bir kuralın
belirlenmesi, güvenilirliğin tesisi açısından olmazsa olmaz koşullardır. Söz konusu
koşulların yerine getirilmesi açısından enflasyon hedeflemesi stratejisinin göreli olarak
daha başarılı olması, bu stratejinin etkinlik düzeyini artıran en önemli faktördür.
Literatürde, detaylarında farklılık görülen bir çok tanımı bulunmakla beraber
enflasyon hedeflemesi rejimi, en genel anlamda, merkez bankalarının nihai hedefi olan
fiyat istikrarının sağlanması ve sürdürülmesi amacına yönelik olarak para politikasının
makul bir dönem için belirlenen sayısal bir enflasyon hedefine ya da hedef aralığına
dayandırıldığı ve bunun kamuoyuna açıklandığı bir para politikası uygulaması olarak
tanımlanabilir.
148
Enflasyon hedeflemesi stratejisinin 1990 yılında Yeni Zelanda ve Şili’de, 1991’de
Kanada’da ve 1992’de İngiltere’de uygulanmaya başlanmasıyla birlikte olumlu ciddi
sonuçların alınması neticesinde gerek kamuoyunun gerekse akademik çevrelerin konuya
ilgisi artmış ve bu stratejinin gelişmiş ülkelerin yanısıra bir çok gelişmekte olan ülke
tarafından da benimsenmesi gündeme gelmiştir.
Gelişmiş ülkelerde enflasyon hedeflemesi uygulamasında çok büyük zorluklarla
karşılaşılmamıştır. Bunun nedenleri birkaç başlık altında toplayabiliriz: a) Gelişmiş
ülkelerde enflasyon oranı, uygulamaya geçmeden önce de yüzde 10 gibi nispeten düşük
seviyelerdedir. Dolayısıyla, enflasyon oranında çok büyük düşüşler için söz verilmesi
gerekmediğinden programın güvenilirliğinin sağlanması gelişmekte olan ülkelere göre
daha kolay olmaktadır, b) merkez bankaları bu ülkelerde gelişmekte olan ülkelere göre
kamu finansmanını sınırlandırmada, para politikalarını belirlemede ve uygulamada daha
bağımsız davranabilmektedir, c) gelişmiş ülkelerde mali sitemde yapısal sorunlar
bulunmamakta; ekonomide görülen sorunlar çoğunlukla geçici nitelik taşıdığından
çözülmeleri için uygulanan politikalar, mali sistemlerinde yapısal sorun taşıyan
gelişmekte olan ülkelere göre daha etkili olmaktadır.
Gelişmiş ülkelerde enflasyon hedeflemesi uygulamalarının ortak özellikleri şu
şekilde sıralanabilir: a) Gelişmiş ülkelerde enflasyon hedefleri bir ya da iki yıllık bir
dönem için belirlenmiştir ve hedeflenen enflasyon oranlarından sapmalar olduğu
takdirde bunların nasıl telafi edileceği açık olarak belirtilmiştir, b) enflasyon
hedeflemesinin uygulandığı bu ülkelerin enflasyon oranları arzulanan oranların bile
altına düşürülebilmiştir, c) hedef enflasyon oranlarının belirlenmesinde kesin değerler
yerine bant aralığı tercih edilmiştir, d) enflasyon hedeflerinin belirlenmesinde TÜFE
baz alınmıştır, e) fiyat seviyesi yerine enflasyon hedeflemesi tercih edilmiştir, f) fiyat
istikrarı hedeflendiğinden para politikasının güvenilirliği zaman içinde artmıştır, g)
merkez bankalarının para politikası raporları daha şeffaf ve anlaşılır hale gelmiştir.
Merkez bankaları genel olarak para ve kredi sisteminin kontrolünden
sorumludurlar. Hükümetlerin ekonomi sürecinde sahip oldukları önemli bir enstrüman
olarak ele alınsalar da, söz konusu kurumların statüsü geleneksel olarak bağımsızlık
konusunu gündeme getirmektedir. Merkez bankalarının bağımsızlığı, ülkenin
149
demokratik yapısına, ekonomik koşullarına ve ekonomi yönetiminin karar ve
eylemlerini şekillendiren ekonomik politikaların özelliğine bağlıdır. Temel ekonomik
hedeflere ulaşmada etkin bir şekilde kullanılması düşünülen merkez bankaları, son
dönemlerde enflasyon hedeflemesinin başarılmasında en önemli araç olarak
görülmektedir.
Çalışmamızda, bir para politikası stratejisi olarak enflasyon hedeflemesi
stratejisinin başarısını ve bu başarıda merkez bankası bağımsızlığı başta olmak üzere
kurumsal faktörlerin etkin bir rol üstlenip üstlenmediklerini tespit edebilmek için
enflasyon-para arzı ve GSYİH-para arzı arasında herhangi bir ilişki olup olmadığını ve
eğer herhangi bir ilişki sözkonusu ise bu ilişkinin yönünü belirleyebilmek amacıyla
çeşitli ekonometrik testler yapılmıştır. Yapılan bu testler, “fiyatların para arzını
etkilediği ve fiyatların değişmesinin GSYİH’yı etkilemediği” şeklinde bir sonuç verirse
enflasyon hedeflemesi politikasının başarısından söz edebiliriz.
Uygulama sonuçları oldukça heterojen bir yapı sergilemektedir. Enflasyon
hedeflemesi stratejisinin uygulanmasından sonra Avustralya, İsviçre, Kanada, Yeni
Zelanda ve İngiltere’de P-M arasında herhangi bir ilişkiye rastlanmazken, bu stratejinin
uygulanmasıyla birlikte Avustralya, İsviçre ve Yeni Zelanda ekonomilerinde önemli
yapısal değişmelerin olduğu, buna karşılık Kanada ve İngiltere ekonomilerinde herhangi
bir yapısal değişmenin olmadığı görülmektedir. Bilindiği gibi Yeni Zelanda, enflasyon
hedeflemesi politikalarını ilan ederek resmi biçimde uygulayan ilk ülkedir. Diğer
yandan bu politikada başarılı olunabilmesi için gereken kurumsal düzenlemeleri
kanunla gerçekleştirmiş olması açısından da bir ayrıcalık sergilemektedir. Diğer
ülkelerin aksine, Yeni Zelanda fiyat istikrarını zımni olarak ön planda tutan bir dönemin
ardından enflasyonun hedeflendiği döneme geçmeden önce bu politikaların
uygulanmasını ve bunda başarılı olunmasını garanti altına alabilmek amacıyla kurumsal
düzenlemeleri kanunlarla yapmış ve ancak bu şekilde enflasyon hedeflemesi
politikasına açık biçimde başlamıştır. Yeni Zelanda ekonomisi için yapılan test
sonuçlarını dikkatlice inceleyecek olursak; bu ülkede hedefleme öncesinde, fiyatlardan
para arzına doğru olan tek yönlü nedensellik ilişkisi, hedefleme sonrasında tam tersine
dönmektedir. Buna rağmen, enflasyon hedeflemesinin uygulanmasıyla birlikte ülke
ekonomisinde ciddi bir yapısal değişim olduğu görülmektedir. Bu çelişkili sonuçlar,
150
kurumsal yapının enflasyon hedeflemesi stratejisinin başarısına pozitif bir etkide
bulunduğunu destekler niteliktedir. GSYİH ve para arzı değişkenleri baz alınarak
yapılan uygulama sonuçları da tutarsızlık göstermektedir. Örneğin Avustralya ve
İngiltere’de, enflasyon hedeflemesi uygulaması öncesi ve sonrasında, GSYİH-M
ilişkisinin yapısında herhangi bir değişiklik olmazken, enflasyon hedeflemesi
stratejisinin uygulanması neticesinde bu ülke ekonomilerinde önemli yapısal değişmeler
meydana gelmiştir. Bu çelişkili sonuçlara rağmen, enflasyon hedeflemesi stratejisinin
uygulanmasıyla birlikte, bu ülkelerde enflasyon oranlarının düştüğü gözlemlenmiş ve
ayrıca bu stratejinin ekonomik performansı olumsuz etkilediğine dair herhangi bir kanıt
da bulunamamıştır.
Ancak önemle belirtmek gerekir ki, enflasyon ile mücadelede hiçbir para
politikası stratejisi tek başına sihirli bir çözüm değildir. Bazı Latin Amerika ülkelerinin
deneyimlerini inceleyen Mishkin ve Savastano (2002) tarafından da ifade edildiği gibi,
düşük enflasyon oranlarının kalıcı bir şekilde sürdürülmesinde öncelikli sorumluluk
siyasal iktidarlara aittir. Bu anlamda başta sağlam mali yapı olmak üzere istikrarlı bir
kurumsal ortam oluşturulmadıkça, para politikası stratejisinin başarısı olanaksızdır. Bu
bağlamda, bir para politikası stratejisi olarak enflasyon hedeflemesi stratejisi de her
derde deva değildir. Diğer politikalarda olduğu gibi, bu politika için gerekli altyapı
şartlarının oluşturulması da kararlılık, sabır, güvenilirlik ve dirayet istemektedir. Netice
olarak, bu yaklaşımın başarı ile uygulanabilmesi; enflasyon hedeflemesini yürütecek
para otoritesinin (Merkez Bankası) her türlü politik baskıdan uzak bağımsız bir yapıya
kavuşturulması, mali piyasaların yasal ve kurumsal açıdan güçlü olması, mali derinliğe
sahip olmaları, mali üstünlük düzeyinin (kamu sektörünün ekonomi üzerindeki
yoğunluğu) mümkün olan en alt düzeye indirilmesi, kamunun merkez bankası
kaynaklarına başvurmasının önlenmesi, yeterli şeffaflığın ve hesap verilebilirliğin
sağlanmış olması, enflasyonun tek haneli rakamlara veya en az %25 düzeylerine inmiş
olması, enflasyon başlangıç noktası olarak hangi fiyat endeksinin (TEFE, TÜFE,
Çekirdek enflasyon) kullanılacağının bilimsel analiz ve yöntemlerle tespit edilmesi, gibi
faktörlerin hayata geçirilmesine bağlıdır.
Enflasyon hedeflemesinin özellikle gelişmiş ülkelerde başarıya ulaşmasında
şeffaflığa büyük önem verilmesi ve kamuoyuyla iletişim kurulması önemli olmuştur.
Fiyat istikrarının sağlanmasına yönelik güçlü ve kurumsal bir sorumluluk enflasyon
151
hedeflemesi stratejisinin başarısı için en önemli unsurlardan birisidir. Bu durum, politik
baskıların olmadığı ve tam bağımsız bir merkez bankasının varlığına işaret etmektedir.
152
KAYNAKÇA
Akerlof, G., W. Dickens, G. Perry (1996), “The Macroeconomics of Low Inflation”,
Brookings Papers on Economic Activitiy, Vol. 1, p.1-59
Aktan, C.C, U. Utkulu, S. Togay (1998), “Nasıl Bir Para Sistemi”, IMKB Yayını,
İstanbul, Erişim: http://www.ceterisparibus.net/makro.htm (10.07.2004).
Akyazı, H. (2004), Enflasyon Hedeflemesi: Ülke Deneyimleri ve Türkiye’de
Uygulanabilirliği, Seçkin Yayıncılık, Ankara.
Alesina, A. (1989), “Politics and Business Cycles in Industrial Democracies”, Economic
Policy, Vol. 89/8.
Alesina, A., R. Gatti (1995), “Independent Central Banks: Low Inflation At No Cost?”,
The American Economic Review, Vol. 85, Issue 2, p. 196-200.
Alesina, A., L.H. Summers (1993), “Central Bank Independence and Macroeconomic
Performance: Some Comperative Evidence”, Journal of Money, Credit and
Banking, Vol. 25, May, Issue 2, p. 151-162.
Alparslan, M., P. A. Erdönmez (2000), “Enflasyon Hedeflemesi ve Ülke Deneyimleri”,
Bankacılık ve Araştırma Grubu, Türkiye Bankalar Birliği Bankacılar Dergisi,
35, 14-41.
Alper, A.M. (2003), “Enflasyon Hedeflemesi: Teori, Politika ve Uygulama”, Yüksek
Lisans Tezi, Ankara Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Ankara.
Arın, T. (1988), “Keynesçi Akımlar; Keynesçiliğin Krizi ve İç Tartışmaları”, İstanbul
Üniversitesi İktisat Fakültesi Mecmuası, Cilt: 45, Sayı 1-4, İstanbul.
153
Bade, R., M. Parkin (1998), “Central Bank Laws and Monetary Policy”, Working
Paper, Department of Economics, University of Western Ontario.
Backus, D., J. Driffill (1985a), “Rational Expectations and Policy Credibility Following
a Change in Regime”, Review of Economic Studies, Vol. 52, Issue 2, p. 211-222.
Backus, D., J. Driffill (1985b), “Inflation and Reputation”, The American Economic
Review, Vol. 75, Issue 3, p. 530-538.
Barro, R.J., D.B. Gordon (1983a), “Rules, Discretion, and Reputation in A Model of
Monetary Policy”, NBER Working Paper Series, No. 1079, p. 1-33.
Barro, R.J., D.B. Gordon (1983b), “A Positive Theory of Monetary Policy in A Natural
Rate Model”, Journal of Political Economy, Vol. 12, p. 101-121.
Benhard, W. (1998), “A Political Explanation of Variations in Central Bank
Independence”, The American Political Science Review, Vol. 92, No. 2, June, p.
311-327.
Benhard, W., J.L. Broz, W.R. Clark (2002), “The Political Economy of Monetary
Institutions”, Muse Project International Organization, 56, 4, Autumn, p. 693-
723.
Bernanke, S.B., F.S. Mishkin (1997), “Inflation Targeting: A New Framework for
Monetary Policy?”, Journal of Economic Perspectives, Vol. 11, Issue 2, p. 97-
117.
Bernanke, S.B., T. Laubach, F.S. Mishkin, A.S. Posen (1999), “Inflation Targeting:
Lessons from the International Experience”, Working Paper, Princeton:
Princeton University.
154
Berument, H., B. Neyaptı (1999), “Türkiye Cumhuriyeti Merkez Bankası Ne Kadar
Bağımsız?”, İktisat-İşletme ve Finans Dergisi, Yıl 14, Sayı 165, Aralık, s. 11-17.
Blackburn, K., M. Christensen (1989), “Monetary Policy and Policy Credibility”, The
Journal of Economic Literature, Vol. XXVII.
Bleaney, M. (1996), “Central Bank Independence, Wage Bargaining Structure, and
Macroeconomic Performance in OECD Countries”, Oxford Economic Papers,
48, p. 20-28.
Blinder, A. S. (1999), ”Central Bank Credibility: Why Do We Care? How Do We
Built It?” NBER Working Papers Series, No. 7161.
Borrero, A.M. (2001), “On The Long and Short of Central Bank Independence, Policy
Coordination, and Economic Performance”, IMF Working Paper, February,
No.19.
Brash, D. T., (1998), “Inflation Targeting In New Zealand: Experience and Practise,
Institute for International Economic Studies, S-106 91, Stocholm.
Brash, D. T. (2002), “Inflation Targeting: New Zealand’s Experience Over 14
Years”, North American Journal of Economic and Finance 13, p. 99-112.
Brimmer, A.F. (2002), “Central Banks and Inflation Targeting in Perspective”, The
North American Journal of Economics and Finance, Vol. 13, p. 93-97.
Brumm, H.J., R.S. Krashevski (2003), “The Sacrifice Ratio and Central Bank
Independence Revisited”, Open Economic Review, Vol. 14, Issue 2, p. 157-168.
Büyükakın, T. (2003), “Enflasyonist Güdüler ve Güvenilirlik Problemi”, Kocaeli
Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Dergisi, 6, 2003/2: 11-24.
155
Canzoneri, M.B. (1985), “Monetary Policy Games and the Role of Private Information”,
The American Economic Review, Vol. 75, Issue 5, p. 1056-1070.
Carare, A., A. Schaechter, M. Stone, M. Zelmer (2002), “Establishing Initial
Conditions in Support of Inflation Targeting”, IMF Working Paper,
2002/102, p. 1-38.
Castello-Branco, M., M. Swisburne (1992), “Central Bank Independence”, (Çev: H.
Şen), Erişim www.ceterisparibus.net, http://www.ceterisparibus.net/arsiv/h-sen
11.pdf (09.12.2004).
Cecchetti, S.G. (1998), “Policy Rules and Targets: Framing the Central Banker’s
Problem”, FRBNY Economic Policy Review, June, p. 1-14.
Chang, R. (1998), “Policy Credibility and the Design of Central Banks”, Federal
Reserve Bank of Atlanta Economic Review, p. 4-15.
Coast, W. (1999), “Inflation Targeting in Transition Economies: The Case of Czech
Republic”, Czech National Bank and Monetary and Exchange Rate Affairs
Department of the IMF.
Croce, E., S.M. Khan (2000), “Monetary Regimes and Inflation Targeting”,
Finance&Development, September, p. 48-51.
Crosby, M. (1998), “Central Bank Independence and Output Variability”, Economic
Letters, Vol. 60, p. 67-75.
Cukierman, A. (1986), “Central Bank Behavior and Credibility: Some Recent
Theoritical Developments”, Federal Reserve Bank of St. Louis, Vol. 68.
Cukierman, A. (1992), Central Bank Strategy, Credibility and Independence: Theory
and Evidence, The MIT Press.
156
Cukierman, A. (1994), “Central Bank Independence and Monetary Control”, The
Economic Journal, Vol. 104, No. 427, November, p. 1437-1448.
Cukierman, A. (1996), “Targeting Monetary Aggregates and Inflation in Europe”,
Center for Economic Research Discussion Paper, No. 32.
Cukierman, A. (2005), “Central Bank Independence and Monetary Policymaking
Institutions: Past, Present and Future”, The Annual Meeting of the Chilean
Economic Society, September 29/30, Vina del Mar, Chile.
Cukierman, A., G.P. Miller, B. Neyaptı (2002), “Central Bank Reform, Liberalization
and Inflation in Transition Economies: An International Perspective”, Journal of
Monetary Economics, Vol. 49, p. 237-264.
Cukierman, A., P. Kalaitzidakis, L.H. Summers, and S.B. Webb (1993), “Central Bank
Independence, Growth, Invesment and Real Rates”, Carnegie-Rochester
Conference Series on Public Policy, Vol. 29, p. 95-140.
Cukierman, A., S.B. Webb, and B. Neyaptı (1992), “Measuring the Independence and
Its Effect on Policy Outcomes”, The World Bank Economic Review, Vol.
6, No. 3, September, p. 353-398.
Çiçek, M. (2002), “Enflasyon Hedeflemesi”, Yayınlanmamış Doktora Tezi, Eskişehir
Anadolu Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü.
De Long, J.B., L.H. Summers (1992), “Macroeconomic Policy and Long-Run Growth”,
Federal Reserve Bank of Kansas City Economic Review, Fourth Quarter, p. 5-
29.
Debelle, G. (2000), “The Viability of Inflation Targeting for Emerging Market
Economies”, Reserve Bank of Australia Economic Analysis Department, p. 1-25.
157
Devine, M., D. McCoy (1998), “The Formulation of Monetary Policy in EMU”, Central
Bank of Ireland.
Dodge, D. (2002), “Inflation Targeting in Canada: Experience and Lessons”, The North
American Journal of Economics and Finance, Vol. 13, p. 113-124.
Dornbusch, R., S. Fischer (1998), Makroekonomi, Çevirenler; Salih Ak, Mahir
Fisunoğlu, Erhan Yıldırım, Refia Yıldırım, McGraw Hill – Akademi Ortak
Yayını, İstanbul, Mart 1998.
Duman, A. (2002), “Inflation Targeting as a Monetary Policy and its Applicability to
Developing Countries”, The Central Bank of the Republic Turkey Research
Department, Working Paper, No. 7, June, p. 1-27.
Eijffinger, S.C.W., J. De Haan (1996), “The Political Economy of Central Bank
Independence”, Special Papers in International Economics, No. 19, p. 1-77.
Eijffinger, S.C.W., M. Hoeberichts, and E. Schaling (1998), “A Theory of Central Bank
Accountability”, CEPR Discussion Paper, No. 2354.
Eijffinger, S.C.W., M. Van Rooji, and E. Schaling (1994), “Central Bank Independence:
A Paneldata Approach”, Center Discussion Paper Series, No. 9493, Tilburg
University.
Enders, W. (2004), Applies Econometric Time Series (Second Edition), Danvers:Wiley.
Erdoğan, F. (1997), “Para Politikası Teorisinde Yeni Gelişmeler”, Hacettepe
Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, Cilt. 15, Sayı 1, s. 1-51.
158
Erdoğan, S. (2005), “Alternatif Para Politikaları Stratejileri Üzerine Karşılaştırmalı Bir
Değerlendirme”, Kocaeli Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Dergisi, 9,
2005/1, s. 34-54.
Feldstein, M. (1997), “Capital Income Taxes and the Benefits of Price Stability”, NBER
Working Paper Series , No. 6200.
Fischer, A.M. (1993), “Inflation Targeting: The New Zealand and Canadian Cases”,
Cato Journal, Vol. 13, No. 1, Spring/Summer, p. 1-27.
Fischer, S. (1994), “Modern Central Banking”, The Future of Central Banking, F.
Capie, C. Goodhart, S. Fischer and N. Schnadt (eds), Cambridge, Mass:
Cambridge University.
Fischer, S. (1995), “Dynamic Inconsistency, Cooperation, and the Benevolent
Dissembling Goverment”, (in) Monetary and Fiscal Policy, Vol. 1, Ed by T.
Persson and G. Tabellini, 2nd Ed., London, the MIT Press, p. 57-72.
Fischer, S. (1995), “Central Bank Independence Revisited”, The American Economic
Review, Vol. 85, No. 2, January 6-8, p. 201-206.
Fischer, S. (1996), “Maintaining Price Stability”, Finance&Development, December, p.
34-37.
Flood, R.P., P. Isard (1989), “Monetary Policy Strategies”, IMF Staff Papers, Vol. 36,
No. 3.
Friedman, B.M. (2002), “The Use and Meaning of Words in Central Banking: Inflation
Targeting, Credibility, and Transparency”, NBER Working Paper Series, No.
8972.
159
Fuhrer, J.C. (1997), “Central Bank Independence and Inflation Targeting: Monetary
Policy Paradigms for the Next Millennium?”, New England Economic Review,
January/February, p. 19-36.
Garfinkel, M.R., S. Oh (1993), “Strategic Discipline in Monetary Policy with Private
Information: Optimal Targeting Horizons”, The American Economic Review,
Vol. 83, No. 1, p. 99-117.
Garfinkel, M.R., A. Glazer (1994), “Does Electoral Uncertainity Cause Economic
Fluctations?”, The American Economic Review, Vol. 84, No. 2, May.
Gökbudak, N. (1996), “Central Bank Independence, The Bundesbank Experience and
The Central Bank of the Republic of Turkey”, The Central Bank of the Republic
of Turkey Research Department, Discussing Paper, No. 9610, March, p. 1-46.
Gökçe, A. (2002), “İMKB’de Fiyat-Hacim İlişkisi: Granger Nedensellik Testi”, G.Ü.
İktisadi ve İdari Bilimler Dergisi, 3/2002, 43-48.
Grene, W.H. (2003), Econometric Analysis, Prentice Hall, New Jersey.
Grilli, V., D. Masciandaro, and G. Tabellini (1991), “Political and Monetary Institutions
and Public Financial Policies in the Industrial Countries”, Economic Policy, Vol.
13, October, p. 341-392.
Gujarati, N.D. (2001), Temel Ekonometri, Çev: Şenesen, Ü. Ve Şenesen, G.G., Literatür
Yayıncılık, İstanbul.
Günçavdı, Ö., H. Levent, B. Ülengin (2000), “Yüksek ve Değişken Enflasyonun
Tahmininde Alternatif Modellerin Karşılaştırılması: Türkiye Örneği”, ODTÜ
Gelişme Dergisi, 27(1-2), 149-171.
160
Günsoy, B. (2001), “Hukuksal Yapı ve İktisadi Başarı:TCMB Örneği”, Ankara
Üniversitesi Siyasal Bilgiler Fakültesi Dergisi, No:23-24.
Güvel, E.A. (2001), “Senyoraj: Teori ve Türkiye’de Senyorajın Açıklayıcıları Üzerine
Bir İnceleme”, Dış Ticaret Dergisi, 21, 2001, 32-65.
Hafız, A.A. (1998), “Central Bank Independence and Growth: A Sensitivity Anaylsis”,
The Canadian Journal of Economics, Vol. 31, No. 2, May, p. 303-317.
Hall, R.E., N.G. Mankiw (1994), “Nominal Income Targeting”, Monetary Policy,
Chicago: University of Chicago Press for the NBER.
International Monetary Fund (1996), World Economic Outlook, Washington D.C.
Ismihan, M. and G.F. Ozkan (2003), “Does Central Bank Independence Lower
Inflation?”, Economic Letters, Vol. 84, Issue 3, p. 1-9.
Issing, O. (2006), “Central Bank Independence: Economic and Political Dimensions”,
National Institute Economic Review, No. 196, p. 66-76.
Junggun, O. (2000), “Inflation Targeting: A New Monetary Policy Framework in
Korea”, The Bank of Korea.
Kadıoğlu, F., N. Özdemir, G. Yılmaz (2000), “Inflation Targeting in Developing
Countries”, T.C. Merkez Bankası Discussion Paper, No. 2000/6, Ankara.
Kahn, G., K. Parrish (1998), “Conducting Monetary Policy with Inflation Targets”,
Federal Bank of Kansas City, Erişim: www.kc.frb.org.
Karasoy, A., M. Saygılı, C. Yalçın (1998), “Enflasyonun Doğrudan Hedeflenmesi
Politikası ve Bazı Ülke Deneyimleri”, T.C. Merkez Bankası Araştırma Genel
Müdürlüğü Tartışma Tebliği, No. 9801, Ankara.
161
Kaykusuz, M. (2004), “Enflasyon Hedeflemesi ve Türkiye’de Uygulanabilirliği”,
Erişim: www.ceterisparibus.net,
http://www.ceterisparibus.net/arsiv/m_kaykusuz3.doc (03.05.2005).
Kesriyeli, M. (1997), “1980’li Yıllardan Günümüze Para Politikası Gelişmeleri”, T.C.
Merkez Bankası Tartışma Tebliği, No. 9704, Ankara.
Keyder, N. (2003), Para: Teori, Politika, Uygulama, Bizim Büro Basımevi, Ankara.
Kiβmer, F., H. Wagner (1998), “Central Bank Independence and Macroeconomic
Performance: A Survey of the Evidence”, Discussionsbeitrag, No. 255, p. 1-53.
King, M. (1997), “Change in UK Monetary Policy: Rules and Discreation in Practice”,
Journal of Monetary Economics, Vol. 39, p. 81-97.
King, M. (1999), “The Inflation Target Five Years On”, Bank of England, October, p. 1-
26, Erişim: http://www.bankofengland.co.uk/speeches/-speech09.pdf.
Kooi, J.W., J. De Haan (2000), “Does Central Bank Independence Really Matter ? New
Evidence for Developing Countries Using A New Indicator”, Journal of Banking
and Finance, Vol. 24, Issue 4, April, p. 643-664.
Kuttner, K.N., A.S. Posen (1999), “Does Talk Matter After All? Inflation Targeting and
Central Bank Behavior”, Institute for International Economics.
Kydland, F.E., E.C. Prescott (1977), “Rules Rather Than Discretion: The Inconsistency
of Optimal Plans”, The Journal of Political Economy, Vol. 85, No. 3, p. 473-
492.
Loayza, N., S. Raimundo (2002), “Inflation Targeting: An Overview”, Series on Central
Banking, Analysis, and Economic Policies, Vol. V, p. 1-21, Erişim:
162
http://www.bcentral.cl/eng/stdpub/studies/centralbanking/pdf-/001_022Intro.pdf
(02.01.2005).
Lohmann, S. (1992), “Optimal Commitment in Monetary Policy: Credibility versus
Flexibility”, The American Economic Review, Vol. 82, No. 1, p. 273-286.
Malatyalı, N.K. (1998), “Enflasyon Hedeflemesi, Ülke Uygulamalarına Örnekler ve
Türkiye’de Uygulanabilirliği”, Devlet Planlama Teşkilatı, Yıllık Programlar ve
Konjonktür Değerlendirme Genel Müdürlüğü Çalışma Raporları.
Masson, P.R., M.A. Savastano, S. Sharma (1997), “The Scope for Inflation Targeting in
Developing Countries”, IMF Working Paper, No. 97/130, Washington, DC.
Masson, P.R., M.A. Savastano, S. Sharma (1997), “The Scope for Inflation Targeting in
Development Countries”, IMF Working Paper, October, No. 97/130, p. 1-53.
Maxwell, J.F. (1998), “Assessing Central Bank Independence in Developing Countries:
Do Actions Speak Louder Than Words?”, Oxford Economic Papers, Vol. 50,
Issue 3, p. 512-529.
McCallum, B.T. (1995), “Two Fallacies Concerning Central Bank Independence”,
NBER Working Paper Series, No. 5075, p. 1-13.
McCallum, B.T. (1996), “Inflation Targeting in Canada, New Zealand, Sweden, the
United Kingdom, and in General”, NBER Working Paper Series, No. 5579, p. 1-
36.
Meyer, L.H. (2001), “Inflation Targets and Inflation Targeting”, North American
Journal of Economic and Finance, Vol. 13, p. 147-162.
163
Minford, P. (1995), “Time Inconsistency, Democracy, and Optimal Contingent Rules”,
Oxford Economic Papers, New Series, Vol. 47, No. 2, April, p. 195-210.
Mishkin, F.S. (1999), “International Experiences with Different Monetary Policy
Regimes”, NBER Working Paper Series, No. 6965, p. 1-46
Mishkin, F.S. (2000a), “From Monetary Targeting to Inflation Targeting: Lessons from
Industrialized Countries”, Stabilization and Monetary Policy: The International
Experience, Mexico City: Bank of Mexico.
Mishkin, F.S. (2000b), “Inflation Targeting in Emerging Market Countries”, The
American Economic Reviews, Vol. 9, No. 2, p. 105-109.
Mishkin, F.S. (2001), “Inflation Targeting”, Graduate School of Business, Columbia
University and National Bureau of Economic Research.
Mishkin, F.S. (2004), “Why The Federal Reserve Should Adopt Inflation Targeting”,
January, Columbia University.
Mishkin, F.S., A.S. Posen (1997), “Inflation Targeting: Lessons from Four Countries”,
Economic Policy Review, Vol. 3, Issue 3, August.
Mishkin, F.S., M. Savastano (2001), “Monetary Policy Strategies for Latin America”,
Journal of Development Economies, Vol. 66, p. 415-444.
Mishkin, F.S., K. Schmidt-Hebbel (2002), “A Decade of Inflation Targeting in the
World”, Ten Years of Inflation Targeting: Design, Performance, Challenges,
Santiago: Central Bank of Chile.
Muscatelli, A. (1998), “Optimal Inflation Contracts and Inflation Targets with Uncertain
Central Bank Preferences: Accountability Through Independence?”, The
Economic Journal, Vol. 108, No. 447, p. 529-542.
164
Neyaptı, B. (2001), “Central Bank Independence and Economic Performance in Eastern
Europe”, Economic Systems, Vol. 25, November, p. 381-399.
Nordhaus, W.D. (1975), “The Political Business Cycle”, Review of Economic Studies,
Vol. 42, No. 129, p. 169-190.
Obstfeld, M., K. Rogoff (1995), “The Mirage of Fixed Exchange Rates”, Journal of
Eonomic Perspectives, 9, p. 73-96.
Oh, J. (2002), “Inflation Targeting: The Korean Experience and Issues”, The Bank of
Korea, p. 1-9, Erişim:
http://www.faculty.washington.edu/karyiu/confer/seoul02/papers/oh.pdf
(16.10.2004).
Oktar, S. (1996), Merkez Bankalarının Bağımsızlığı, Bilim Teknik Yayınevi, İstanbul.
Oktar, S. (1997), “T.C. Merkez Bankası Ne Ölçüde Bağımsız?”, Bankacılık ve
Ekonomik Yorumlar Dergisi, Yıl. 34, Sayı. 5, Mayıs, s. 6-20.
Oktar S. (1998), Enflasyon Hedeflemesi, Para Politikasının Güvenilirliği ve Fiyat
İstikrarı, Bilim Teknik Yayınevi, İstanbul.
Öğretmen, E. (2004), “Enflasyon Hedeflemesi: Uygulama Özellikleri”, T.C. Merkez
Bankası, Dış İlişkiler Genel Müdürlüğü.
Öztürk, S. (2003), Enflasyon Hedeflemesi, Derin Yayınları, İstanbul.
Parasız, İ. (1998), Para Politikası, 5. Baskı, Ezgi Yayınevi, Bursa.
Paya, M. (2002), Para Teorisi ve Para Politikası, Filiz Kitabevi, İstanbul.
165
Pollard, P.S. (1993), “Central Bank Independence and Economic Performance”, Federal
Reserve Bank of St. Louis, p. 21-36.
Poole, W. (1991), “Is Inflation Too Low”, Federal Reserve Bank of St. Louis Review,
81, 3- 10.
Roger, S., M. Stone (2005), “On Target? The International Experience with Achieving
Inflation Targets”, IMF Working Paper, No. 163, p. 1-67.
Rogoff, K. (1985), “The Optimal Degree of Commitment to An Intermediate Monetary
Target”, Quarterly Journal of Economics, 110, p. 1169-1190.
Rogoff, K. (1985), “Social Institutions for Overcoming Monetary Policy Credibility
Problems”, presented at the American Economic Association Meetings, New
Orleans, December.
Rogoff, K. (1987), “Reputation, Coordination, and Monetary Policy”, içinde: R.J. Barro
(Ed), Modern Business Cycle Theory, Cambridge: Harvard University Press:
236-264.
Romer, D. (1993), “Openness and Inflation: Theory and Evidence”, The Quarterly
Journal of Economics, Vol. 108, No. 4, November, p. 869-903.
Savaş, V. (1987), Keynezyen İktisat Yıkılırken, Fatih Yayınevi, İstanbul.
Savaş, V. (1998), Politik İktisat, 4. Baskı, Beta Yayımcılık, İstanbul.
Schmidt-Hebbel, K., M. Tapia (2002), “Monetary Policy Implementation and Results in
Twenty Inflation Targeting Countries”, Working Paper, No. 166, Santiago:
Central Bank of Chile.
166
Sherwin, M. (2000), “Institutional Frameworks for Inflation Targeting”, Reserve Bank
of New Zealand, p. 1-11.
Soikkeli, J. (2002), “The Inflation Targeting Framework in Norway”, IMF Working
Paper, No. 184, November, p. 1-28.
Stock, H.J., W.M. Watson, (2001), “Vector Auto Regression”, Journal of Economic
Perspectives, Vol. 15, No. 4, Fall 2001, p. 101-115.
Sturm, J-E., J. De Haan, (2001), “Inflation in Developing Countries: Does Central Bank
Independence Matter? New Evidence Based on a New Data Set”, Department of
Economic, University of Groninger, The Netherlands, p. 1-14.
Svensson, L.E.O. (1197), “Inflation Forecast Targeting: Implementing and Monitoring
Inflation Targets”, European Economic Review, Vol. 41, No. 6, p. 11-46.
Svensson, L.E.O. (2002), “Inflation Targeting As A Monetary Policy Rule”, Journal of
Monetary Economics, 43, p. 607-654.
Şen, H. (2001), “Enflasyonu Önlemede Döviz Kuru Rejimleri”, Erişim:
http://foreigntrade.gov.tr/ead/DTDERGI/nisan2001/enflasyon.htm (10.05.2004).
TBB (Türkiye Banklar Birliği) (1999), “Şeffaflık ve Sorumluluk, Uluslararası Mali
Krizler, Mali Sistemlerin Güçlendirilmesi”, Türkiye Bankalar Birliği Yayınları,
Kasım, 1-85.
TBB (Türkiye Banklar Birliği) (2001), “1994 Yılı Krizi Sonrasında Meksika’da
Uygulanan Para Politikası”, Bankacılık Araştırma Grubu, Türkiye Bankalar
Birliği.
TBB (Türkiye Banklar Birliği) (2002), “Şeffaflığın Önemi Üzerine Bir Değerlendirme”,
Türkiye Bankalar Birliği Yayınları, Ocak, 1-16.
167
TCMB, (2000), “2000 Yıllık Rapor”, Erişim:
http://www.tcmb.gov.tr/research/yillik/00turce/yraporx.html (21.12.2004).
TCMB, (2001a), “Para Politikası Raporu”, Erişim:
http://www.tcmb.gov.tr/research/parapol/para_politikasi_raporlari.htm
(21.12.2004).
TCMB, (2001b), “Yıllık Rapor”, Erişim:
http://www.tcmb.gov.tr/research/yillik/01turce/yraporx.html (21.12.2004).
TCMB, (2002a), “Fiyat İstikrarı”, Erişim:
http://www.tcmb.gov.tr/yeni/evds/Konusma/tur/2002/konusma.php
(21.12.2004).
TCMB, (2002b), “Para Politikası Raporu”, Erişim:
http://www.tcmb.gov.tr/research/parapol/para_politikasi_raporlari.htm
(21.12.2004).
TCMB, (2005), “Enflasyon Hedeflemesi Rejiminin Genel Çerçevesi ve 2006 Yılında
Para ve Kur Politikası”, TCMB, Aralık, 2005, Sayı: 2005-56.
TCMB, (2006), “Enflasyon Raporu 2006-I”, Erişim:
http://www.tcmb.gov.tr/research/parapol/enf-ocak2006.php (15.02.2006).
The Federal Reserve Bank of St. Louis Review, (2003), Vol. 85, No. 5,
September/October.
The Federal Reserve Bank of St. Louis Review, (2004), Vol. 86, No. 4, July/August.
Tekeoğlu, M. (1993), İktisadi Düşünceler Tarihi, Çukurova Üniversitesi Basımevi,
Adana.
168
Telatar, E. (2002), Fiyat İstikrarı: Ne? Nasıl? Kimin İçin?, İmaj Yayınevi, Ankara.
Tuladhar, A. (2005), “Governance Structure and Decision-Making Roles in Inflation
Targeting Central Banks”, IMF Working Paper, No. 183.
Tutar, E. (2002), “Inflation Targeting in Developing Countries and Its Applicability to
the Turkish Economy”, Thesis Submitted to the Faculty of the Virginia
Polytechnic Instutite and State University, Blackburg, Virginia, Erişim:
http://scholar.lib.ut.edu/thesis/available/etd-08012002-
110233/unrestricted/Thesis.pdf (12.06.2004).
Uçak, H. (2003), “Enflasyon Hedeflemesi: Ülke Uygulamalarına Örnekler ve
Türkiye’de Uygulanabilirliği”, Yüksek Lisans Tezi, Çukurova Üniversitesi
Sosyal Bilimler Enstitüsü, Adana.
Usta, B. (2003), “Enflasyon Hedeflemesi: Gelişmekte Olan Ülkelere Uygulanabilirliği
ve Türkiye Örneği”, TCMB Uzmanlık Tezi, Ankara.
Waller, C.J. (1995), “Performance Contracts for Central Bankers”, Federal Reserve
Bank of St. Louis Review, Vol. 77, p. 3-14.
Waller, C.J., C.E. Walsh (1996), “Central Bank Independence, Economic Behavior, and
Optimal Term Lengths”, American Economic Review, Vol. 86, No. 5, p. 1135-
1149.
Walsh, C.E. (1995), “Optimal Contracts for Central Bankers”, The American Economic
Review, Vol. 85, No. 1, p. 150-167.
Walsh, C.E. (1998), “Announcements, Inflation Targeting and Central Bank
Incentives”, Economica 66, 255-269.
169
Zeytinoğlu, E. (1996), Ekonomik Doktrinler ve Ekonomik Sistemler, Mim Matbaası,
İstanbul.
http://www.econturk.org/Türkiyeekonomisi/bayram.doc (10.08.2006).
170
ÖZGEÇMİŞ
Kişisel Bilgiler
Adı Soyadı : F. Özlem ÖZKAN
Doğum Yeri-Yılı : Adana- 01.04.1980
Adres : Adnan Kahveci Bul., Mahfesığmaz Mah., Cemil Kaya Apt.
Kat:7/14 Seyhan/ADANA
E-mail : ozkn_ozlem@yahoo.com
Eğitim Durumu
Yüksek Lisans :Çukurova Üniversitesi, Sosyal Bilimler Enstitüsü, İktisat
Anabilim Dalı (2007)
Lisans :Çukurova Üniversitesi, İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi,
İktisat Bölümü (2003)
Lise :Adana Erkek Lisesi (Süper Lise) (1999)
Ortaokul :Ziya Paşa İlköğretim Okulu
Yabancı Dil : İngilizce